价值低估背景下的农产品市场前景看好

2010-08-01价值低估背景下的农产品市场前景看好万达期货有限公司北京研究中心万达期货2010年8-10月份农产品投资展望价值低估背景下的农产品市场前景看好6月份以来，随着全球范围内灾害天气的出现，农产品市场逐步成为市场的焦点，在工业品持续回落的局面下以油菜籽、燕麦为代表的小品种农产品短期内大幅上涨。进入7月份，包含玉米、小麦以及大豆在内的大宗农产品上涨的步伐也开始启动，俄罗斯干旱成为小麦价格上涨的导火索，而对产量的担忧使得短期内玉米大豆价格涨幅也比较可观。而这些发生的基础在于当前农产品价格在商品价格体系当中的低估。从80年代到目前为止我们采用农产品价格同金属铜的比价最为参考的话，当前大豆、玉米以及小麦同铜的比价分别为0.14,0.05和0.08；已经非常接近2006年夏季时候的比价历史最低水平。在商品价格体系中的低估使得我们秉承这样的观点：未来农产品价格的上涨都是对价值相对低估的修正，而灾害性的天气以及可能对产量造成的威胁只是引发市场波动的导火线。本年度可以说是一个天气条件非常异常的年份，国内来说南涝北旱还在持续，欧洲地区高温干旱也是历史罕见，当前天气条件最好的就是美洲地区，当前美国中西部地区面临关键生长阶段的农产品能否安全度过这段时间将是市场最为关注的焦点，未来天气依然难以预料。因此从这点出发我们整体对国际农产品市场保持乐观态度，而国内农产品价格进攻性相对有限、防御性特征显著。虽然国内的异常天气变化难以大幅改变国内供需形势，但是农产品板块将依然表现稳健作者：王文斐职位：商品研究员电话：[phone]邮件：[e-mail]作者：杜维佳职位：商品研究员电话：86-10-59321086-8016邮件：[e-mail]作者：葛欢娜职位：商品研究员电话：86-10-59323291邮件：[e-mail]作者：丁孙亚职位：商品研究员电话：86-10-59323292邮件：[e-mail]12010-08-01价值低估背景下的农产品市场前景看好万达期货有限公司北京研究中心价值低估背景下的农产品市场前景看好6月份以来，随着全球范围内灾害天气的出现，农产品市场逐步成为市场的焦点，在工业品持续回落的局面下以油菜籽、燕麦为代表的小品种农产品短期内大幅上涨。进入7月份，包含玉米、小麦以及大豆在内的大宗农产品上涨的步伐也开始启动，俄罗斯干旱成为小麦价格上涨的导火索，而对产量的担忧使得短期内玉米大豆价格涨幅也比较可观。而这些发生的基础在于当前农产品价格在商品价格体系当中的低估。从80年代到目前为止我们采用农产品价格同金属铜的比价最为参考的话，当前大豆、玉米以及小麦同铜的比价分别为0.14,0.05和0.08；已经非常接近2006年夏季时候的比价历史最低水平。在商品价格体系中的低估使得我们秉承这样的观点：未来农产品价格的上涨都是对价值相对低估的修正，而灾害性的天气以及可能对产量造成的威胁只是引发市场波动的导火线。本年度可以说是一个天气条件非常异常的年份，国内来说南涝北旱还在持续，欧洲地区高温干旱也是历史罕见，当前天气条件最好的就是美洲地区，当前美国中西部地区面临关键生长阶段的农产品能否安全度过这段时间将是市场最为关注的焦点，未来天气依然难以预料。因此从这点出发我们整体对国际农产品市场保持乐观态度，而国内农产品价格进攻性相对有限、防御性特征显著。虽然国内的异常天气变化难以大幅改变国内供需形势，但是农产品板块将依然表现稳健。0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.450.5086-04-0187-04-0188-04-0189-04-0190-04-0191-04-0192-04-0193-04-0194-04-0195-04-0196-04-0197-04-0198-04-0199-04-0100-04-0101-04-0102-04-0103-04-0104-04-0105-04-0106-04-0107-04-0108-04-0109-04-0110-04-01大豆/铜玉米/铜小麦/铜22010-08-01价值低估背景下的农产品市场前景看好万达期货有限公司北京研究中心大豆供应担忧需求恢复，三季度CBOT大豆前高后低从五月下旬到现在，CBOT大豆价格在需求不断萎缩、新作种植前景看好的情况下持续在低位运行，而在我们看来，基本面的恶化已经到了无以复加的地步，市场正在寻找更多积极的因素成为买入的理由，哪怕是一些微小的细节。本年度自公布优良率以来，USDA连续下调本年度作物优良率评级，终于在6月底引发价格上行，而本年度潜在的天气问题也成为市场担忧：拉尼娜现象发生的概率正在增加，新作物单产前景不明；此外2009/2010年度供需紧张局面不可避免，这也使得夏季现货市场的紧张局面成为支撑市场的因素；在供应基本面面临不确定性的情况下，我们同样认为需求的状况也会有所改善，未来的2到3个月将是全美新作大豆销售逐步进入旺季的时候，需求的好转也是我们看好市场的重要原因。然而需要注意的是，整个三季度我们的基本判断是前高后低，三季度末期将进入美国大豆的收割上市阶段，集中上市的大豆将对盘面价格形成压制。1．美国大豆关键生长阶段来临作物单产前景为最大不确定性从USDA公布最新的7月供需报告来看，新作物年度2010/2011年度的期末库存预估为3.6亿蒲式耳，较2009/2010年度最新库存预估1.75亿蒲式耳相比大幅增加，然而库存建立的基础在于供应的持续恢复，在新作物年度中预估的单产数据为42.9蒲式耳/英亩，这也成为供应方最为不确定的因素。按照25年来的单产趋势水平的话，2010年的趋势水平为43.2蒲式耳/英亩，42.9蒲式耳/英亩小幅低于25年趋势水平，从预估上来看是略微保守的；如果以单产变动引起期末库存消费比变化幅度来表征供需形势对单产的敏感性的话，按照7月数据2010/2011年度供需形势对单产的敏感程度也处于20年均值之下。因此，虽然单产的关注程度可能并没有过去两年那么强烈和敏感，但是在当前基本面“见底”的情况下，单产的不确定性依然是未来3个月关注的焦点。32010-08-01价值低估背景下的农产品市场前景看好万达期货有限公司北京研究中心表1：USDA最新预估的7月大豆供需报告美分/蒲式耳10.07.09我们的预估10.06.1110.07.09我们的预估2006/20072007/20082008/20092009/20102009/20102010/20112010/20112010/2011种植面积75.5264.775.777.5077.5078.1078.9078.86收获面积74.664.174.776.4076.4077.1078.0077.98单产42.741.739.744.0044.0042.9042.9042.90期初库存449574205138138185175151产量3188267629673,3593,3593,3103,3453,345进口910151515101010总供给3647326031873,5123,5123,5053,5303,506压榨消费1808180116621,7451,7501,6401,6451,640出口1118116112801,4601,4601,3501,3701,350种用/饲用7893959291888888残余量68-1114160666766总消费3073305430493,3383,3613,1443,1703,144期末库存574205138175151360360362库存消费比18.70%6.71%4.53%5.24%4.49%11.45%11.36%11.52%数据来源：万达期货北京研究中心图1：1986年以来美国大豆单产趋势变动情况蒲式耳/英亩数据来源：万达期货北京研究中心y=0.4636x+31.565R²=0.644720.0025.0030.0035.0040.0045.0050.001986年1987年1988年1989年1990年1991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2010年单产预估42.9蒲式耳/英亩，小幅低于25年趋势值43.2蒲式耳/英亩42010-08-01价值低估背景下的农产品市场前景看好万达期货有限公司北京研究中心图2：单产变动1蒲式耳/英亩所能引起库存消费比的变动幅度%数据来源：万达期货北京研究中心本年度美国大豆的种植进度非常理想，然而自公布优良率数据以来，截止目前优良率已经呈现连续下调的情况，虽然当前的优良率水平同最终的优良率依然存在明显的不确定性，但是优良率在一定程度上对单产的风向标作用还是比较明显的，这也是当前市场对优良率较为敏感的一个原因。值得关注的在于，当前很多天气模型所显示的本年度第三季度可能形成的拉尼娜现象，从表征ENSO循环的ONI指标来看，未来的3个月拉尼娜现象可能发生的概率正在增加，如果拉尼娜现象发生在美国大豆的关键生长阶段，将会单产产生重要的影响。图3：全美大豆优良率持续下降%数据来源：万达期货北京研究中心0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%1992/19931993/19941994/19951995/19961996/19971997/19981998/19991999/20002000/20012001/20022002/20032003/20042004/20052005/20062006/20072007/20082008/20092009/20102010/20110102030405060708090第22周第23周第24周第25周第26周第27周第28周第29周第30周第31周第32周第33周第34周第35周第36周第37周第38周第39周第40周第41周第42周当周最高当周最低2009年2010年2010/2011年度库存消费比对单产的敏感性低于历史均值水平25%52010-08-01价值低估背景下的农产品市场前景看好万达期货有限公司北京研究中心图4：最新ONI指标为0.3继续向拉尼娜现象发展数据来源：万达期货北京研究中心2．2009/2010年度供需形势紧张开始显现加剧新作供应担忧对于2009/2010年度来说，一个非常明显的特点在于美国大豆在创历史最高纪录产量的情况下年末的库存依然处于极低的状态，从最新的USDA预估情况来看仅为1.75亿蒲式耳，而我们的预估更低达到了1.5亿蒲式耳，仅仅比上一年度1.38亿蒲式耳略高。从历史情况来看这样的库存以及库存消费比水平是历史第二低的水平。图5：2009/2010年度全美大豆库存消费比为历史第二低千吨%数据来源：万达期货北京研究中心紧张的供需形势从供需数据中可能能够体现一部分，但是我们还希望能够从现货市场来看看这个情况。从当前情况来看，美国现货市场的大豆-3-2-10123Feb-50Jul-52Jan-55Jun-57Nov-59Apr-62Sep-64Feb-67Jul-69Jan-72Jun-74Nov-76Apr-79Sep-81Feb-84Jul-86Jan-89Jun-91Nov-93Apr-96Sep-98Feb-01Jul-03Jan-06Jun-08ONI指数0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0002001/20022002/20032003/20042004/20052005/20062006/20072007/20082008/20092009/20102010/2011-Jul期末库存（千吨）库存消费比（%）62010-08-01价值低估背