1. 城市更新案例分析 - 高和资本收购中华企业大厦

1城市更新,塑造存量物业的核心价值分享人：董梁2015年11月29日2•2012年10月10日，中华企业出售位于上海市静安区南京西路的中华企业大厦。•标的的收购方天津畅和股权投资基金管理有限公司（以下简称“天津畅和”）由高和资本与国开圆融资产管理有限责任公司（以下简称“国开圆融”）共同设立，其中高和资本持股51%，其法定代表人亦为高和资本董事长苏鑫。•本次交易涉及物业面积约2.6万平米，交易金额达7.9亿元，收购单价约为3万元/平米。这个价格与该地段上的其他楼宇相比较为低廉，原因在于该写字楼建筑年代较早，规划设计等方面也有待改进。•高和资本敏锐地看到了该区域的市场断层–写字楼两级分化，中间断档，区域内顶级写字楼租金全部在10块以上，而普通写字楼租金在3-5元之间，5-10元档次的写字楼供应为零。而改造后的静安高和大厦正好能填补该档次的市场空白。3高和资本决定对其收购并进行大规模升级改造和业态调整，使其达到国内甲级写字楼的标准并将中华企业大厦重命名为高和大厦，以及重新进行销售和招租。此后，随着物业升级带来的租金水平提升，高和资本将物业以带租约销售的方式散售于投资者，以获取较好的销售价格。背景介绍Part1交易结构Part2分享视角Part3项目实践意义Part4目录CONTENTS背景介绍Part1交易结构Part2分享视角Part3项目实践意义Part4目录CONTENTS6南京西路顶级商圈的核心位置项目位于南京西路核心位置，东邻静安寺、西邻1788国际中心、北邻百乐门、南邻会德丰国际广场。周围超甲级写字楼、贩物中心、五星级酒店、著名景点林立，处于城市中心最核心的位置。该区域属于上海最高档的办公区域和最繁华的商业区域。当时租约：对外出租66%，大部分2012年，2013年到期，其余自用或空置当时租金：平均租金4.1元/天/平米物业费：24元/月/平米乙级写字楼9经上海东洲资产评估有限公司评估并且出具资产评估报告，标的物业评估的市场价值约为7.63亿元人民币。高和的收购交易金额达7.9亿元10中华企业是上海解放后第一家专业从事房地产开发经营的企业，创建于1954年。1993年正式在证券交易所上市（证券代码：600675），属于上海地产集团目前中华企业的业务中心主要集中于上海及其周边地区。中华企业历史较为久远，且系地方国有企业，其在上海核心优质地段拥有诸多稀缺而急需升级的潜在物业。11收购方天津畅和的股东为高和资本及国开元融1213国开金融在资产收购方面尚属于新手，通过实际项目的运作以及高端市场化团队紧密的合作，可以提升国开金融在项目价值判断、资产价值提升、项目风险防范等方面的能力，逐步打造公司自身的品牌和团队。A对于高和资本来说，首次进军上海市场需要以稳扎稳打的姿态站稳脚跟，成功与否直接影响后续投资版图的拓展。国开金融拥有一流的投资平台及广阔的合作资源，其强大的“金融国家队”的背景以及资金实力对于提升项目的市场形象十分有利。B对于投资者而言，发起人的实力和资产管理能力是决定投资意向的两个重要方面，国开金融与高和资本的合作可以说是比较企业投资者的心态。C背景介绍Part1交易结构Part2分享视角Part3项目实践意义Part4目录CONTENTS17国开行高和资本国开金融一般级委托人优先级委托人天津畅和国开元融元融畅和信托计划北京信托上海高开锦项目公司中华企业大厦杠杆一GPLP资产收购杠杆二51%49%18为实施本次收购，高和资本联合国开行通过信托计划、私募基金与银行表内贷款结合的方式完成多次杠杆的“小马拉大车”收购，具体收购安排如下:小马拉大车一、高和资本以其控制的天津畅和为平台、国开行旗下的国开金融以其控制的国开圆融为平台，设立合资“元融畅和”作为基金管理人二、高和资本与国开金融风暴指定相关方作为信托计划的一般及委托人（实际承担列侯责任）向信托计划出资，以1:2的比例募集信托计划优先级出资“杠杆一”），同时国开金融以其持有的物业通过非货币方式向信托计划出资，认购信托计划的中间级信托单位。三、信托计划设立后，圆融畅和作为GP与信托计划作为LP共同设立基金–上海高开锦有限合伙企业（上海高开锦或基金）四、作为首个对价的补充，国开行以上海高开锦自有资金1:1的比例向上海高开锦发放并购贷款（“杠杆二”)五、通过上述结构安排，高和资本和国开金融最终实现了自有资金出资与整体收购对价1:6的超高杠杆背景介绍Part1交易结构Part2分享视角Part3项目实践意义Part4目录CONTENTS根据《合伙企业法》第三条规定，“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团队不得成为普通合伙人”考虑到国开行的国有背景，国开金融和国开圆融的国资身份不容置疑本项目设计时即考虑由高和资本与国开金融共同设立天津畅和作为管理合伙企业的GP，而GP的股权比例作为国开圆融占49%，高和资本占51%，以此回避触及前述法律的禁止性规定。20本次投资是以资产收购的方式实现的，收购主体为合伙型私募地产基金设立的项目公司。通过单独设立项目公司收购资产，一方面可以确保合伙企业投资的多个投资项目独立运作，另一方面也有助于实现项目管理的专业化和具体化。同时，通过合伙企业设立项目公司进行操作而非合伙企业之间持有标的项目可以使得项目需要从银行进行并购融资时更易获得项目贷款。但弊端在于，项目公司作为企业法人，在去的项目投资收益是不可避免地需要交纳一笔企业所得税，对于合伙企业和投资者而言是一笔不小的税负。21就本项目而言，结构化的设计体现于两个层面的资金杠杆。其一，在信托计划层面，国开金融和高和资本通过指定投资者认购一般级信托单位的方式以1:2的比例撬动社会投资者的优先级资金的出资其二，在交易层面，国开行以1:1的比例为上海高开锦匹配并购贷款。可以说，在本项目中，高和资本通过与国开行系统的紧密配合，顺利地匹配了三类不同风险偏好的资金，以较小的代价实现了收购目的，可以说是较好地利用了金融杠杆工具。22资产精装修的初衷是针对散售商办物业无统一管理统一运营而导致租客良莠不齐，资产贬值而提出的一种理念，其宗旨是通过资产管理提升租金水平、租客品质、物业品质、提供金融服务，从而实现购买客户利益最大化，有以下五点具体原则：除去管理成本，相较于出租，出售物业所涉及的税负对于高和资本而言也是一笔不小的负担，此类税负主要包括：24税种税率纳税人契税3%~5%（上海为3%）买房土地增值税增值额≦扣除项目金额50%的部分，税率为30%50%增值额100%的部分，税率为40%100%增值额≦200%的部分，税率为50%增值额200%的部分，税率为60%卖方营业税5%卖方印花税按所载交易合同金额万分之五贴花买卖双方企业所得税25%卖方背景介绍Part1交易结构Part2分享视角Part3项目实践意义Part4目录CONTENTS通过“资产精装修”对旧楼进行改造，“新楼”逐步呈现，形象及品质的提升同时带动租金的上涨通过对中华企业大厦的收购和升级改造，高和资本成功将项目原租金由4.5元/天/平米提升至7.0元/天/平米。到2013年12月底，中华企业大厦的销售率达到90%。基金投资周期小于2年，IRR为30%左右。从宏观上而言，上海、北京等一线城市在其核心商业地段已经鲜有土地和新造写字楼入市，因而在现有位于核心区域存量物业的改造提升是未来最具可挖掘性和盈利空间的投资机会。27提问答疑与其他金融机构（如保险、银行）联合发起城市更新基金？交易结构方面的创新：境外结构？多投资人结构：设立优先级、中间级和一般级？