中金公司_可选消费行业-电商影响深度分析(2)

请阅读最后一页信息披露和重要声明行业研究行业研究报告[Table_MainInfo]重点公司重点公司12E13E评级苏宁电器0.510.52增持相关报告《区域零售商，在成长中转型——商业零售行业系列研究报告之一》2011-10-12分析师：向涛[e-mail]0190511030002研究助理：叶茂[e-mail]证券研究报告商业贸易推荐（维持）[Table_Industry]综合性网络零售商盈利模式探讨——商业零售行业系列研究报告之二2012年09月11日投资要点电商平台化是未来的主流方向。截止2011年亚马逊第三方平台佣金收入占总收入比为8.1%，交易额占总交易额比为38%，贡献毛利额占总毛利额比为30%，且要高于公司整体的营业利润额。开放第三方平台并以此为依托实现盈利是综合性网络零售商运营模式的核心要义所在。电商平台开放源于电商企业的互联网基因。线上零售商是零售企业，但是更是互联网企业，自主式综合性网络零售商的平台开放选择是由其互联网性质决定的。综合性网络零售商盈利模式与传统零售商有着本质区别。第三方平台的拓展决定了综合性网络零售商未来的盈利模式与线下零售商有着本质的不同：传统零售企业依靠高效的供应链管理和库存周转来赚钱；以自主零售低毛利甚至零毛利商品为手段拉动销售规模和网络流量，依靠开放第三方平台收取佣金收入及服务费则是未来综合性网络零售商的核心盈利模式。长期看综合性网络零售商终将演变为网络平台服务商。长期看，随着网络零售生态圈的进一步成熟，我们认为综合性网络零售商的职能角色将会有进一步演变，最终应该可能会定位于平台以及供应链服务商（提供包括平台、仓储、物流、信息技术等服务），各项服务费收入则会成为公司盈利的核心来源。基于对综合性网络零售商运营模式、盈利模式及未来演变方向的探讨，我们认为：1、如何快速做大销售规模和提升网络流量是综合性网络零售商能否生存的先决条件，国内电商的营销和价格战在未来很长一段时间仍然将是常态；2、基于电商未来盈利构成，现阶段仅仅去分拆和比较线下渠道与线上渠道的自主零售业务毛利率及费用率水平孰优孰劣，并无太大意义；3、第三方平台的成熟将加速提供非标准化商品的线上零售商诞生及供应链再造，长期看其对百货等行业的影响将持续加剧；4、第三方平台的开放本质上是在持续增加商业地产的供给，因此长期看将对实体渠道中商业地产的租金价格产生冲击。5、京东、天猫、易购们的战争本质上就是为了争取成为综合性线上零售购物渠道的首选‚入口‛。最终的胜利者很可能实现‚赢家通吃‛。请阅读最后一页信息披露和重要声明-2-行业研究报告目录1、电商平台化，大势所趋......................................................................................-3-1.1亚马逊：最大的网络零售商.........................................................................-3-1.2亚马逊：不只是最大的网络零售商.............................................................-4-1.3国内电商的平台开放之路.............................................................................-7-2、平台开放的必然性............................................................................................-10-2.1平台开放源于电商企业的互联网基因........................................................-10-2.1平台开放的传统零售考虑...........................................................................-13-3、基于盈利模式的思考........................................................................................-15-3.1电商盈利模式再探讨...................................................................................-15-3.2基于盈利模式的几个思考...........................................................................-16-图1、平台式与自主式电商供应链对比.................................................................-3-图2、亚马逊收入及盈利增速（百万美元，%）....................................................-4-图3、ebay、亚马逊、沃尔玛销售收入增长率及市盈率对比..............................-4-图4、亚马逊成长历程概览.....................................................................................-5-图5、亚马逊自营与第三方平台佣金收入和交易规模比较..................................-6-图6、亚马逊营业利润率及第三方平台毛利额占比..............................................-6-图7、亚马逊自营毛利覆盖费用情况、第三方平台毛利与营业利润对比..........-6-图8、亚马逊与ebay整体交易规模对比................................................................-7-图9、2011年中国线上零售市场份额（含自主、平台）.....................................-7-图10、中国主要自主式电商市场份额情况...........................................................-8-图11、京东商城2011年自营和第三方平台规模销售占比..................................-8-图12、当当网自营与第三方佣金收入及交易规模比较........................................-9-图13、当当网近三年第三方平台毛利额与净利润比较........................................-9-图14、沃尔玛的传统零售商经典运营模式.........................................................-11-图15、亚马逊的网络零售商经典运营模式.........................................................-11-图16、主要电子商务公司独立访问量比较（单位：亿次/天）.........................-12-图17、线上零售商平台开放的零售考虑.............................................................-13-图18、亚马逊产品品类扩张情况.........................................................................-13-图19、线下渠道与线上渠道经营模式比较.........................................................-15-图20、综合性网络零售商未来演变路径.............................................................-15-图21、商品营销于线上零售商而言是集客手段而非盈利关键..........................-17-表1、中国主要自主式电商第三方平台开放概览................................................-10-表2、传统渠道与线上渠道客流量（流量）特点比较........................................-12-表3、部分互联网及电子商务公司独立访问量比较（单位：亿次/天）...........-12-表4、电器商品自营与第三方平台比例...............................................................-14-表5、家居商品自营与第三方平台比例...............................................................-14-表6、服装产品自营与第三方平台比例...............................................................-14-表7、日用商品自营与第三方平台比例...............................................................-14-表8、主要零售业态SKU数量比较.....................................................................-15-表9、第三方平台交易规模及扣点敏感性分析—毛利额占比............................-18-表10、第三方平台交易规模及扣点敏感性分析—净利率..................................-18-请阅读最后一页信息披露和重要声明-3-行业研究报告1、电商平台化，大势所趋1.1亚马逊：最大的网络零售商我们习惯上将综合性网络零售商按模式划分为自主式和平台式两种，其中：自主式电商的经营模式与传统零售商类似，主要采取经销模式，通过商品进销赚取差价盈利，经营中会接触商品并产生库存，代表公司亚马逊、京东、苏宁易购、当当等。平台式电商类似虚拟的商业地产商，主要向交易双方提供交易平台，抽取销售扣点来盈利，自身并不参与经营接触商品，代表公司包括ebay、天猫。图1、平台式与自主式电商供应链对比数据来源：兴业证券研究所亚马逊是自主式电商的标杆性企业，公司成立于1995年，经过17年发展，已经由一家线上图书零售商发展成为一家综合性网络零售商。公司2011年实现营业收入480亿美元，净利润6.43亿美元，净利率1.34%。毫无疑问，亚马逊是目前全球发展最为成功的综合性网络零售商。从美国电商短短10多年发展史来看，平台式模式起家的ebay在销售规模、成长性、市场估值等方面都先后被亚马逊超越。那么，自主式电商的发展模式是否就是综合性网络零售商发展的最终方向了呢？卖家第三方或平台电商平台式电商制造商品牌商经销商自主式电商消费者消费者展示物流企业供应商采购展示/销售物流配送请阅读最后一页信息披露和重要声明-4-行业研究报告图2、亚马逊收入及盈利增速（百万美元，%）数据来源：公司年报、艾瑞咨询、兴业证券研发中心（2004年公司收入盈利，净利润增速为1580%）图3、ebay、亚马逊、沃尔玛销售收入增长率及