公司动态点评曙光股份（600303）：节能与新能源汽车发展规

公司动态点评曙光股份（600303）：节能与新能源汽车发展规划将出助推公司发展-买入（维持）天相汽车组联系人单丹[e-mail]汽车及配件2010年08月05日诚信源于独立，专业创造价值请阅读最后一页重要免责申明事件描述：日前，由工信部牵头制定的《节能与新能源汽车发展规划（2011年至2020年）》已经完成，目前正在向各相关部委征求意见。距离定稿上报国务院和正式发布还有一段时间，但我们认为今年年底前《规划》发布的概率极大。我们就《规划》（征求意见稿）的核心内容，结合我们之前推荐的曙光股份（600303），做出相关评论，同时回顾我们3月25日对曙光股份的调研内容、5月25日对湖南南车时代电动汽车股份有限公司的调研内容。评论：1.总规划等于两个五年规划，先看“大”车，后看“小”车。在《规划》（征求意见稿）已经曝光的内容中，似乎没有看到“大”车的影子，重点都集中在乘用车，但我们认为，在规划的第一个五年，要先看“大”车，原因是：1）这个阶段的第一个主要目标是微/轻混大规模产业化（微混系统成为乘用车标配），相当于对传统乘用车的升级，新增成本低，补贴少，企业无法获得超额收益，但对增加销量有正面影响；2）纯电动和插电式混合动力汽车初步实现产业化，这个阶段投入高、回报少，企业业绩无法体现，但3-5家新能源汽车整车骨干企业的地位开始确立；3）经过2009-2010年“十城千辆”示范项目的孕育，新能源客车及其核心零部件企业开始进入收获期。我们一直认为，“十城千辆”的标杆意义和示范作用影响重大，如果以政府为采购主体的新能源公交车推广不能顺利开展的话，那么以个人为购买主体的新能源乘用车的推广将无从谈起，所以政府一定会加大执行力度，把这个无论在技术领域还是市场环境都比新能源乘用车更容易推广的新能源公交车推广好，从今年国家两度扩大“十城千辆”试点城市范围（上半年从13个增至20个，下半年从20个增至25个），我们亦可窥见一斑。在众多角逐新能源客车市场的企业中，我们认为，公交车龙头之一的曙光股份（生产丹东黄海客车）与掌握新能源客车电机、电控等核心技术的湖南南车时代电动汽车股份有限公司的合作，无疑将使双方成为最大的受益者。2.培育关键核心零部件企业，产业高度集中。《规划》（征求意见稿）提出，形成2-3家具有自主知识产权和较强国际竞争力的动力电池、电机等关键零部件骨干企业，产业集中度达到80%以上。我们认为，南车时代电动1）背景深厚，有实力强大的南车株洲所（中国南车旗下）和新能源汽车试点走在前列的长株潭做倚靠；2）新能源客车电机技术水平领先，公司研究/短评诚信源于独立，专业创造价值市场占有率较高，已经着手新能源乘用车电机的开发与试制，在整个新能源电机领域走在前列；3）积极寻找乘用车合作伙伴，从而由新能源客车电机领域向新能源乘用车电机领域延伸。这些条件的逐步成熟都使得南车时代电动极具成为2-3家新能源电机骨干企业之一的可能。3.谈判渐入佳境，只差临门一脚。自今年3月2日曙光股份公告与南车时代电动签订合作意向书以来，历时近半年，我们预计双方即将完成尽职调查、资产评估、股权谈判等事项。双方的合作是为了实现优势互补，实现共赢，故我们认为，合作可能分别借助两个载体，一个是整车公司，一个是系统公司，前者由曙光股份控股，后者由南车时代电动控股，从而分别发挥两者在整车和电机电控系统的优势。我们预计合作事项有望于第三季度正式成行。4.利好接踵而至。与此同时，我们还跟踪到其他相关利好信息：1）7月，黄海客车（曙光股份）在南昌公交新能源采购中高分中标，成功签订51辆新能源混合动力公交客车，中标车型类比节油率达到20%以上；2）8月，曙光股份中标西安公交200辆12米CNG客车订单，这是近年来黄海客车在西部地区取得的最大一笔订单；3）沈阳即将采购100台环保客车，省内的曙光股份获得订单的可能性最大；3）公司配股方案已上报证监会，按照公司拟募集资金不超过4.8亿元、每10股不超过3股的配售比例计算，同时考虑部分不参与配股的情况，我们预计，公司的配股价在7.5至8.0元之间。5.下半年“十城千辆”新增5个试点城市预测：沈阳、成都、呼和浩特、南通、襄樊。6.盈利预测假设。1）中性预计曙光股份2010年1-6月EPS为0.31元，2010年全年EPS为0.65元；2）假设2011-2012年曙光股份传统业务业绩增速为12%-15%；3）中性预计南车时代电动2010年净利润为500万元；4）假设2011-2012年南车时代电动业绩增速为5-10倍。7.投资建议。综合以上分析，同时一定程度上参考大洋电机市值120亿元、宁波韵升市值63亿元、奥特迅市值34亿元，我们认为对曙光股份（市值37亿元）的投资收益大于风险，建议投资者积极参与。2公司研究/短评诚信源于独立，专业创造价值附件：湖南南车时代电动汽车股份有限公司（下文简称“电动汽车公司”或“公司”）调研记要2010年5月25日星期二1.关于这个问题“电机电控是否会放在合资公司”：答案十分肯定。电动汽车公司一百多位研发人员的人事关系、劳动合同、人员编制全部属于电动汽车公司，独立于南车株洲所，不存在技术泄密（动车组的电机电控和新能源客车的电机电控除了基本原理和基础研究相通，应用技术是截然不同的）的问题、不存在技术人员撤走的问题，电气系统总成的技术是公司与曙光股份合作的诚意和基础，双方的谈判尽管仍在继续，但围绕的问题是民企与国企合作本身的复杂性，而非“谈条件”的问题。  2.电动汽车公司目前业务和经营情况：电动汽车公司的主营业务是1）电气系统方案（公司也称之为“大系统”，包括电机、电机控制器、储能系统、电驱动等）；2）新能源客车整车；3）充电机等。2009年，公司约实现营业收入2.3亿元，其中约0.45亿元为大系统，其余为整车；实现净利润约300万元。2010年，预计公司实现营业收入5亿元，其中4亿元为整车，1亿元为大系统；预计实现净利润500万元。（公司的研发投入非常高是导致公司净利率低的主要原因，公司目前的研发费用占营业收入比约为13%‐15%，2010年，公司的人工成本、原材料成本都有相当幅度的上涨）  3.公司今后的市场在哪里？长株潭三地的订单非公司莫属，但毕竟规模有限，公司未来的市场空间更值得关注：1）2012年以前长株潭三地新能源客车需求量约2500辆，2009年公司交付了300余辆，预计2010年销售1000辆，其余在2012年以前完成；2）省内其他城市市场，例如湖南省对长株潭三地周边城市的“3+5”规划；3）省外市场，2010年将新增7个试点城市，2011年将新增10个试点城市，并辐射至周边城市、其他经济基础好的城市，乃至全国的各大中小城市，这是个市场由小到大的长期过程，运行效果本身和地方支持力度决定了这个市场的增长速度；4）“大系统”需要自主品牌，在这个领域国家会坚决支持国内企业自主研发和生产，例如，福田汽车新能源客车配套伊顿系统不能得到国家支持，只能享受北京市政府的补贴，高价格大大降低了其在北京市以外城市的竞争力，寻求国内供应商可以说是必然选择，目前福田已经开始与电动汽车公司接触，成为公司潜在客户。在这个背景下，公司凭借在“大系统”领域的技术优势、价格优势，绝对领先的性价比将使得公司在今后的市场中顺利提升市场份额，目前配套公司大系统的整车厂主要有宇通、申沃、黄海等（不包括自配）。只要中国发展新能源汽车，新能源客车就是第一个产业化的领域，只要中国发展新能源客车，我们没有任何理由不看好电动汽车公司，也就没有任何理由不看好曙光股份。整车厂和优秀核心零部件供应商结合，共同开拓市场‐提升销量‐扩大规模‐降低成本的良性循环一定是最终的归宿；5）充电机市场，公司为奥运会提供了300台充电机，占比100%，为世博会提供了300多台充电机，占比70%（其余30%为万向集团提供），目前公司配合国家电网各地充电设施的建立，为多个城市提供了充电机，在所进入城市中，市场份额都在50%以上（当然，目前这个量还比较小，但市场空间是巨大的）。  4.关于“新能源客车的补贴”：新能源客车的补贴分为国家补贴和地方补贴。按照国家补贴标准，公司目前主要投放的超级电容混合动力车节油率30%，补贴额度30万元。各个城市的地方补贴标准不同，例如，湖南有省补贴10万元（8万补贴运营商、2万补贴企业），市补贴约10万元（补贴方案不同，测算下来长株潭三地差不多都是10万）。湖南省的地方补贴在全部地方补贴标准中，处于中等水平，各地补贴力度基本和当地经济发展水平成正比。（比如，昆明直接补贴16万元，深圳补贴按与国家补贴1：1的比例）  5.关于电动汽车公司二期工程：曙光股份投资的1.77亿元部分将用于公司二期工程建设，预计2011年建成，建成后，电机控制器将转移至公司生产（电机有可能仍留在系统内部的兄弟公司生产，主要是从经济性上考虑）。目前，整车的制造和大系统的研发、设计、组装由公司自己做，电机、电机控制器等由系统内部的兄弟公司生产，采用内部结算方法。我是这么看，这个内部结算方法有一些弹性，但这个弹性应该是偏向于对公司有利的一面，试想一下，为其代工的兄弟公司也不是靠赚这点加工费，没有必要占这个便宜。  3公司研究/短评诚信源于独立，专业创造价值6.关于一些价格：1）公司一般是做一套电气系统方案，一套大系统的价格约为28万元；2）公司的混合动力车主要采用超级电容，采购自美国Maxwell公司，价格范围在10‐20万（一个大致范围，不确切）；3）单体充电机，根据大小在2‐20万元。 4公司研究/短评诚信源于独立，专业创造价值天相投资顾问有限公司投资评级说明判断依据：投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。投资建议预期个股相对天相流通指数涨幅1买入15%2增持5---15%3中性(-)5%---(+)5%4减持(-)5%---(-)15%5卖出(-)15%重要免责申明报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。天相投资顾问有限公司北京富凯地址：北京市西城区金融大街19号富凯大厦B座701室电话：[phone]传真：[phone]邮编：100140北京新盛地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层电话：[phone]传真：[phone]邮编：100140北京德胜园地址：北京市西城区新街口外大街28号A座五层电话：[phone]传真：[phone]邮编：100088上海天相地址：上海浦东南路379号金穗大厦12楼D座电话：[phone]传真:[phone]邮编：200120深圳天相地址：深圳市福田区深南大道6033号金运世纪大厦22A电话：[phone]传真：[phone]邮编：5180405