国信证券――医药行业分析-贺平鸽

地产股:战略性投资机会已悄然来临国信证券方焱2005年12月2006年房地产投资策略医药行业分析医药行业首席分析师贺平鸽2009年8月Self-introduction贺平鸽，国信证券经济研究所医药行业首席分析师毕业于中山大学，获生物工程硕士学位曾供职于三九医药，具有5年医药企业工作经验2000年进入大鹏证券综合研究所，2004年加盟国信证券经济研究所，从事医药行业及上市公司研究具有8年证券从业经历08年代表作：08年投资策略报告《全民医保趋势下的“蛋糕”诱惑》；《解析医药股的“增长版图”》；《降低板块估值预期，精选个股》；08年中期投资策略报告《行业景气支撑相对收益》从全球医药格局演变看行业本质中国医疗卫生产业“特色”医药行业结构和特征子行业及医药上市公司分析框架化学制药子行业中药子行业生物制药子行业医药商业子行业目录从全球医药格局演变看“行业本质”全球医药市场格局•源源不断上市的专利新药驱动70～90年代高速增长；近年新药匮乏而增速放缓；但GDP增速；•美、欧、日三足鼎立，占全球市场份额约80％；•规范市场：高度集中Top10企业垄断全球50%以上市场份额；Top10药品的全球市场份额高达10％；“重磅炸弹”垄断高端药品市场份额；医药分销业亦高度“集中”；•非规范市场：发展中国家市场小而散、增速快，仿制为主，药品知识产权体系尚不健全。01000200030004000500060007000800019701975198019851990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008E0%5%10%15%20%25%药品市场规模(亿美元)药品市场增长率全球GDP增长率2008年全球主要药品市场的销售及增长情况区域2008年销售额(亿美元)2008年增长率(%)2007年增长率(%)2003-2008年复合年增长率(%)预测2009年增长率(%)预测2008-2013年复合年增长率(%北美地区31181.44.45.7-1~0-1~2欧洲24755.87.16.43~43~6亚洲/非洲/澳洲90815.31513.711~1211~14日本7662.14.22.74~51~4拉美46512.612.812.79~1011~14全球77314.86.66.62.5~3.53~6行业本质&盈利模式行业本质：高投入、高风险、长周期、高回报研发决定未来，得专利者得天下盈利模式：新药+知识产权＝巨额利润！”重磅炸弹”推动世界药品市场增长“重磅炸弹”销售额占全球市场份额50％R&D生产力决定全球产业地位1986－2005年全球批准新药（NEC)数量1986－19901991－19951996－20002001－2005总计欧洲104789451327美国70738361287日本51543123109中国及其它地区13631436行业本质&盈利模式制药产业的价值链大宗原料药特色原料药仿制药非专利药专利药制剂药原料药产品附加值/企业盈利能力专利药品是跨国制药巨头的核心竞争力处方药占据世界主流医药市场尽管仿制药的处方量强劲攀升至70％，但品牌专利药的销售额仍占90％市场份额影响一国医药产业格局的因素——产业政策包括：医疗卫生体制、监管政策和环境、专利政策、药品审批制度、研发投入、药价政策、卫生支出、医保支付制度。。。等案例：80年代欧洲是全球最大的药品市场和创新药物研发中心，90年代以来，欧洲出现退缩，美国跃居老大。数据：1991年60％重大新药诞生于欧洲，40％在美国，至2001年欧洲比例降为28％，而美国占68％，日本占4％，2001年以后75%的新药诞生于美国；相应地，药品市场占有率此消彼长。美国：市场化典范。鼓励创新、价格自由、高卫生支出、处方药直销广告等，全球领导地位；日本：政府全面监管。研发投入相对不足、强制药价下降，增长停滞；印度：1970年专利法仅对制药工艺授予专利，2005年才开始药品专利保护——“印度模式”崛起的国情因素；欧洲：福利资本主义制度，药价抑制政策、平行贸易，强制使用非专利药，由“盛”而“衰”；中国：1985年前只有工艺专利；1993年开始保护药品专利，并对1986～1993年之间的药品发明专利实行有条件的行政保护（7.5年）；2002年底“新药”定义变为“首次在中国销售的药品”。企业R&D平均成本持续上升（亿美元）8.029.82000年2006年“重磅炸弹”专利到期困境，面临“通用名药”挑战FDA批准的新药数量（个）3526181999年2000～2005年平均2006年新药研发愈加困难全球医药产业趋势并购推动增长，整合应对低潮进军生物制药领域成为热点疫苗产业炙手可热通用名药市场空前增长未来三年将有240亿美元的药品失去专利保护全球产业转移“印度模式”崛起中国制药业的机遇2006~2008全球重大并购案例时间交易双方金额详细2008年诺华，爱尔康390亿美元诺华390亿美元购爱尔康2008年武田，Millennium88亿美元武田制药出资88亿美元收购Millennium公司2008年礼来，ImClone65亿美元礼来65亿美元现金收购ImClone公司2008年第一制药三共，南新45亿美元日本第一制药三共45亿美元收购南新2007年先灵葆雅，欧加农144亿美元先灵葆雅144亿美元收购欧加农2007年三菱，田边43亿美元三菱43亿美元收购田边2006年拜耳，先灵（德国）165亿欧元欧盟批准拜耳与先灵公司并购案2006年诺华，凯龙54亿美元诺华54亿美元收购凯龙2006年德国默克，雪兰诺133亿德国默克133亿拿下雪兰诺2006年UCB，Schwarz56亿美元UCB同意以56亿美元收购Schwarz制药2006年强生，辉瑞消费品部166亿美元强生166亿美元如愿收购辉瑞消费品部全球医药产业趋势中国医疗卫生产业的“特色”特殊的中国医疗卫生体制和产业链医院是产业价值链中扭曲的市场主体80％药品通过医院终端销售患者是弱势消费群体医药企业多方受压：市场化的医药企业VS非市场化的强势医院非市场化的监管环境特殊的支付体系政府、社保、商保、私人中国医卫体制的制度性缺陷：——医疗机构是产业链中扭曲的市场主体医院拥有药品销售环节的“双向垄断”地位垄断卖方地位：控制80％处方权和药品销售权垄断买方地位：决定5000多家药企、8000多家商业配送企业生死医疗资源分配失衡、医疗服务信息不对称以药养医体制：药费收入占比50％左右医生成为药品推销员医院变成从药品销售中获利的盈利性机构01000200030004000500060007000199819992000200120022003200420052006其它收入药品收入医疗收入财政补助收入问题根源：——政府投入严重不足公费医疗4%合作医疗7%其它社保2%商业保险6%基本医保31%劳保医疗5%自费医疗45%商业保险8%其它社保1%公费0%劳保医疗0%基本医保2%合作医疗10%自费医疗79%79%的中国农村人口无医疗保险(2004)45％的中国城市人口无医疗保险(2004)0246810121416美国法国澳大利亚英国埃及越南中国泰国印尼卫生总费用中私人支出部分卫生总费中政府支出部分——医疗保障体系缺失各国卫生费用占GDP比重和构成（2004年，％）中国医药行业的现状与困境——需求旺盛VS过度竞争57.20%56.70%55%55.40%38.00%41.00%67.00%71.00%72.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%2002200320042005口服液颗粒剂粉针软胶囊注射剂16.7%13.8%13.5%16.5%13.8%15.1%05001000150020002500300035004000450001年02年03年04年05年06年2007年10%11%12%13%14%15%16%17%18%规模增长扭曲产业链和监管政策严重打击了医药行业创新和整合动能，企业小散乱，生存环境远不如表观需求和终端增长那样乐观——整体盈利能力和效益水平趋降！药品流通：持续降价、打击商业贿赂药品供给：结构性供大于求批文泛滥：SFDA迄今已核发168740个药品批准文号药品生产：“后GMP”产能严重过剩不必担心需求增长的市场药品研发：仿制之路已走到尽头制药行业产能利用率持续低迷纵向观察：中国医药行业景气刚刚开始横向比较：未来10年－中国医药行业黄金发展期2001年2005年2009年2020年排名国家排名国家排名国家排名国家1美国1美国1美国1美国2日本2日本2日本2中国3德国3德国3德国3日本4法国4法国4法国5意大利5意大利5意大利6英国6英国6英国7西班牙7西班牙7中国8加拿大8加拿大8西班牙9墨西哥9中国9加拿大10中国10墨西哥10土耳其中国医药经济运行态势：稳步快速增长图1：2007年全球医药市场增速图2：1998～2008Q1医药工业产值增速VS中国GDP增速0%5%10%15%20%25%30%19981999200020012002200320042005200620072008Q1GDP增长率医药工业总产值增长率数据来源：IMS、国信证券经济研究所数据来源：wind、国信证券经济研究所6.4%3.8%4.8%25.7%13.0%10.7%0%5%10%15%20%25%30%全球美国欧洲五大市场中国印度南韩2007年中国药品市场全球增长最快医药行业增速远高于GDP增速行业经济效益经历两次逆转07年行业效益大幅恢复性增长，数据来源：wind、国信证券经济研究所收入的增长一直较稳定，但2004年行业效益水平开始显著下降，06年创历史低谷。改革开放20多年中，中国医药行业高速发展，持续利润增速收入增速收入的增长一直较稳定，但2004年行业效益水平开始显著下降，06年创历史低谷。改革开放20多年中，中国医药行业高速发展，持续利润增速收入增速07年行业开始恢复效益型增长。收入的增长一直较稳定，但2004年行业效益水平开始显著下降，06年创历史低谷。改革开放20多年中，中国医药行业高速发展，持续利润增速收入增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%19992000200120022003200420052006200720082009M1-5收入增速利润增速增长景气的内在动力（一）——人口自建国以来，我国年均人口自然增长率高达11.72‰，近五年来年均人口自然增长率也达到5.64‰。人口城镇化速度加快人口结构的老龄化趋势推动药品市场增长。我国60岁以上人口比例逐步上升，据统计65岁以上老龄人的患病率约是15～45岁青壮年的3～7倍。增长景气的内在动力（二）——经济增长0%5%10%15%20%25%30%35%40%197819791980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007人均卫生费用增长率人均国民收入增长率2002～2006年人均国民收入年均增长13.36％，而同期人均卫生费用年均增长13.72％，二者基本同步增长研发生产流通终端新《药品注册管理办法》延长审批时间一倍提高仿制药品技术要求增加现场抽样环节对造假者严厉处罚《制药工业污染物排放标准》部分指标要求高于国际标准双高：“高环境风险”、“高污染”品种目录正在编制三年过渡期后投入可能翻番？新GMP修订创新型企业受益！门槛提高，龙头受益！药品挂网采购推广省为单位；政府为主体商业公司向配送物流倾斜“两票制”放宽至“三票制”？“后药价时代”区域商业龙头、产品线丰富的规模企业受益！新《处