地方债务对银行业影响专题分析

行业研究中国A股市场近几月来，市场对于地方债务、地方政府融资平台的问题非常关注。期间央行、银监会、审计署都披露了不同口径的资料，并在这一问题上也出台了诸多措施引导地方政府和银行等金融机构整改这些地方债务。地方债务规模较大，可能隐含着较大的危机。2010年底，地方债务规模10.7万亿，其中银行存款提供了其中80%左右的资金来源，这一贷款额占当期本外币总贷款规模的16%。从增速上来看，地方债务规模的增长超过了固定资产中国内贷款的增速，隐含着包括借新还旧等问题。以土地出让金作为偿债来源的债务规模较大。2008年至2010年间，土地市场恢复活跃，景气度一再上升，去年政府土地出让金收入已达2.9万亿，超出预算1倍多。许多政府以土地出让金作为未来偿债来源去融资，2010年底融资规模已达2.5万亿，如果按照现有五年期以上贷款利率计算，一年就需偿还超过1700亿元的利息。土地出让金能否覆盖债务本息成为市场最为担忧的问题之一。2011年以来，土地市场发生了显著的变化，低价、底价成交的情况非常普遍，且不乏有流拍的土地。面对土地出让金可能较去年减少的状况，市场对于政府的偿债能力极其担忧。值得庆幸的是，在2011年预算中，政府已经对该负面变化有所预期，将今年的土地出让金预算收入定位2010年的2/3。政府偿债能力问题凸显。政府债务已经借新还旧和逾期现象已经在部分领域较为普遍的存在了。经过我们测算，较保守的估计，也存在约6800亿借新还旧债务和200亿逾期债务。政府债务的问题不可小觑。由于政府的许多支出都具有刚性特征，难于削减开支，同时债务规模较大，本身对于地方而言就是沉重的压力。中央政府会加大对地方政府的转移支付，但空间有限。我们认为，地方政府偿还债务存在一定困难。未来，对银行必然会造成坏账率的上升和利润损失。据我们的测算，在中性假设下，坏账率可能上升约1%、利润损失在未来数年内累计可能达到1万亿，约占期间利润总额的10%。如果债务无法有效控制，这一影响可能更大。当务之急是真正有效地贯彻监管层的指导政策，将地方债务问题逐笔核实和处理。另外，由于发放地方债的主体是国有大型银行和政策性银行，对于上市股份制银行的影响预计相对较小。前期银行业已经经历了一轮股价下跌，地方债务悲观预期已经反映，仍维持“增持”评级。建议重点关注地方债务的整改进程和处理结果等。行业相对沪深300表现表现1m3m12m银行(申万)-1.2-10.51.5沪深3004.3-6.321.5相关报告《央行2011年首次加息点评-加息周期确立，频率符合预期》2011.2《银行监管有望较预期宽松》2011.2《央行2011年第二次加息点评-此次非对称加息与对称加息相当》2011.4《一季度金融统计数据点评—紧缩常态化，存贷比空间增大》2011.4《银行业深度报告-担忧时未到，业绩和估值仍是有力支持》2011.4曾强[e-mail]执业证书编号：曾强：S0370510120007银行业Banking2011年7月7日地方债务对银行业影响专题分析评级：增持2011年7月GoldStateSecuritiesInc.请参阅文后免责条款曙光在前金元在先-1-地方债概况地方债、政府融资平台一直都是市场非常关注的问题。但由于并非常规披露项目，很难在月度或者季度的时间频率上实时了解其规模和构成。因此一直对其规模怀揣猜测。近期来，央行和审计署分别发布了官方报告，展示了截止2010年末地方债和融资平台的相关数据。审计署对政府地方债进行了专项审计，并与6月底披露了《全国地方政府性债务审计结果》。该报告显示，2010年底，全国地方政府性债务余额10.72万亿元。此前在央行公布的《2010年中国区域金融运行报告》中也显示：2010年年末，各地区政府融资平台贷款占当地人民币各项贷款余额的比例基本不超过30%。2009年以来的两年多是地方债迅速增长的阶段。2009年审计署对部分地方债务进行了审计，当时调查了18个省、16个市和36个县，2009年底这些主体政府性债务余额合计2.79万亿元。值得关注的是，国内地方债2010增速为19%，较2009年的62%明显回落，同时，根据央行披露，地方融资平台的增速回落也很明显，由2009年的50%以上回落至2010年的20%以下。图表1地方债概况20102009规模相应占比规模相应占比调查范围全国18省、16市和36县政府性债务规模（万亿元）10.722.792008年及以前形成的债务（万亿元）5.4851.15%1.7562.72%2009年之后新增（万亿元）5.2448.85%1.0437.28%负有偿还责任（万亿元）6.7162.62%1.864.52%负有担保责任（万亿元）2.3421.80%0.3311.83%负有一定救助责任(兜底责任)（万亿元）1.6715.58%0.6623.65%政府融资平台(家)6576307政府融资平台债务（万亿元）4.9746.38%1.4551.97%注：数据摘自审计署《2011年第35号：全国地方政府性债务审计结果》，及《关于2009年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》。数据来源：审计署，金元证券研究所地方债规模迅速增长固定资产投资中，国内贷款提供了20%的资金贷款一直都是固定资产投资的主要来源之一，长期以来提供着约20%左右的资金。2009年固定资产增速较高，而当年用于固定资产投2011年7月GoldStateSecuritiesInc.请参阅文后免责条款曙光在前金元在先-2-资的国内贷款同比增长接近60%，大幅超过其他期间的增速。如果我们从年度统计的角度来看待这一问题，1996-2000年的5年期间，固定资产投资合计为10万亿，国内贷款提供了2.26万亿，2001-2005年固定资产投资25万亿，国内贷款为其提供了5.27万亿。2006-2010年累计固定资产投资88万亿，国内贷款为15.18万亿，由此可见，增长速度是非常惊人的。国内贷款给固定资产投资提供着大额资金，而这些资金的成本也将给固定投资主体带来较大的负担。2011年5月，固定资产投资了11.7万亿元，国内贷款提供了1.8万亿，增速仍然较高。图表2固定资产年增速及其中国内贷款的增速数据来源：wind，金元证券研究所地方债务规模余额增长迅速审计署公布了地方政府性债务审计结果中部分年份地方债务的增长率，由此我们可以推算出地方债务的规模。1996年地方债务余额不到2500亿元，在进入21世纪之前，地方债务余额与当年的固定资产国内贷款增加额相差较小，甚至低于当年固定资产国内贷款额。尽管由于口径的原因，某些直接的逻辑关系可能并不存在，但仍能从规模上看出些问题，近年来地方债务余额远超过当年的固定资产国内贷款额，这从一个侧面反映了，地方债务并非是结清此前债务再举借新债务，而且二者的差别还在继续扩大，是值得关注的问题，可能表明地方债借新还旧的问题较为突出。2011年7月GoldStateSecuritiesInc.请参阅文后免责条款曙光在前金元在先-3-图表3固定资产国内贷款和地方债务余额单位：亿元数据来源：审计署，wind，金元证券研究所财政收入与固定资产投资不相匹配近五年来，固定资产投资均保持快速增长。2008年之前的两年，财政收入的增速超过了固定资产的投资，但到2009年明显出现了背离。为了刺激金融危机之后的经济，国家采取了投资拉动的举措，2009年是固定资产投资高速增长的一年，全年增速达到37.6%，而该年月度累计财政收入同比增速都在低位运行，全年仅增长了11.7%。之后在2010年全年，固定资产投资增速也高于财政收入的增速。除了固定资产之外，财政支出还有众多支出项，且较多有刚性的特征，因此，我们认为，固定资产增速长期超过财政收入的增速，必将为未来的投入和偿付带来压力，并非长久之计。图表4财政收入和固定资产投资月度累计增速单位：%数据来源：wind，聚源，金元证券研究所2011年7月GoldStateSecuritiesInc.请参阅文后免责条款曙光在前金元在先-4-地方债分布市县级债务规模大现阶段，绝大多数的行政主体都涉及地方债。至2010年底，全国只有54个县级政府没有举借政府性债务。就融资平台来看，县级平台数占70%。中西部地区县级平台占比更高，中部地区的湖南、江西两省县级平台占比均超过70%，西部地区的四川、云南两省的县级平台占比近80%。从举债规模来看，市、县级地方债占70%，其中偿还债务占到80%以上。图表5地方债务省市县分布合计省级市级县级债务类型金额金额比重金额比重金额比重政府负有偿还责任的债务67109.5112699.2418.92%3246048.37%21950.2732.71%政府负有担保责任的债务23369.7411977.1151.25%7667.9732.81%3724.6615.94%其他相关债务16695.667435.5944.54%6504.0938.96%2755.9816.50%合计107174.9132111.9429.96%46632.0643.51%28430.9126.53%数据来源：审计署，金元证券研究所东部经济发达，偿债能力相对较强地方性债务的地域分布上，东部占一半，中西部占一半。而东部地方政府融资平台个数占全部地方政府融资平台总数的比重也接近50%。二数据重合。从经济发展水平来看，东部地区的GDP占比超过60%，财政收入的占比超过65%，东部偿付债务的能力相对较强。从政府性债务占当年GDP的水平来看，东部为20%、中部为30%，西部为36%。西部的地方融资平台贷款的主要提供方是政策性银行。图表6政府性债务和GDP财政收入对比单位：十亿2010年政府性债务占比2010年GDP占比2009年财政收入占比东部5320.8449.65%26647.4961.58%2150.6665.97%中部2471.6423.06%8543.7419.74%503.9615.46%西部2925.0227.29%8082.5418.68%605.6418.58%数据来源：审计署、wind、金元证券研究所政策梳理政府融资平台在监管层的视野里也是非常重要的问题，因此近一年来频繁出台政策指导和跟踪地方融资平台的整改工作。2011年7月GoldStateSecuritiesInc.请参阅文后免责条款曙光在前金元在先-5-公益性项目融资明确分类标准和整改路径在商业原则上，一项支出能否资产化，往往看其基于这项支出能否产生，或能否产生足够的未来现金流。据此可以将支出分为费用和投资。而一般公益性项目不以盈利为目的，也不能或不宜通过市场化方式运作的政府投资项目。因此不适用于商业的投资分析思路。正因为此特点，我们认为，其不该较大规模地依赖负债融资来筹集资金，而更多地应该纳入财政预算予以管理，依靠财政收入规划其支出。根据央行报告，2010年依靠财政性资金偿债的公益性项目融资平台公司得到重点清理规范，贷款平稳收缩，但央行并未披露公益性项目的融资规模。去年六月份，国务院发布《加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》（国发[2010]19号）而后财政部、发改委、央行、银监会四部委发布了财预[2010]412号《关于贯彻国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知相关事项的通知》。公益性项目被分为：（1）融资平台公司因承担公益性项目建设举借、主要依靠财政性资金偿还的债务；即偿债资金70%以上来源于一般预算资金、政府性基金预算收入、国有资本经营预算收入、预算外收入等财政性资金的债务。不包括土地出让收入、车辆通行费等专项收入；（2）融资平台公司因承担公益性项目建设举借、项目本身有稳定经营性收入并主要依靠自身收益偿还的债务；即偿债资金70%以上（含70%）来源于公司自身收益；（3）融资平台公司因承担非公益性项目建设举借的债务。第一类往往是公益性项目的主要形式，对于这一类的规范也是监管层最为关注的。在两文件中，对于这一类型的整改也要求严格。在规定之后，也就是去年下半年开始，该类型公