财政存款变动影响储备货币与m2

本研究报告仅通过邮件提供给申银万国香港公司使用。1宏观经济5.4％国内经济证券研究报告专题报告2011年8月5日财政存款变动影响储备货币和M2——财政专题系列报告之二结论或者投资建议：相关研究下半年财政支出加速资金状况有望改善-财政专题系列报告之一2011年5月29日z金融数据中的财政存款数据有两个：一是货币当局资产负债表上的政府存款，主要包括地方政府存款、中央政府存款和商业银行划来财政性存款。另一个是金融机构人民币信贷收支表里的财政存款，包括中央财政存款、地方财政存款、财政预算外存款和国库定期存款。按照规定，财政预算外存款和国库定期存款属于商业银行的一般存款，需要交纳存款准备金，并计入M2，金融机构信贷收支表里扣除这两项的财政存款是不需要交纳存款准备金，并不计入M2中。z财政存款余额增速的变化反应财政政策基调。积极财政政策下，财政存款余额增速偏低，如2002年和2009年；而2003-2004年，虽然实行的是积极的财政政策，但是由于经济出现过热迹象，财政政策名义是积极，而实际上是中性，甚至偏紧缩，相应的财政存款余额增速较高。实行稳健财政政策的2007和2008年上半年，财政存款余额增速也相对较高。z货币当局资产负债表上的政府存款的变化直接影响基础货币的投放，政府存款增加是回收基础货币的过程，政府存款减少是投放基础货币的过程。由货币当局的资产负债表可以推出：△储备货币≈△外汇占款-△公开市场操作净回笼-△政府存款。从月度数据看，财政存款的变动加剧了基础货币的变动；第一，财政支出的变化与储备货币的变化步调一致，受财政存款变动的影响，储备货币也具备这样的变动规律，每年的2月、6月、9月和12月，大幅增加。第二，积极财政政策下，财政支出的大幅增加，带动了储备货币的增加。比较明显的年份是实行积极财政政策的2002年和2010年。而在2007年，实行紧缩的财政政策，可以看到的是财政存款大幅增加，货币回笼，但是外汇占款的大幅增加是带动储备货币大幅增加的主要原因。z而金融机构信贷收支表里的财政存款（扣除财政预算外存款和国库定期存款）的变动将影响M2，由金融机构信贷收支表推出：△M2≈△贷款+△外汇占款-△财政存款。从各项目变动的绝对值看，外汇占款和贷款的变动决定了M2变动的绝大多数，但是个别月份，如每年的12月，财政存款的减少将带动M2大幅增加，同时在外汇占款较少同时信贷控制较严的情况下，财政存款的变动对M2的影响更加显著，如今年的4月份，财政存款的大幅增加带动M2的大幅减少。分析师李慧勇[e-mail]孟祥娟[e-mail]联系人陈果(8621)[e-mail]货币政策是决定货币供应量的主要原因，在实施积极财政政策，财政支出大幅增加的情况下，往往也会配合以信贷支持，以M2表征的货币供应量增速才会有明显改善。地址：上海市南京东路99号z上半年积极的财政政策下，并没有根本改变货币供应量偏紧的状况。通过上文的分析，我们知道对货币供应量M2起绝对影响的是信贷的投放。通胀走势是决定今年下半年能否类似2005年下半年财政支出加速、信贷投放相对宽松的格局的关键变量。电话：[phone]上海申银万国证券研究所有限公司本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过[e-mail]索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的法律声明。本研究报告仅通过邮件提供给申银万国香港公司使用。22011年8月宏观经济请参阅最后一页的信息披露和法律声明1申万研究·拓展您的价值目录1、财政存款的变化反应财政政策基调....................................32、财政收支对储备货币的影响..........................................53、财政收支对货币供给量的影响.......................................84、2011年下半年能否类似2005年下半年？.............................11本研究报告仅通过邮件提供给申银万国香港公司使用。32011年8月宏观经济请参阅最后一页的信息披露和法律声明2申万研究·拓展您的价值图表目录图1：金融机构和货币当局的财政存款新增量差距不大（单位：百万元）..3图2：财政存款的变化取决于财政收支情况......................................................4图3：政府存款余额增速的变化情况能够反映财政政策的基调......................4图4：储备货币变动的估算量与实际变动量基本相符......................................6图5：储备货币的增量与外汇占款和财政存款的变动情况（单位：10亿元）................................................................................................................................6图6：财政存款的月度变动规律（+代表财政存款减少，投放基础货币）....7图7：储备货币的月度变动规律（+代表增加量）...........................................7图8：储备货币增速与外汇占款和政府存款增速对比......................................8图9：M2新增与模拟新政量基本相符...............................................................9图10：M2新增量与外汇占款、贷款以及财政存款新增量对比...................10图11：M2增速与外汇占款增速、财政存款增速的对比...............................11图12：今年上半年财政支出累计增速为31.4%..............................................11图13：CPI在2004年年中达到高点.................................................................12图14：PMI在7月份达到低点..........................................................................12图15：固定资产投资增速在2005年1月达到昀低点....................................12图16：工业增加值在2004年12月达到低点..................................................12表格目录表1：货币当局资产负债表........................................5表2:金融机构人民币信贷收支表...................................8表3：近期系列会议均呈现偏紧基调...............................12本研究报告仅通过邮件提供给申银万国香港公司使用。42011年8月宏观经济请参阅最后一页的信息披露和法律声明3申万研究·拓展您的价值1、财政存款的变化反应财政政策基调财政缴存款制度的诞生，昀开始是为了配合行实施信贷资金管理。1983年9月国务院决定，中国人民银行专门行使央行职能，而原来的人民银行的业务，包括财政性存款业务、缴存一般存款业务、贷款业务等由专业银行代理。并指出“为了加强信贷资金的集中管理，人民银行必须掌握百分之四十至五十的信贷资金，用于调节平衡国家信贷收支，财政金库存款和机关、团体等财政性存款，化为人民银行的信贷资金”。当时的财政性存款包括：财政金库存款、地方财政预算外存款、部队存款、基本建设存款、机关团体存款等。商业银行吸收的财政存款必须百分之百上交中央银行。1998年，经国务院决定，中国人民银行对存款准备金制度进行了改革，调整了金融机构一般存款的范围，将金融机构代理人民银行财政性存款中的机关团体存款、财政预算外存款，化为金融机构的一般存款。金融机构按规定比例将一般存款的一部分作为法定存款准备金存入人民银行。现有的人民银行统计的财政存款数据有两个：一个货币当局资产负债表上的财政存款，主要包括地方政府存款、中央政府存款和商业银行划来财政性存款。另一个是金融机构人民币信贷收支表里的财政存款，包括中央财政存款、地方财政存款、财政预算外存款和国库定期存款。按照规定，财政预算外存款和国库定期存款属于商业银行的一般存款，需要交纳存款准备金，并计入M2，金融机构信贷收支表里扣除这两项的财政存款是不需要交纳存款准备金，并不计入M2中。从数据看，二者差距并不大。图1：金融机构和货币当局的财政存款新增量差距不大（单位：百万元）-1,200-1,000-800-600-400-20002004006002006年1月2006年5月2006年9月2007年1月2007年5月2007年9月2008年1月2008年5月2008年9月2009年1月2009年5月2009年9月2010年1月2010年5月2010年9月2011年1月2011年5月财政存款新增量-金融机构政府存款新增量-货币当局资料来源：财政部，CEIC，申万研究因此，从这个角度看，货币当局资产负债表上的财政存款的变动将直接影响基础货币，而金融机构信贷收支表里的财政存款（扣除财政预算外存款和国库定期存款）的变动将影响M2。财政存款的变动主要取决于财政收入与财政支出的差额。本研究报告仅通过邮件提供给申银万国香港公司使用。52011年8月宏观经济请参阅最后一页的信息披露和法律声明4申万研究·拓展您的价值图2：财政存款的变化取决于财政收支情况-2,000-1,500-1,000-50005001,0002006年1月2006年5月2006年9月2007年1月2007年5月2007年9月2008年1月2008年5月2008年9月2009年1月2009年5月2009年9月2010年1月2010年5月2010年9月2011年1月2011年5月财政存款新增量-金融机构政府存款新增量-货币当局财政收入－财政支出资料来源：财政部，CEIC，申万研究虽然财政收入是政府当局无法控制的，但是不同财政政策下的财政支出是可以控制的，从财政存款的变化上也可以看出财政政策的基调。财政存款余额增速的变化反应财政政策基调。积极财政政策下，财政存款余额增速偏低，如2002年和2009年；而2003-2004年，虽然实行的是积极的财政政策，但是由于经济出现过热迹象，财政政策名义是积极，而实际上是中性，甚至偏紧缩，相应的财政存款余额增速较高。实行稳健财政政策的2007和2008年上半年，财政存款余额增速也相对较高。图3：政府存款余额增速的变化情况能够反映财政政策的基调-40-200204060801001202001年1月2001年7月2002年1月2002年7月2003年1月2003年7月2004年1月2004年7月2005年1月2005年7月2006年1月2006年7月2007年1月2007年7月2008年1月2008年7月2009年1月2009年