财务管理 第五章 资本成本和资本结构决策

财务管理学第五章资本成本和资本结构决策第五章资本成本和资本结构决策本章教学目的及要求：学习本章，要求掌握资本成本的含义与测算方法、财务风险的含义和衡量方法，以及资本结构的含义和决策方法。通过学习本章，要能够系统地理解和掌握资本结构的基本理论，资本成本的计算，杠杆及其风险的关系。对于计算公式要做到在理解的基础上比较记忆。本章重点：掌握个别资本成本率和综合资本成本率的测算方法；理解营业杠杆、财务杠杆、联合杠杆的作用原理及测算方法；掌握资本结构的决策方法。本章难点：资本成本的含义和计算，了解资本成本的作用，掌握经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆的含义、计量和应用，能够运用有关方法确定企业资本结构。各节内容资本成本1.杠杆原理2.资本结构决策3.第一节资本成本一．资本成本的概念与作用1.资本成本的概念•企业筹集和使用资金往往要付出代价，企业的这种为筹措和使用资金而付出的代价即为资本成本。这里的资本是广义的资本，指由债权人和股东提供的长期资金来源，它不仅包括自有资本，还包括发行债券、长期借款而形成的长期借入资本。资本成本可以用绝对数来表示，也可用相对数来表示，在财务管理中，一般用相对数表示，即表示为用资费用与实际筹得资金的比率。其通用计算公式为：或2.资本成本的构成资本成本由用资费用和筹资费用两部分构成。•（1）用资费用。指企业在生产经营、投资过程中因使用资金而付出的费用。用资费用的大小与筹集资金数额的多少、资金占用时间的长短成正比，通常可以作为资本成本的变动费用。•（2）筹资费用。指企业在筹措资金过程中为获取资金而付出的费用。筹资费用与用资费用不同，它同筹集资金的数额、使用时间的长短一般没有直接关系，通常是在筹措资金时一次支付的，在用资过程不再发生，因此通常可作为资本成本的固定费用看待，可将其视为筹资数量的一项扣除。（二）资本成本的作用1、资本成本在企业筹资决策中的作用——是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依据资本成本对企业筹资决策的影响：•（1）资本成本是影响企业筹资总额的一个重要因素。•（2）资本成本是选择资金来源的依据。•（3）资本成本是选用筹集方式的标准。•（4）资本成本是确定最优资本结构所必须考虑的因素。2、资本成本在投资决策中的作用——进行投资决策的依据•（1）在利用净现值指标进行决策时，常以资本成本作贴现率。•（2）在利用内部收益率指标进行决策时，一般以资本成本作为基准率。3.资本成本还可作为衡量企业整个经营业绩的基准（三）资本成本率的种类•1.个别资本成本率•2.综合资本成本率•3.资金的边际成本二、个别资本成本•个别资本成本是指各种筹资方式的成本。其中主要包括银行借款的成本、债券成本、优先股成本、普通股成本和留存收益成本。•前两者可统称负债资本成本，后三者统称权益资本成本。（一）负债资本成本•负债资本成本具有以下特点：•（1）利息按预先确定的利息率计算的，利息的多少不受企业经营业绩好坏和成本高低的影响。•（2）利息在税前利润中列支，有抵减所得税的效应。公司实际负担的债务资本成本率应当考虑所得税因素。债务资本成本率＝债务利息率×（1－所得税税率）•（3）无论是向银行借款还是发生长期债券，都要发生一定的筹资费用，企业实际筹集的资金额是应筹集资金额扣除筹资费用后的余额。1.债券成本•债券成本中的利息在税前支付，具有减税利益。债券的筹资费用一般较高，应予考虑。这类费用主要包括申请发行债券的申请费、手续费、债券注册费、印刷费、上市费以及推销费用等。其中有的费用按一定的标准支付。此外，债券的发行价格有等价、溢价和折价等情况，与面值有时可能不一致。债券成本的计算公式为：•（1）在不考虑货币时间价值时，债券资本成本率可按下列公式测算：式中：Kb－－－－债券资本成本率；B－－－－债券筹资额，按发行价格确定；Fb－－－－债券筹资费用率。）（）（即：筹资费率）（总额按发行价格计算的筹资所得税率）（按面值计算的年利息费资本成本率bbbFBTIK1111（2）在考虑货币时间价值时，公司债券的税前资本成本率也就是债券持有人的投资必要报酬率或是必要收益率，再乘以（1－T）折算为税后的资本成本率。计算过程如下：•第一步，测算债券的税前资本成本率，测算公式为：式中：Po：债券筹资净额，即债券发行价格（或现值）扣除发行费用；I：债券年利息额；Pn：债券面额或到期值；Rb：债券投资的必要报酬率，即债券的税前资本成本率；t：债券期限。•第二步，测算债券的税后资本成本率，测算公式为：Kb＝Rb×（1－T）nbnnttboRPRIP)1()1(12.银行借款成本•长期借款资本成本一般由借款利息和手续费两部分组成，其资本成本率可按下列公式测算:式中:Kl：长期借款资本成本率；Il：长期借款年利息额；L：长期借款筹资额，即借款本金；Fl：长期借款筹资费用率，即借款手续费率；Rl：长期借款利息率。）（）（）（）（即：借款手续费率）（借款本金所得税税率）（年利息费长期借款资金成本率lllllFTRFLTIK111111（1）如果公司借款筹资手续费用很少，可以忽略不计。这时长期借款资本成本率可表示为：（2）当借款合同附加补偿性余额条款时，其补偿性余额应从长期银行借款总额中扣除再计算其资本成本。其中：m为补偿性余额比例(1)llKRT借款利息率(1)(1)llRTKm（二）权益资本成本权益资本成本具有下述特点：•（1）权益资本成本具有较大的不确定性，即投资者的报酬（除优先股外）完全由企业的经营业绩所决定；•（2）根据所得税法的规定，权益资本的报酬是用税后利润支付的，企业不可能得到抵减所得税的好处。1.优先股成本•企业发行优先股，要支付筹资费用，还要定期支付股利。但它与债券不同，股利在税后支付，且没有固定的到期日。优先股成本的计算公式为：即：Kp＝D/P0（1－f）企业破产时，优先股的求偿权位于债券持有人之后，优先股股东的风险大于债券持有人的风险，这就使得优先股的股利率一般要大于债券的利息率。另外，优先股股利要从税后盈余中支付，不减少公司的所得税，所以，优先股的成本明显高于债券成本。2.普通股成本其测算方法一般有三种：股利折现模型，资本资产定价模型和债券收益率加风险报酬率。•（1）股利折现模型•①如果公司采用固定股利政策，即每年分派现金股利D元，则资本成本率可按下式测算：普通股资本成本率=每年固定股利/〔普通股发行金额×（1-普通股筹资费率）〕•②如果公司采用固定增长股利的政策，股利固定增长率为G，则资本成本率需按下式测算：100%第1预期股利普通股成本=股利固定增长率普通股金额(1-普通股筹资费率)110(1)ccDDKGGPFP（2）资本资产定价模型其含义为普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风险报酬率，用公式表示为：系数是量度股票投资系统风险的指标。系数越高，投资该股的系统风险越高，投资者所要求的回报率也就越高。()KRKRcmiFF（3）债券收益率加风险报酬率（无风险利率加风险溢价法）该方法认为，由于普通股的索赔权在债权之后，而且还次与优先股，因此持有普通股股票的风险要大于持有债权的风险。这样，股票持有人就必然要求获得一定的风险补偿。一般情况来看，通过一段时间的统计数据，可以测算出某公司普通股股票期望收益超出无风险利率的大小，即风险溢价。无风险利率一般用同期国库券收益率表示，这是证券市场最基础的数据，因此，用无风险利率加风险溢价法计算普通股股票筹资的计算公式为：cFpKRR风险溢价即普通股期望收益率超过无风险利率的部分3.留存收益成本•留存收益资本成本也就是股东要求的报酬率，其计算与普通股基本相同，但不用考虑筹资费用。其计算公式为：•对于普通股股利逐年固定增长的企业：•普通股与留存收益都属于所有者权益，股利的支付不固定。企业破产后，股东的求偿权位于最后，与其他投资者相比，普通股股东所承担的风险最大，因此，普通股的报酬也应最高。所以，在各种资金来源中，普通股的成本最高。100%每年固定股利留存收益资金成本=普通股金额100%第一年预期股利留存收益资金成本=股利增长率普通股金额100%每年固定股利留存收益资金成本=普通股金额100%第一年预期股利留存收益资金成本=股利增长率普通股金额三、加权平均资本成本•为了正确进行筹资和投资决策，就必须计算企业综合的资本成本。加权平均资本成本是指分别以各种资本成本为基础，以各种资金占全部资金的比重为权数计算出来的综合资本成本。综合资本成本率是由个别资本成本率和各种长期资金比例这两个因素所决定的。加权平均资本成本的计算公式为：•即：加权平均资本成本＝∑（某种资金占总资金的比重×该种资金的成本）11(1)nwjjjnjjKKWW第j种资金比例第j种资金成本率四、资金的边际成本•（一）资金的边际成本的概念•资金的边际成本是指公司每新增加一个单位的资金而增加的成本。当筹资额超过某一特定限额时，加权平均资本成本也会上升。•加权平均的资本成本是企业过去筹集的或目前使用的资金的成本，但是企业各种资金的成本会随时间的推移或筹资条件的变化而不断变化，因此，加权平均的资本成本不是一成不变的。•公司追加筹资有时可能只采取某一种筹资方式。但在筹资数额较大，或在目标资本结构既定的情况下，往往需要通过多种筹资方式的组合来实现。这时，资金的边际成本应该按加权平均法测算，而且其资本比例必须以市场价值确定。（二）资金的边际成本的计算•1.假设前提：企业始终按照目标资本结构追加资金。•2.计算步骤：①确定目标资本结构，即确定个别资金占总体的比重。②确定不同筹资方式在不同筹资范围的个别资本成本。（找出个别资金分界点，分界点是指特定筹资方式成本变化的分界点）③计算筹资总额分界点④计算资金的边际成本•注意：资金的边际成本需要采用加权平均法计算，其权数应为市场价值权数，不应使用账面价值权数。第二节杠杆原理自然科学中的杠杆原理，是指通过杠杆的使用，只用一个比较小的力量便可以产生更大的效果。财务管理中的杠杆原理，则是指由于固定费用（包括生产经营方面的固定费用和财务方面的固定费用）的存在，当业务量发生比较小的变化时，利润会产生比较大的变化。包括经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆三种形式。一、成本习性、边际贡献与息税前利润•（一）成本习性及分类成本习性是指成本总额与业务量（如产量、销量或产销量）之间在数量上的依存关系。成本按习性可划分为固定成本、变动成本和混合成本三类。1.固定成本•固定成本，是指其总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生任何变动的那部分成本。•特性：成本总额不随业务量增加变动；单位固定成本随业务量增加而减少。同时应当指出的是，固定成本总额只是在一定时期和业务量的一定范围（通常称为相关范围）内保持不变。超过了相关范围，固定成本也会发生变动。所以，所谓固定成本，必须和一定时期、一定业务量联系起来进行分析，从较长的时间来看，所有的成本都在变化，没有绝对不变的固定成本。•固定成本还可进一步区分为约束性固定成本和酌量性固定成本两类。2.变动成本变动成本是指其总额随着业务量成正比例变动的那部分成本。特性：业务量增加，变动成本总额成正比例增加；单位变动成本固定不变。与固定成本相同，变动成本也存在相关范围。•3.混合成本混合成本指有些成本虽然也随业务量的变动而变动，但不成同比例变动的成本。混合成本按其与业务量的关系又可分为半变动成本和半固定成本。•（1）半变动成本。它通常有一个初始量，类似于固定成本，在这个初始量的基础上随产量的增长而增长，又类似于变动成本。•（2）半固定成本。这类成本随产量的变化而呈阶梯型增长，产量在一定限度内，这种成本不变，当产量增长到一定限度后，这种成本就跳跃到一个新水平。4.总成本习性模型总成本＝固定成本总额＋变动成本总额＝固定成本总额＋单位变动成本×业务量即：y＝a＋bx其中：y指总成本，a指固定成本，b指单位变动成本，x指业务量。（二）边际贡献及其计算•边际贡