中美贸易之战-邱晓华

1阳光资产管理公司首席战略官华兴银行首席经济学家邱晓华博士2018.7.16如何看待中美贸易战？2中美贸易战：综述、缘由、影响、应对政策应对：坚持底线思维，做好最坏情形准备3综述：贸易战正式启动，中国经济可能受到巨大冲击贸易战背景和美国的意图：将中国定位为战略敌手的首位，试图通过贸易战把中国隔离在美国主导的国际贸易体系之外，以阻止中国经济实力超越美国。美国的全方位反制正在形成之中，可能导致贸易战愈打愈烈。1、关税层面，（500亿商品，25%关税）+（2000亿商品，10%关税）；2、对中国制造2025相关行业进行限制。中国被迫以牙还牙，主要手段包括：1、关税层面，（500亿商品，25%关税）+（800亿商品，20-30%关税）；2、对美国在华投资（存量900亿美元）进行制裁和限制。近期看，我们预测未来的6-12个月基准情形是，贸易战处于热身阶段，对中国经济影响温和。经济增长可能下滑至6%附近；受人民币贬值、国际油价上涨、关税推高进口价格等影响，CPI涨幅升至3%附近；产能过剩压力导致PPI涨幅回落至1-2%，企业利润下滑。若贸易环境恶化成为中期现实，美国对华全部5000亿进口商品开征关税，将使得中国经济增长受到不可忽视打击，面临产能过剩和能源大宗通胀双重压力，陷入类滞涨困境。更长期看，全面的贸易战可能意味着美国会把关税税率提高到30%-60%之间，或者从量的层面全面限制对华贸易，这将导致贸易总量大幅萎缩，中国经济可能陷入衰退和通缩。4应对：坚持底线思维，以内活对冲外压，做好最坏准备财政政策（准财政）：减税降费+扩大民生和基建支出，扩大内需，支持企业渡过难关。货币政策（结构性）：定向灵活，稳定和下调名义利率（金融压抑），支持实体经济+支持债务。1、为准财政民生工程和基建支出提供相应资金支持；2、重大违约破产事件提供资金援助，阻止债务违约风险外溢；3、继续通过定向降准加大对债转股的资金支持。监管政策迎来结构性放松拐点。由表外表内“双紧”转为表外紧、表内松“一紧一松”，表现为额度扩大，允许借新还旧，配合准财政和结构性货币政策的实施。房地产作为扩大内需的重要抓手仍有空间，但需要长效机制防止泡沫加剧。1、居民杠杆有上升空间；2、储蓄率仍高于其他国家；3、城镇化仍有空间。维持PSL净投放，区别对待棚改货币化安置；加快房产税试点推出。稳汇率作为稳住信心的政策之锚。汇率贬值不应作为对冲关税的政策工具。1、会引发新兴市场汇率竞争性贬值；2、授予美国汇率操纵把柄；3、破坏国内金融稳定和市场信心。未来名义利率走势：短中期稳定，长期回落。贸易战初期及类滞涨环境下，名义利率稳定。长期看，全面贸易战可能使中国经济陷入通缩，货币政策全面放松，名义利率回落。5缘由：中美摩擦不会缺席，只会早到或迟到•修昔底德陷阱：新兴大国与守成大国的冲撞规律历史：“兄弟间况且如此，对手间更加不可避免”•中美关系的演变：隔绝到接触，接触到合作，合作到矛盾1.隔绝阶段：1949—1975，中美之间没有任何往来2.恢复阶段：1976—1978，中美因地缘政治握手言和3.蜜月阶段：1979—1989，中美展开了全方位合作4.竞合阶段：1990—2016，中美在合作中开始竞争5.竞争阶段：2017—，中美开启全面竞争特朗普上台，拉开中美竞争摩擦的序幕6变局：中美关系由合作蜜月期进入竞争摩擦期中国政府正在实施一项全面的长期工业战略，以确保其全球主导地位......北京的最终目标是让国内公司首先在国内替代外国公司作为关键技术和产品的设计者和制造商，然后再占领国际市场。——美中经济与安全评估委员会美方指责中国经济侵略，包括四类：1、保护中国本土市场免受海外竞争，措施包括高关税，非关税壁垒和其他管制措施。2、扩大中国在全球市场的份额，通过政府管制和补贴在国内和国际市场上击败国际竞争对手。3、控制全球核心自然资源：使用掠夺性“债务陷阱”方式，为发展中国家提供大量资金，以换取其自然资源和突破进入他们市场的障碍。4、主导传统制造业，基于提供低于市场利率的优惠贷款，和环境保护及健康上缺乏安全规范的标准。——白宫贸易和制造业政策办公室：《中国的经济侵略如何威胁美国和世界技术与知识产权》7政治战略和大利益集团的利益博弈才刚刚开始跨国公司和国会对特朗普失去制约，短期经济利益让位于长期政治战略，对华强硬在美国成为政治正确。贸易保护主义的最重要反对力量、受益于全球产业链的美国跨国公司失去影响白宫的渠道（科恩等官员辞职影响巨大）；中期选举临近，对华强硬使得特朗普民调支持率上升，共和党议员不愿冒险反对，即使事关跨国公司巨大利益。8贸易战演变：关税层面的贸易战正式启动关税层面的贸易战可能是更大范围的经济反制的序曲。9市场反应：国内股市大跌，人民币贬值受贸易战形势日益恶化等因素影响，5月下旬以来（截止7月6日），上证指数累计下跌16%至2691点，创2016年2月以来的新低；人民币兑美元汇率最低贬至6.72（贬值5%），创2017年8月以来的新低。10市场机构多数对中美贸易战严峻性估计不足海外投行对贸易战演变偏乐观，UBS和高盛均认为7月6日中美大概率互加关税，美国进一步提出2000亿美元清单的困难较大。UBS：未来有可能双方磋商取得进展，或者关税对投资和消费产生明显负面影响，美国将不再需要加关税或不必再升级。高盛：对2000亿中国产品加关税的可能较低，因为消费品占比会上升、从其他国家替代的能力也下降。不过2000亿10%税率在谈判策略上比1000亿25%更现实。贸易紧张可能进一步上升，但会相对缓慢，美国的运行机制需要时间、加关税的政治代价会上升。中金公司：贸易战的短期影响有限，中长期影响则取决于事态如何发展，如果升级，对双方负面影响将会加大，贸易摩擦可能会持续相当长时间。平安证券：中美贸易争端将向长期化、复杂化的方向发展，争端也将从经贸领域扩散至投资、技术、金融等领域，贸易战的升级和蔓延将对全球经济复苏产生冲击，全球金融市场短期震荡或将加剧。11中美相互反制下，贸易关税最终会有多高？美国的关税税率水平或出现二战以来最大幅度的上升。据克鲁格曼分析，如果各国放弃现有多边规则，单边设置最优关税水平，均衡水平的关税率可能达30-60%。1930年美国实施Smoot-Hawley关税法案，在所有需要缴纳关税的进口商品中，平均关税率1932年达到59.1%。据英国央行估算，美国、欧盟、中国、加拿大和墨西哥已宣布的关税如果实施到位，将使平均双边关税翻倍，并使美国平均关税提高至50多年来最高水平。全球贸易可能因贸易战大幅萎缩。受Smoot-Hawley关税法案影响，1929-1932年美国进口额下降70%。010203040506070801891190119111921193119411951196119711981199120012011PercentoftotalDutiableimports%12中国经济增长可能受到不可忽视的打击我们认为，贸易战有可能向愈打愈烈的方向发展，均衡点可能出现在两处：1、中美贸易全面恶化即互征30%-60%的最优关税；2、中美贸易战引发全球贸易战。参照克鲁格曼的福利损失模型，我们测算以下三种情形对中国的经济影响。情形1、限定在500亿规模中：福利损失约0.1个百分点的GDP情形2、限定在中美贸易战：福利损失约1.4个百分点的GDP情形3、全球贸易战：福利损失约3.3个百分点的GDP（在此情形下，克鲁格曼测算美国福利损失2-3个百分点的GDP）涉及出口量/GDP关税税率中美贸易下降量福利损失/GDP情形1:仅500亿美元0.40%25%37%0.09%情形2：仅中美贸易战3.50%40%60%1.36%情形3：全球贸易战18.50%40%80%3.26%PV13对外需冲击：这次贸易战与2008年危机的比较贸易战和外需走弱均属于外部冲击，影响路径虽有不同，但冲击效果大致相同。对比2008年次贷危机和当前情景。冲击起源中国GDP损失GDP分项损失2008年次贷危机2008年美国房地产市场泡沫破灭引发金融危机，导致美国GDP增速下降4.6个百分点，破坏全球贸易金融体系，引致全球经济危机。2007-2009年中国GDP降速4.8个pct。其中，净出口拉动下降5.5，消费拉动下降1.1，投资在政策逆周期调控下拉动上升1.8。出口从26%降至-16%；进口从21%降至-11%；固定资产投资增速加快4.6个pct，其中基建逆周期提速28个pct，制造业和房地产分别-4和-7个pct；消费-1.6个pct。本轮贸易战（预测）美国遏制中国发展，中美互征关税中美贸易战全面爆发情况下，中国GDP损失1.4个pct。其中，净出口和消费拉动下降，投资可作为对冲工具。进出口同向回落，进口在降税措施下回落较少；制造业降速1.2个pct，房地产高位缓降3个pct；基建完全对冲需加速+18个pct。14预计本轮贸易战冲击将低于次贷危机四方面原因决定了贸易战冲击不及次贷危机1、2008年美国由房地产市场引发金融危机，直接破坏全球贸易的金融体系，而此次贸易战，金融体系没有被破坏；2、2008年美国自身需求大幅下降4.6%的GDP，是直接的需求消失。此次美国需求仍然旺盛，转移或进口替代对全球的影响要小得多。3、次贷危机的影响是全球性的。本次主要是中美之间的贸易战，影响面较小。4、东盟国家没有能力较大比例承接中国产能，中国出口具备一定弹性。目前中国产能利用率76.5，印度71（极低），韩国94.3（2015=100，很低），菲律宾84（2000年以来最高），泰国68（较高）。从PPI推测，马来西亚、印尼、菲律宾产能利用率也已经比较高。15中美贸易战：综述、缘由、影响、应对政策应对：坚持底线思维，做好最坏情形准备16中国经济：未来6-12个月GDP或跌至6%附近中国经济面临内外双重挑战。对内，去杠杆、控风险之下信贷紧缩风险上升。在金融严监管、地产严调控、债务严管理（“三严”）政策之下，企业资金趋紧、违约事件增多、信用风险明显上升，并产生信用紧缩效应，影响内需扩张。对外，中美贸易战演进之下外部环境恶化，影响外需扩大。预计未来一年期间，中国经济增速或下滑至6%附近（预计今年二、三季度GDP增速分别为6.7%、6.5%）。-2-10123456789外需拉动冷却，资本形成调口径最终消费资本形成净出口%17消费平稳，对经济增长拉动短期无法继续抬升消费和投资不可兼得，刺激消费面临约束。在人口老龄化下，消费刺激必然导致储蓄率下降，进而引发融资成本上升，导致投资降速，经济增速下滑压力持续。从投资拉动向消费拉动的结构转型，难以和6.5%左右的增速相匹配。国际经验表明消费主导的高收入经济体增速在2%-4%之间，消费拉动的极限在3%左右（美国消费拉动2-3%，欧洲1-2%）。这意味着中国保增长还需刺激投资。02468101245.050.055.060.065.070.019791981198319851987198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017%消费率提升仅能维稳消费拉动中国消费率消费拉动百分点-4-2024681025.030.035.040.045.050.055.019791981198319851987198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017%储蓄率带动投资拉动下行储蓄率投资拉动百分点18近几个月消费降速，进口商品将挤占内需•5月，社会消费品零售名义同比增速突降至8.5%（2017年同期10.2%），环比仅增0.29%，均处于历史最低位附近。•进口关税下调是降速的重要原因之一。国务院公布7月1日开始起对汽车还有部分日用品降低关税，消费者或延迟消费。这意味着未来消费者将更多购买进口商品，对国内商品产生替代效应。0.05.010.015.020.025.007-1108-0508-1109-0509