第八章资本预算的决策标准

第八章资本预算的决策标准第一节资本预算决策标准一、资本预算的分类（一）按投资目的划分1.资产更新项目2.扩大经营项目3.法定投资项目4.研究与开发项目（二）按可供选择的数量划分1.独立项目2.互斥项目3.关联项目二、资本预算的程序1.寻找有价值的投资项目。2.估算与项目计划相关的现金流量。3.进行项目计划的取舍。4.项目的实施与考评。三、资本预算的决策标准（一）非折现现金流法1.投资回收期法定义是指以投资项目经营净现金流量抵偿原始总投资所需要的全部时间。包括建设期的投资回收期（PP）与不包括建设期的投资回收期（PP’）PP’+s=PP等的净现金流量投产后前若干年每年相原始投资合计不包括建设期的回收期为等额年金时：经营期的NCF下年净流量某年尚未回收额小于下年净流量的年数额某年末尚未回收的投资期包括建设期的投资回收不是等额年金时：若经营期NCF决策标准在不考虑其他评价指标的前提下，只有当该指标小于或等于基准投资回收期的投资项目才具有财务可行性。并且回收期越短越好。投资回收期指标的优点与缺点优点是计算简单，易于理解；缺点是没有考虑资金的时间价值因素和回收期后的现金流量，易导致短期行为和决策失误。2.会计收益率法定义是指扣除所得税和折旧之后的项目平均收益占项目平均投资额的百分比。计算方法%100项目年平均投资额年平均会计利润会计收益率指标的优缺点优点是计算公式简单、易懂；考虑了其整个寿命期内的全部收益。缺点是没有考虑资金时间价值因素，不能正确反映建设期长短及投资方式不同和回收额的有无对项目的影响，分子、分母计算口径的可比性较差，无法直接利用净现金流量信息。决策标准:只有会计收益率大于或等于基准平均收益率的投资项目才具有财务可行性。且会计收益率越大越好。（二）折现现金流法1.净现值（ＮＰＶ）定义是指在项目计算期内，按设定折现率或基准收益率计算的各年净现金流量现值的代数和。基本计算公式净现值=∑项目计算期各年的净现金流量现值=∑（第t年的净现金流量×第t年的复利现值系数）=收益现值-成本现值净现值指标的优缺点优点：考虑了资金时间价值、项目计算期内的全部净现金流量和投资风险。缺点：资金成本率K不易确定；计算比较繁琐；无法从动态角度直接反映项目的实际收益率水平；在互斥项目决策中，没有考虑互斥项目的投资规模差异。决策运用只有当该指标大于或等于0的投资项目才具有财务可行性。且净现值越大越好。2.内含报酬率(IRR)定义是指项目投资实际是能使投资项目的净现值为零的贴现率。它反映了项目的实际报酬。计算公式：010100n1tttntttNCF-)IRR(NCF)IRR(NCFNPV或IRR计算的特殊方法（当S=0，全部投资于建设起点一次投入，投产后NCF为普通年金形式时）内含报酬率IRR计算公式为：式中，I为建设起点一次投入的原始投资。NCFInIRRAP),,/(计算IRR特殊方法的步骤：1.计算（P/A，IRR，n）的值；2.根据上述值，查n年的年金现值系数表；3.若恰好找到等于上述数值的年金现值系数（P/A，rm，n），则该系数对应的折现率rm即为所求的IRR；4.若找不到上述年金现值系数，则可找到表上同期略大略小于该数值的两个临界值及对应的两个折现率，然后采用插值法计算近似的内含报酬率IRR。IRR计算的一般方法（当投产后每期NCF不等时，该法又称逐步测试法）。步骤如下：1.先预估一个贴现率，并以此贴现率计算净现值。若计算出的NPV为零，说明预估的贴现率即为该项目的实际内含报酬率。若计算出的NPV为正，说明预估的贴现率小于该项目的实际内含报酬率，应提高贴现率，再进行测算；若计算出的NPV为负，表明预估的贴现率大于实际内含报酬率，应降低贴现率，再行测算。经反复测算，可找出净现值由正到负并且接近于零的两个贴现率。2.根据上述两个邻近的贴现率，采用插值法，计算出该项目的实际内含报酬率。其计算公式为：绝对值之和的大小两个贴现率计算出小贴现率计算出的现率的差额大小两个贴小贴现率内含报酬率NPVNPVIRR的优缺点:优点：既可以从动态的角度直接反映了项目的实际收益水平，又不受基准收益率高低的影响，比较客观；缺点:计算过程复杂；当经营期大量追加投资时，可能导致多个内部收益率出现，缺乏实际意义。IRR的运用只有当该指标大于或等于行业基准折现率的投资项目才具有财务可行性。3.现值指数（ＰＩ）定义是指按基准收益率或设定折现率折算的投产后各年净现金流量的现值合计与原始投资的现值合计之比。计算公式ＰＩ＝投产后各年净现金流量的现值合计／原始投资的现值合计ＰＩ的优缺点优点：可以从动态的角度反映项目投资的资金投入与总产出的关系；缺点：无法直接反映投资项目的实际收益率；计算较复杂。ＰＩ运用只有当该指标大于或等于1的投资项目才具有财务可行性。且现值指数越大越好。四、决策标准评估最佳评价方法是指能够选择出使企业效益最大化的方法，如果该方法不止一种，则最佳方法就是在实践中最容易的方法。若某方法能作出始终正确的资本预算决策，其应具有以下特点：考虑项目整个寿命期内的现金流量；考虑货币的时间价值；在选择互斥项目时，必须选择企业效益获得最大的项目。（一）净现值法与内含报酬率法的比较大部分互斥项目的净现值曲线不是平行的，在正常的资本成本范围内可能处于交叉状态。主要原因在于：一是现金流量的发生规模不同；二是现金流量之和不同。因此，采用净现值法评价互斥项目时，资本成本的取值决定了最佳项目的选择结果。净现值法与内含报酬率法在评价互斥项目发生矛盾时，以净现值法为准。净现值法与内含报酬率法比较净现值资本成本项目B项目A交叉点0IAIBic（二）净现值法与现值指数法的关系净现值法与现值指数法在评价独立项目和同等规模的互斥项目时得到的结论是一致的。但是，在评价不同规模的互斥项目时得到的结论可能不同。此时，应以净现值法为准。五、资本预算在实际工作中的运用五种预算方法在实践中都有不同程度的运用。但是由于项目重要性的不同，各种方法在使用频率上有所不同。主要项目常用的是内含报酬率，其次是净现值法。由于回收期法计算简单易懂，可以粗略衡量项目的流动性和风险，因此对一些不太重要的项目用的较多，该法在一些小公司也得到了普遍运用。六、资本预算决策的其他标准当互斥项目的期限不同时，采用净现值法可能会得出错误的结论，通常可采用重置链法和年金法。重置链法——是指通过对计算期不等的多个互斥方案以各项目期限的最小公倍数作为共同的计算分析期，以满足时间可比性的要求，在该计算期内反复重复运行投资方案，进而根据调整后的评价指标来选择最优方案的方法。但该法计算很繁琐。年金法——是指运用年金公式将净现值转化为年净现值，或将投资成本转化为年运行成本，通过比较年净现值或年运行成本确定最佳方案。年净现值是指将项目的净现值在考虑资金时间价值的基础上均摊到项目计算期内每一年年末的金额，它等于该方案净现值除以年金现值系数。年运行成本是将投资成本现值分摊到每年中，它等于投资成本现值除以年金现值系数。该法与重置链法的结果是一致的，但年金法更为简便。第二节风险条件下的资本预算一、风险与资本预算资本预算中的风险是指项目评估中现金流的不确定性。资本预算中的项目风险可以从三个层次考虑：从项目角度看，是项目自身特有的风险；从公司角度看，是公司特有的风险；从公司股东的角度看，是项目的无法通过多元化投资分散的系统风险。单个研究开发项目不一定会增加公司的整体风险，因此，项目自身的特有风险不宜作为资本预算的风险考虑。从资产组合及资本资产定价理论角度看，度量项目资本预算风险时，也不应考虑项目实施对公司特有风险可能产生的影响。根据资本资产定价理论，只有项目的系统风险与项目资本预算相关并需要风险补偿。但由于实际情况的复杂性，项目的公司风险同样需要考虑。二、风险调整贴现率法风险调整贴现率法是指根据项目的风险水平，调整贴现率来反映风险的大小。投资者承担的风险越大，要求的必要报酬率越高，贴现的净现金流量越少，可行项目随之减少。贴现率的风险调整主要是确定无风险利率和风险溢酬。风险调整贴现率=无风险利率+风险溢酬风险溢酬取决于项目具有的风险，风险越高，风险溢酬越大。在实践中，风险调整贴现率必须反映企业的风险/收益偏好。当项目的风险与公司其他资产具有的风险相同，并且按公司的目标资本结构进行融资，则该项目的资本成本就是公司的加权平均资本成本。可通过分析市场数据得到。实践中，公司常根据部门的风险和资本结构估计分部的平均资本成本，风险高或举债程度高的部门，资本成本比公司的加权平均资本成本高；风险低或举债程度低的部门，资本成本就较低。再根据部门中投资项目的资本结构和风险相对于部门平均风险的高低，在部门平均资本成本基础上调整，确定项目的风险调整贴现率。三、敏感性分析敏感性分析是反映在其他数值不变时，一个输入变量发生特定的变化如何引起净现值或内含报酬率变化的一种技术方法。该法可用于发现决定预测风险发生的主要因素。步骤：首先根据对项目的基础方案的评价标准（净现值或内含报酬率）有影响的各种因素的预期值，计算出预期的净现值或内含报酬率。假定其中一个因素变动，而其他因素不变，重新计算净现值或内含报酬率。变动因素在预期值上的不同变动方向和幅度，可以得到不同的净现值或内含报酬率。用横轴代表变动因素的变动程度，纵轴代表净现值或内含报酬率，将其绘制成图，反映净现值或内含报酬率对某个因素的敏感程度。图中的直线越陡，意味着项目的净现值或内含报酬率对该因素变动的敏感性越强；直线越平缓，则敏感性越弱。敏感性分析的缺陷在于忽略了各因素概率分布的影响。即使项目决策标准对某个因素的敏感性再强，但如果该因素并不会发生改变，敏感性分析就失去了意义。因此，进行敏感性分析，确定项目评价标准对某个因素变动的敏感程度，首先要明确该因素实际会按多大的概率依什么方向和幅度变动，即它的概率分布。四、情景分析情景分析是敏感性分析的扩展，它提供了关键变量变动的概率，允许我们在同一时间改变多个变量。情景分析法是对不同情景下项目投资风险状况的分析，通过计算不同情境下所有主要变量同时变动时的净现值，并将其与基础值对比的一种分析方法。情景分析中一般设定三种情景：乐观的、悲观的以及中间最为可能的情景。为了充分进行风险分析，可以估计三种情景发生的概率，计算出项目净现值的预期值、标准差和变异系数，将项目的变异系数与公司原有资产的变异系数比较，评价该项目的总体风险。情境分析提供了关于项目特有风险的有用信息。其局限性在于即使有无限种的可能性但它只考虑了一些不连续的结果。第三节资本预算与通货膨胀一、通货膨胀与资本成本在通货膨胀条件下，对预计的现金流量及其贴现率都应加以调整。通常，人们所说的资本成本都是实际资本成本，而人们计算现金流量的现值时所用的贴现率则为名义资本成本，通货膨胀的影响已经考虑在内。名义资本成本与实际资本成本的关系公式为：名义资本成本=（1+实际资本成本）×（1+通货膨胀率）－1二、通货膨胀与现金流量公司一般对现金流量的估计是基于预算年度的价格水平进行的，是实际现金流量，即不考虑未来通货膨胀的影响。而名义现金流量考虑了通货膨胀的影响，它与实际现金流量的关系如下：名义现金流量=实际现金流量×（1+通货膨胀率）三、通货膨胀与净现值估计通货膨胀对现金流量的影响应遵循一致性原则，即在计算项目净现值时，名义现金流量必须以名义资本成本来贴现；或者实际现金流量必须以实际资本成本来贴现。据此原则，两种方法得到的净现值结果是相同的。第四节最佳资本预算一、投资机会表——IOS投资机会表是将有关项目用图表的形式表示出来，用以表示潜在的资本项目的情况。它是将每个项目的内含报酬率由大到小排序，同时和相对应的新的资本需求量，形成投资组合线。它是一条逐级向下的阶梯线。二、边际资本成本表新增加资本的加权