财务管理08-长期筹资决策

会计学院财务管理系财务管理第八章长期筹资决策2资本成本杠杆利益与风险资本结构决策第一节资本成本3一、含义与结构1、概念：资本成本是指企业为筹集和使用资本而付出的代价。广义：短期、长期资金的成本狭义：长期资金（自有资本和借入长期资金）的成本投资者角度：投资要求的必要报酬率2、内容用资费用＋筹资费用用资费用：指使用资本所支付的费用，如股息、利息等筹资费用：指在资本筹集过程中支付的费用，如印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。通常，筹集费用在筹资过程中一次性发生，在用资过程中不再发生。43、资本成本的属性企业的一种耗费不计入生产成本不计算实际数，而是计算预测（估计）数据。4、计量形式绝对数----资本成本额相对数----资本成本率5二、资本成本率的种类1、个别资本成本率（比较各种筹资方式）2、综合资本成本率（长期资本结构决策）3、边际资本成本率（追加筹资决策）6三、资本成本的计算（一）个别资本成本1、个别资本成本测算原理有效筹资额用资费用个别资本成本f)-P(1DKK----资本成本D----用资费用P----筹资总额f----筹资费用率72、债权资本成本----利息抵税（税盾）（1）银行借款成本银行借款成本是指借款利息和筹资费用。借款利息计入税前成本费用，可以起到抵税的作用。一次还本，分期付息借款的成本为：筹资费率)-借款筹资额(1所得税税率)-借款年利息额(1银行借款成本注意：当银行借款的筹资费（手续费）很小时，也可以忽略不计。8[例]某企业取得5年期长期借款200万元，年利率11%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率0.5%，企业所得税率25%，该项长期借款的资本成本率：%29.8%)5.01(200%)251(%11200lK9几种特殊情况：存在补偿性余额一年内多次付息，实际利率高于名义利率考虑时间价值T)1](1)mi[(1kmnl10K1=K·(1-T)P——第n年末应偿还的本金；L——银行借款筹资总额I——银行借款各期利息额f——银行借款筹资费率K——所得税前的银行借款资本成本；K1——所得税后的银行借款资本成本；nn1tttK)(1PK)(1I)L(1f11（2）债券成本12发行债券的成本主要指债券利息和筹资费用债券利息的处理与银行借款相同按一次还本、分期付息的方式，债券资本成本的计算公式为：筹资费率)-债券筹资额(1所得税税率)-债券年利息额(1债券成本注意：债券的筹资费用一般比较高，不可在计算资本成本时省略。[例]某公司发行总面额为500万元的10年期债券票面利率为12%，发行费用率为5%，公司所得税率为25%，债券的成本为：13注意：若债券溢价或折价发行，为更精确地计算资本成本，应以实际发行价格作为债券筹资额。%47.9%51%)251(%12%47.9%51500%251%12500bbKK）（）（上述计算债券成本的方式，同样没有考虑货币的时间价值。如果将货币的时间价值考虑在内，债券成本的计算与长期借款成本的计算一致。14nn1tttK)(1PK)(1I)B(1fKb=K·(1-T)P——第n年末应偿还的本金；B——债券筹资总额I——债券各期利息额f——债券筹资费率K——所得税前的债券资本成本；Kb——所得税后的债券资本成本；[例]沿用前例资料，用考虑货币时间价值的办法计算该债券的成本如下：1510101ttK)(1500K)(112%5005%)-500(1令K=12%500×12%×5.65+500×0.322-475=25万元提高贴现率再试令K=14%500×12%×5.216+500×0.27-475=-27.04万元运用内插法求得税前债券成本：12%+(14%-12%)×25/(25+27.04)=12.96%税后债券成本：Kb=K(1-T)=12.96%×(1-25%)=9.72%（3）优先股成本发行优先股的成本主要指优先股的股息和筹资费用。筹资费率)-优先股筹资额(1年股息额优先股成本注意：优先股可能存在溢价发行的情况。16[例]某公司溢价发行一批每张票值1000元，股息率为15%的优先股，发行价格每张1500元，发行费用率为6%，公司所得税率为25%，优先股的资本成本为：10.64%6%)(1150015%1000kp17（4）普通股成本18根据普通股估价模型分析计算gf)-P(1DKs1（2）股利固定增长时:D1——预期年股利额g——普通股利年增长率f)-P(1DKs（1）股利固定不变时:Ks——普通股成本D——预期年股利额P——普通股市价（筹资额）[例]某公司平价发行500万元的普通股，每股面值10元，上一年的股利为每股2元，股利增长率为4％，发行费用率为5%，公司所得税率为25%，普通股的资本成本为：25.89%4%5%)-(1104%)(12Kp19资本资产定价模型法Ks=Rs=Rf+β(Rm-Rf)Rf——无风险报酬率；β——股票的贝他系数；Rm——平均风险股票必要报酬率。20风险溢价法根据某项投资“风险越大，要求的报酬率越高”的原理，普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的收益率上再要求一定的风险溢价。Ks=Kb+RPKb——债务成本；RP——股东比债权人承担更大的风险所要求的风险溢价。21（5）留存收益成本22实质：股东对企业追加的投资机会成本留存收益成本类似于普通股，但筹资时不存在筹资费用。股利增长模型法留存收益成本的计算公式为：gPDKe1[例]某公司普通目前市价为56元，估计年增长率为12%，本年已发放股利2元，则留存收益的成本：2316%12%5612%)(12ke（二）加权平均资本成本（WACC）24jn1jjwWKKKw——加权平均资本成本;Kj——第j种个别资本成本；Wj——第j种个别资本占全部资本的比重。按照价值（帐面价值、市场价值和目标价值）确定权重[例]某企业账面上的长期资金共500万元，其中长期借款100万元，应付长期债券50万元，普通股250万元，保留盈余为100万元；其成本分别为6.7%、9.17%、11.26%、11%，问该企业的加权平均资本成本率为：10.09%50010011%50025011.26%500509.17%5001006.7%wk25个别资本占全部资本的比重账面价值--------过去资本结构市场价值--------现在资本结构目标价值--------未来资本结构加权平均资本成本的决定因素个别资本成本个别资本占全部资本的比重26（三）边际资本成本27（一）概念每增加一个单位资金而增加的成本。（二）适用范围追加筹资时所使用的成本。边际资本成本也是按加权平均法计算的。其权数使用市场价值（三）边际资本成本的测算1、确定目标资本结构2、测算各种筹资的个别资本成本[例]某企业拥有长期资金400万元，其中长期借款60万元，长期债券100万元，普通股240万元。由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资金。经分析认为筹集新资金后仍应保持目前的资本结构，并测算出了随筹资的增加各种资本成本的变化情况，求资金种类目标资本结构新筹资额资本成本筹资突破点长期借款15%45000元以内45000-90000元90000元以上3%5%7%300000600000长期债券25%200000元以内200000-400000元400000元以上10%11%13%8000001600000普通股60%300000元以内300000-600000元600000元以上13%14%15%5000001000000281、计算筹资突破点把在保持某资本成本的条件下可以筹集到的资金总限度称为现有资本结构下的筹资突破点。所占的比重该种资金在资本结构中到的某种资金金额可用某一特定成本筹集筹资突破点在花费3%的资本成本时，取得的长期借款筹资限额为45000元，其筹资突破点为：元30000015%45000292、计算边际资本成本筹资总额范围资金种类资本结构资本成本边际资本成本300000元以内长期借款长期债券普通股15%25%60%3%10%13%10.75%300000~500000元长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%13%11.05%500000~600000元长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%14%11.65%600000~800000元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%10%14%11.95%800000~1000000元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%11%14%12.2%1000000~1600000元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%11%15%12.8%1600000元以上长期借款长期债券普通股15%25%60%7%12%15%13.05%边际资本成本=15%×7%+25%×10%+60%×14%=11.95%30第二节杠杆利益与风险31一、基本概念与原理（一）成本按其习性分类固定成本、变动成本、混合成本（二）总成本模型Y=F+VQ3、边际贡献（M）=销售收入-变动成本=PQ-VQ=(P-V)Q4、息税前利润（EBIT）=边际贡献-固定成本=PQ-VQ-F=净利润+所得税+利息5、变动成本率=同期变动成本/同期销售收入32（三）杠杆原理由于固定成本（包括生产经营方面的固定成本和财务方面的固定费用）的存在，当业务量发生比较小的变动时，利润会产生比较大的变化。这就是杠杆作用，包括经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆。二、营业杠杆（OperatingLeverage）（一）经营杠杆的利益与风险1、概念：经营杠杆、营运杠杆指企业在经营活动中对固定成本的利用。2、营业杠杆利益分析销量单位固定成本EBIT33项目2009年2010年变动率销售收入1000120020%变动成本600720固定成本300300息税前利润10018080%34结论：1、边际贡献变动率=业务量变动率2、息税前利润变动率边际贡献变动率353、营业风险分析营业风险，即经营风险，指企业经营有关的风险，尤其是指企业在经营活动中利用营业杠杆而导致息税前利润下降的风险。（二）经营杠杆的度量1、经营杠杆系数概念企业息税前利润变动率相当于销售额（量）变动率的倍数362、计量（1）按概念计算:销量变动率息税前利润变动率DOL（2）按基期数计算：固定成本边际贡献边际贡献DOLSSEBITEBITDOL//FvSSvSSFVPQVPQDOLQ＝)()(371.336040%40040040%400400DOL(1)26040%20020040%200200DOL(2)6040%10010040%100100DOL(3)[例]某企业生产A产品，固定成本为60万元，变动成本率为40%，当企业的销售额分别为400万元、200万元、100万元时，其经营杠杆系数为多少？383．说明（1）在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长（减少）所引起息税前利润增长（减少）的幅度。（2）在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小，反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。（3）在销售额处于盈亏临界点前的阶段，经营杠杆系数随销售额的增加而递增；在销售额处于盈亏临界点后的阶段，经营杠杆系数随销售额的增加而递减；当销售额达到盈亏临界点时，经营杠杆系数近于无穷大。39（四）影响营业杠杆利益和风险的因素：1、P（单价）2、V（单位变动成本）3、F（固定成本总额）4、产品供求的变动（Q）降低企业经营风险的措施：（1）提高业务量（2）提高单价（3）降低单位变动成本（4）降低固定成本40三、财务杠杆（FinancialLeverage）（一）财务杠杆利益与风险1、财务杠杆：筹资杠杆、融资杠杆