新资讯（第232期）-央企资产注入价值评

中信建投证券研究所CHINASECURITIESRESEARCH本报告所有分析和报道均为分析员综合市场观点而来，仅作参考。本报告不得翻印或复印。在任何情况下，本报告不视作发售或邀请购买任何股票之建议，投资者据此报告所作的任何投资决策，风险由投资者自负。焦点研究：央企资产注入价值评估焦点研究央企资产注入价值评估中国石化期待浴火重生天富热电煤化工项目值得期待沈阳化工半年业绩大幅预增前期关注中国联通小股东利益受表决影响沧州大化TDI为龙头化肥做后盾新中基产品持续涨价INFORMATIONEXPRESS总第232期2008年6月3日投资资讯部中信建投证券研究所分析师：刘献军[e-mail]吴旻[e-mail]1新资讯总第230期【焦点研究：央企资产注入价值评估】为什么继续关注央企资产注入？08、09年是央企整合的高峰年。即使按最保守的目标，未来两年半的时间内，央企仍需缩减50家以上，与过去6年的缩减总量相当。央企是“大小非”解禁风潮下的避风港。“大小非”解禁引发实业资本与金融资本对股票定价权之争，但是，央企则基本不存在这一问题。未来的市值管理将持续推动央企的资产注入。市值作为考核指标，能够反应目前经营决策对未来影响的预期，预计终将被管理层采纳。分别优劣，关注资产注入的正效应能产生利润一次性增厚效应的资产注入。关注注入资产的盈利能力与规模、定向增发价格与注入资产的评估价等各方面因素的影响。能够顺利改善公司治理、发挥协同效应的资产注入。资产注入引发的协同效应却能带动上市公司的内生性增长，提升上市公司投资价值。根据政策方向寻找投资机会七大行业：国有经济保持绝对控制权的七大行业的央企，有望得到较多的政策支持，其中，军工、电力行业的机会更为突出。36家A级央企：旗下的上市公司将在各自行业整合中扮演重要角色，关注钢铁、有色、地产行业A级央企下属上市公司的资产注入机会。科研院所并入生产企业。重点关注股票：国电电力、国投电力、西飞国际、火箭股份、中国卫星、成发科技、五矿发展、天地科技、中化国际、中国神华、中国远洋、鞍钢股份。【公司优选：中国石化期待浴火重生】进口原油增值税先征后返75%政策的出台，一定程度改善了中国石化的盈利情况，目前炼油的盈亏平衡点接近90美元/桶（指实际采购成本）。现金流问题。对公司来说，损益表已经受到了高油价的严重损害，接下来就是现金流和资产负债表，目前公司没有修正08年1200亿的资本支出计划，公司一年400亿的折旧，在利润为0的情况下面，公司的负债要增加800亿元，08年一季度公司的资产负债率已经达到了60%，考虑这个800亿的话，资产2新资讯总第230期个点，而且油价上涨之后，对于公司的营运资金要求也大大提高了。关于成品油调价问题。国家会出于两种理由调整国内成品油价格，第一是国家财政压力过大，补贴政策难以为继；第二是大面积的油荒。普光气田产能建设有序推进。普光气田主体产能建设一期工程将于2008年12月底正式投产。具体计划为2008年3月－9月完成普光301、302、303等3个平台9口井的投产准备工作，2008年12月这9口井正式投产，到09年6月其他15个平台投产。天然气价格改革。我们国家对于成品油价格改革的思路已经非常清晰，现在剩下的只是一个时机选择的问题。但对于天然气价格的改革思路，一直没有得到明晰。近期国家召开的一次会议透露改革的思路如下：大的方向是跟国际价格接轨，可能的定价方式是老气老价，新气新价，国家重点管的以后会是管输这一块。上游业务。08年原油的产量预计在4200万吨。目前公司在加大上游业务的投入：第一是加大勘探力度，提高设备投入，加快更新设备的步伐，主要的投入方向包括地震勘探、钻井和测井；第二，挖掘开发上的潜力，从公司的思路来看，这一块会是着重点，因为这是最现实见效最快的方法；第三，母公司海外资产的收购问题，目前母公司海外资产的规模还不是很大，短期内不大可能会放进来。投资建议。从目前的形势来看，中国石化短期业绩存在着显著的不确定性，大级别的机会需要原油价格的一个中期调整。当前主要的投资机会来自于超跌引起的价格反弹。表：进口原油增值税返还100%不同油价下中国石化的盈利情况单位：亿元原油价格正常合计EBIT税后净利润增值税返还每股EPS（元/股）90772.6591.0905.31.7395424.7324.9955.61.4810076.876.81005.81.25105-271.1-271.11056.10.91110-619.0-619.01106.40.56115-966.9-966.91156.70.22120-1314.7-1314.71207.0-0.12125-1662.6-1662.61257.3-0.47130-2010.5-2010.51307.6-0.81135-2358.4-2358.41357.9-1.15140-2706.3-2706.31408.2-1.50145-3054.2-3054.21458.5-1.84150-3402.1-3402.11508.8-2.18【公司优选：天富热电煤化工项目值得期待】公司与深圳立业集团共同发起设立新疆天立能源有限公司，具体实施年产30万吨煤制甲醇项目。该项目目前已签订了《建设工程设计合同》，正在进行工业装置施工图设计。公司于2008年3月26日举行煤制甲醇项目开工仪式，正式开始动工建设。3新资讯总第230期由于建设煤化工项目需要大量的资金，通过引入深圳立业集团解决了公司发展煤化工的资金问题，从而避免了通过二级市场再融资。新疆天立能源公司是公司煤制甲醇项目的载体，其主要从事煤化工生产及相关产品的销售经营，注册资本４亿元，其中深圳立业集团占６０％股份，天富热电占４０％股份。由于天富热电不能合并该公司报表，未来煤化工项目的收益将通过投资收益的形式来体现。新疆是我国重要的能源战略储备区，煤炭预测储量2.19万亿吨，占我国的40%。而石河子市又是新疆煤炭资源的中心，石河子及周边地区已经探明的煤炭储量高达10亿吨，具有发展煤炭采掘、加工、发电以及资源综合利用的优越条件。石河子地区水资源丰富，新疆境内较大的内陆河玛纳斯河就流经该地区，年平均径流量12-14亿立方米，当地建有多个水力发电站来利用丰富的水利资源。根据规划，新疆天立能源有限公司石河子煤化工基地以煤制甲醇、二甲醚项目为主，项目总体规划为年产240万吨煤制甲醇，总投资120亿元，计划5年内全部建成投产。该项目一期为30万吨/年甲醇，投资14亿元，预计2010年初投产预计公司08和09年每股收益分别为0.67和1.09元（未考虑煤化工收益），考虑到煤化工项目未来将带来巨大的投资收益以及09年SiC项目将开始量产并贡献盈利，维持公司“强烈推荐”评级。【公司优选：沈阳化工半年业绩大幅预增】沈阳化工2008年5月28日公告，公司2008年上半年业绩同比2007年上半年预增在100%以上。公司2007年上半年实现净利润8250.73万元，实现每股收益0.195元。公司2007年一季度实现净利润9588.71万元，每股收益0.227元。业绩大幅度增加的原因主要是主要产品PVC糊树脂和丙烯酸及酯销售状况良好。同时08年所得税由33%降低到25%。沈阳化工的主要产品PVC糊树脂和丙烯酸及酯销售状况良好。不仅同比好于2007年，而且环比也超过2008年1-3月份。预计：如果2008年6月份公司的主要产品PVC糊树脂和丙烯酸及酯销售状况不出现意外，公司二季度业绩将超过一季度。2008年3月份以来公司丙烯酸及酯价格稳定增长幅度超过15%，给公司带来良好的收益，随着丙烯酸及酯13万吨/年项目的达产，将能为公司带来良好的盈利预期，并成为公司2008-2009年业绩的主要增长点。2008年5月26日，国家税务总局公布了《石脑油消费税免税管理办法》，根据管理办法，进口石脑油以及国产用作乙烯、芳烃类产品原料的石脑油免征消费税。此举将刺激国内炼厂进口石脑油补充国内资源缺口，有助于缓解中国乙烯业日益严重的原料短缺问题。公司CPP项目2008年10月的投产将为公司带来良好的盈利。投资建议：维持对公司的盈利预期：预计08-10年的每股收益0.73、1.11、1.65元，公司业绩三年复合增长率在50%以上，未来12个月的合理目标价位为23-26元，给予“买入”评级。