浙大网新(600797)-投资价值分析报告

浙大网新（600797）-投资价值分析报告目录目录..................................................................................................................................................2投资要点...........................................................................................................................................3盈利预测...........................................................................................................................................4价值评估...........................................................................................................................................5公司主营业务概况...........................................................................................................................5公司主营业务...........................................................................................................................6公司的股权变动、融资及股权分置改革...............................................................................6公司经营保持稳健...........................................................................................................................6在IT行业剧烈波动时期公司保持了经营稳定.....................................................................6公司在高科技企业中经营管理稳健.......................................................................................8正在收获的增长业务：机电总包（脱硫等）...............................................................................9公司成为烟气脱硫行业的领先者...........................................................................................9公司机电总包业务的未来前景.............................................................................................10软件外包业务进入高成长期.........................................................................................................10公司对美、日的软件外包服务高速成长.............................................................................10中国和全球的软件外包服务市场.........................................................................................11其他重要业务.................................................................................................................................13IT产品分销............................................................................................................................13软件开发和系统集成.............................................................................................................13移动增值业务.........................................................................................................................13公司财务报表及预测.....................................................................................................................14图表目录.........................................................................................................................................18投资要点我们可以确信未来几年浙大网新（600797）将进入持续的盈利增长期。过去几年虽然公司的主营业务利润不断增长，但是过高的费用影响了公司盈利增长。现在公司的高投入期已经过去，到了收获的季节。从2005年开始，由于业务整合已完成，公司的费用支出将得到合理控制，盈利将会与业务收入成匹配地增长。现在公司最为突出的业务是烟气脱硫，正进入全面收获期，目前公司在建的烟气脱硫项目14个，今年上半年公司又获得的合同金额高达12.52亿元，累积合同金额已超过30亿元。烟气脱硫业务正在成为公司重要和稳固的盈利增长来源。公司正在进入项目的施工和交付的高峰期，2004年公司包含烟气脱硫的机电总包业务收入不过5700万元，2005年上半年已急剧增长到2亿元，全年预计实现主营收入9.1亿元，2006年则可实现17.5亿元的收入。另外公司正在试图获得大型电厂的建造项目，公司还在进入地铁建设总包领域，至少公司在杭州市的竞标将会有优势。一旦中标，这些项目规模十分巨大。公司另一高增长领域是软件外包服务，这一直是公司重点发展方向。今年软件外包实现收入可达到1亿元，其总中对日本约6000万元，对美国约4000万元。2006年软件外包业务量可实现翻番。公司的软件外包服务偏重于高端市场，利润率高于同行业其他公司。目前国内软件外包服务市场已进入起飞阶段。按照CCID的统计和预测，2001年到2004年，软件外包服务市场规模平均每年增长52%，未来5年的复合增长率仍将保持在48%的高水平。公司旗下的移动增值业务尚未进入合并报表，2005年将会形成公司投资收益1300万元，预计2006年增值业务收入规模增长约100%。如果我国政府颁发3G牌照，对于公司的移动增值业务将是巨大促进。我们注意到2005年公司的营业利润将增长150%。我们预测公司2005年、2006年、2007年的净利润增长率分别为11.3%、35.7%和13.7%，股权分置改革（10送2.8）后的预期P/E分别为25.3、18.7和16.4。我们采用DCF方法对公司估值，得到公司的贴现价值为2.76元。。第一阶段为2006年到2011年，假定公司自由现金流每年增长率为7.1%。在此期间公司前期的业务铺垫得到良好应用，导致公司经营业绩的快速增长。第二阶段为2012年以后，永续增长率为5.1%，公司进入稳态并低速增长。我们给与首次投资评级：强于大市。盈利预测在公司的五大类业务中，IT产品分销、软件开发与系统集成都已成相当规模，未来规模和盈利都将基本保持稳定；软件外包、移动增值业务正在进入高增长时期，从产业趋势看高增长将持续3年或者更长时间；机电总包业务已累积了约30亿元订单，今年及未来两年将进入订单的交货并实现主营收入，公司将继续获得订单，每年获得的订单额仍可望继续增长。表1公司五大类业务及经营情况业务分类业务规模（百万元）公司权益业务状况20042005EIT产品分销和服务30003000约90%维持现状，销售额大，但利润率低行业应用软件开发与系统集成430450约90%仍可少量增长软件外包55100约90%己进入高增长期，利润率高机电总包（烟气脱硫等）50910约50%已累积30亿元订单，年订单额仍将增加移动增值60约42%高增长期，利润率高资料来源：中信证券研究部表2公司盈利预测20042005E2006E2007E主营业务收入3,547.404,520.005,580.005,930.00主营业务成本(3,166.98)(3,923.40)(4,833.40)(5,108.60)主营业务利润371.17587.60736.60812.40营业费用（销售费用）(96.64)(168.00)(191.00)(211.00)管理费用(179.95)(247.00)(281.00)(308.00)财务费用(57.83)(65.00)(79.00)(81.00)营业利润42.92107.60185.60212.40利润总额91.78126.60204.60231.40少数股东损益(4.55)(22.80)(62.70)(67.50)净利润81.1290.30122.60139.40资料来源：中信证券研究部价值评估我们采用DCF方法对公司估值，应用两阶段预期自由现金流贴现。第一阶段为2006年到2011年，假定公司自由现金流每年增长率为7.1%。在此期间公司前期的业务铺垫得到良好应用，导致公司经营业绩的快速增长。第二阶段为2012年以后，永续增长率为5.1%，公司进入稳态并低速增长。我们得到公司的贴现价值为2.76元。表3WACC计算阶段1阶段2市场预期收益率10.8%10.8%BETA0.971.00无风险利率2.80%3.40%股权成本10.56%10.80%资产负债率0.00%30%贷款利率5.00%5.00%税率15.00%15%债务成本4.25%4.25%WACC10.56%8.84%表4公司自由现金流量计算2002200320042005E2006EEBIT91.8126.6204.6EBIT*（1-税率）78.0107.6173.9折旧与摊销60.064.271.2EBITDA138.0171.8245.1资本性支出7.08.39.3营运资本501.8857.0917.01,017.9营运资本追加额355.360.0100.9利息费用*（1-税率）0.00.00.0公司自由现金流(224.3)103.5135.0公司主营业务概况公司主营业务浙大网新原先是一家以羽绒制品为主