第5章基于EVA的企业价值

第5章基于EVA的企业价值评估5.1基于EVA的企业价值评估意义5.2基于EVA的企业价值评估原理5.3基于EVA的企业价值评估模型评价经济利润的含义指标含义（注意与会计概念的区别）经济收入经济收入是指期末和期初同样富有的前提下，一定期间的最大花费。这里的收入是按财产法计量的。经济成本经济成本不仅包括会计上实际支付的成本，而且还包括机会成本。经济利润经济利润=经济收入-经济成本按照最简单的理解，经济利润与会计利润的区别是它扣除了全部资本的费用，而会计利润仅仅扣除了债务利息。【提示】经济利润是一个理论概念，它在实务中的计量方法有市场增加值和经济增加值两种。经济利润的含义（一）市场增加值总市值和总资本之间的差额。（二）经济增加值（EVA）企业收入扣除所有成本（包括股东权益的成本）后的剩余收益。（一）市场增加值（一）市场增加值优点（1）从理论上看，市场增加值就是一个公司增加或减少股东财富的累计总量，是评价公司管理业绩的最好方法。（2）可以反映公司的风险。公司的市值既包含了投资者对风险的判断，也包含了他们对公司业绩的评价。局限性（1）由于信息不对称，投资人经常做出不正确的预期，使得股价偏离企业价值。（2）股票价格不仅受管理业绩的影响，还受股市总水平的影响。股价每天有升降，并非由于公司业绩天天有变化。（3）非上市公司的市值估计往往是不可靠的。大部分公司是不上市的，没有恰当的市值估计数据，限制了市场增加值的应用。（4）即使是上市公司也只能计算它的整体市场增加值，对于下属部门和单位无法计算其市场增加值，也就不能用于内部业绩评价。EVA体系是20世纪80年代初美国斯腾思特公司创立的一套进行业绩评估和管理的理论与操作体系，自推行以来，理论界和工商界给予了很高的评价，在社会上也引起了很大的反响。（二）经济增加值（二）经济增加值1）EVA的内涵与实质EVA就是投入到企业中的资本获得的收益扣除资本成本后的差额。因此，EVA最重要的特点就是从股东角度重新定义企业的利润，即考虑了资本的机会成本。负债资本成本股东权益资本成本5.1基于EVA的企业价值评估意义1）EVA的内涵与实质2）EVA与股东价值创造3）EVA与企业价值评估EVA与剩余收益指标的重要区别:（1）引入了股东权益资本成本，将会计的账面利润概念转化为经济利润概念；（2）在计算资本成本尤其是股东权益资本成本时利用了金融经济学的最新发展，如CAPM模型”；（3）在计算之前对来自财务报表的会计信息进行了必要的调整，以消除存在的各种会计失真。2）EVA与股东价值创造（1）考虑企业全部资本成本，真实反映企业经营业绩。（2）进行会计报表项目调整，尽量剔除会计失真的影响。（3）注重企业的可持续发展，克服短视经营行为。（4）着眼于股东价值增长，基于股东利益合理决策。着眼于股东价值增长，基于股东利益合理决策考虑企业全部资本成本，真实反映企业经营业绩注重企业的可持续发展，克服短视经营行为。2）EVA与股东价值创造进行会计报表项目调整，尽量剔除会计失真的影响2）EVA与股东价值创造传统的业绩评价指标在计算时只考虑了债务资本成本，没有考虑到企业的股权资本成本，导致资本成本计算不完全，无法准确衡量企业到底为股东创造了多少价值。而EVA是从股东角度定义的利润指标，只有考虑了权益资本成本的经营业绩指标才能反映企业的真实盈利能力，这正是EVA指标最具特点和最重要的方面2）EVA与股东价值创造计算EVA时必须对源于公认会计准则的会计数据进行调整以消除可能的会计失真。通过一系列调整，可消除会计稳健性原则对数据不合理的影响，减少管理者操纵盈利的机会，消除对某些投资的顾虑，明确管理者对投入资本所负的责任。因此，对会计信息的必要调整有助于更加真实、完整地评价企业的经营业绩。2）EVA与股东价值创造EVA不鼓励企业以牺牲长期利益来夸大短期效果，专注于企业长期业绩的提升。EVA的会计调整鼓励经营者进行能给企业带来长远利益的投资决策。如新产品的研究和开发费用、新品牌的营销和广告费用等，其现金支出允许先进行资本化，再在5～10年内逐渐摊销，这种做法促使经营者敢于在短期内加大对于这方面的投入来维持企业的持续发展。2）EVA与股东价值创造EVA把股东价值最大化的财务目标与企业决策联系在了一起。企业的EVA业绩的持续增长意味着股东价值的持续增长，如何增加EVA将成为公司经营活动的目标。3）EVA与企业价值评估现金流量只不过是经济收益一种较为常见的表现形式，实际上EVA也可以反映经济收益。企业价值评估的世界经典之作《价值评估》（第4版）也认同现金流量和经济利润是衡量企业价值的两种不同的经济评估标准，但是其衡量结果是相同的。基于EVA的企业价值评估法（也称经济利润法）同样属于收益法的一种类型。1）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容企业价值=投资资本+未来各年的EVA的现值的总和011tttEVABtr1）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容EVA的计算公式可表述如下：式中：NOPAT表示税后营业净利润；WACC表示加权平均资本成本；NA表示年初投入资本额。EVA的公式也可以写为：式中：ROIC表示投资资本回报率。WACCNANOPATEVA()EVANAROICWACC1）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容经济增加值是资本在特定时期内创造的收益或者称为剩余收益。如果经济增加值为正值，说明企业创造了价值；如果经济增加值为负值，说明企业摧毁了应有的价值；如果经济增加值为零，说明企业只获得金融市场的一般预期，刚好补偿资本成本。1）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容含义不同的经济增加值基本经济增加值基本经济增加值是根据公开财务报表的未经调整的经营利润和总资产计算的经济增加值。披露的经济增加值披露的经济增加值是利用会计数据进行几项标准的调整计算出来的。这种调整是根据公布的财务报表及其附注中的数据进行的。定制的经济增加值为了使经济增加值适合特定公司内部的业绩评价，需要进行特殊的调整。这种调整要使用公司内部的有关数据。这些调整项目都是“可控制”的项目即通过自身努力可以改变数额的项目。调整结果使得经济增加值更接近公司的市场价值。真实的经济增加值真实的经济增加值是公司经济利润尽可能准确的度量指标。它要对会计数据做出所有必要的调整，并对公司中每一个经营单位都使用不同的更准确的资本成本，以便更准确的计算部门的经济增加值。这种调整通常是不经济的。1）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容从公司整体业绩评价来看，基本经济增加值和披露经济增加值是最有意义的。公司外部人员无法计算定制的经济增加值和真实的经济增加值，他们缺少计算所需要的数据。5.2基于EVA的企业价值评估原理1）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容2）基于EVA的企业价值评估模型的运用程序3）EVA的计算EVA=税后净营业利润-资本成本利润表收入–成本–EVA调整–所得税=NOPAT（息前税后净营业利润）资产负债表投入资本×WACC(加权平均资本成本率)=资本成本EVA=(资本回报率-加权资本成本率)x期初投资资本=EVA率X资本¶从报表中计算EVA：¶用于财务分析的EVA：+1）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容注意以下两个问题：（1）税后营业净利润是指扣除了所得税的“营业利润”，其中“包括各种类型的营业利润，包括大部分业务收入和支出”，但“非连续经营的利润或亏损、额外利润或亏损、以及非营业投资的投资利润通常不包括在内”，也就是说公式中的营业利润相当于我国的经营利润（营业利润-公允价值变动净收益-投资净收益）与战略性投资的投资收益之和1）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容注意以下两个问题：（2）公式中的营业利润是指息税前利润，即营业利润包括利息费用，并未扣除。而我国的营业利润已扣除了利息费用。所以我国的营业利润已经不包括利息费用。因此，要在我国应用EVA指标，就不能直接使用营业利润，必须先把利息费用加回到营业利润中去。1）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容【例】B公司是一家企业集团公司下设的子公司，集团公司为了改善业绩评价方法，决定从2006年开始使用经济利润指标评价子公司业绩。集团公司给B公司下达的2006年至2008年的目标经济利润是每年188万元。B公司测算的未来3年主要财务数据如下表所示：单位：万元年份2005年2006年2007年2008年销售增长率20%10%8%主营业务收入1460.001752.001927.002081.1减：主营业务成本745.00894.00983.001061.64主营业务利润715.00858.00944.001019.52减：营业和管理费用219.00262.00289.00312.12财务费用68.0082.0090.0097.20利润总额428.00514.00565.00610.20减：所得税128.40154.20169.50183.06净利润299.60359.80395.50427.14期末短期借款260.00312.00343.16370.62期末长期借款881.001057.001162.001254.96期末负债合计1141.001369.001505.161625.58期末股东权益1131.001357.001492.701612.12期末负债和股东权益2272.002726.002997.863237.701）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容【例】该公司其他业务收入、投资收益和营业外收支很少，在预测时忽略不计。所得税率30%，加权平均资本成本为10%。公司从2008年开始进入稳定增长状态，预计以后年度的永续增长率为8%。要求：（1）计算该公司2006年至2008年的年度经济利润。（2）请问该公司哪一年不能完成目标经济利润？该年的期初投资资本回报率提高到多少才能完成目标经济利润？1）基于EVA的企业价值评估模型的基本内容（1）2006年经济利润=[359.8+82×(1-30%)]-2272×10%=190（万元）2007年经济利润=[395.5+90×(1-30%)]-2726×10%=185.9（万元）2008年经济利润=[427.14+97.2×(1-30%)]-2997.86×10%=195.39（万元）（2）2007年不能完成目标经济利润。188=2726×(期初投资资本回报率-10%)期初投资资本回报率=16.90%2）基于EVA的企业价值评估模型的运用程序（1）对企业进行历史绩效分析（2）预测未来的EVA（3）估算连续价值（4）计算加权平均资本成本（5）将各项相加估算出企业的价值连续价值不等于企业在可明确预测期间之后的价值，而是等于在可预测期间期末时企业投入资本的增加值3）EVA的计算会计体系EVA体系目的将会计结果转化成经济结果，降低会计扭曲，反映经济现实；鼓励正确的经营决策3）EVA的计算（1）EVA评价指标计算中的会计调整①客观可取性适用性可理解性重要性会计调整的原则3）EVA的计算②会计调整的主要项目通常调整的项目限制在5项左右，主要包括研究与开发费用、员工培训费用、广告费用、资产减值准备、商誉等。3）EVA的计算（2）EVA评价指标计算中的资本成本计量股东权益成本的计算有以下几种方法可供选择：无风险投资报酬率EK社会平均资本利润率EKfmfERRRK3）EVA的计算③新企业会计准则对EVA计算的影响第一，固定资产折旧。第二，研究与开发(R&D)费用。第三，财务费用。第四，资产减值准备。第五，营业外收支。第六，商誉。5.3基于EVA的企业价值评估模型评价1）基于EVA的企业价值评估模型应用中的问题计算难点具体阐述如下：⑴会计调整①调整事项的选择。②调整的方法和过程。5.3基于EVA的企业价值评估模型评价1）基于EVA的企业价值评估模型应用中的问题⑵资本成本计