高级财务管理 第二章 企业价值评估

1第二章企业价值评估第一节企业价值评估概述第二节现金流量折现法第三节经济利润法第四节相对价值法2第一节企业价值评估概述一、相关概念和企业价值评估的内涵二、企业价值评估的特点和意义三、企业价值评估的考虑因素3一、相关概念和企业价值评估的内涵企业以盈利为目的，从事商品生产、流通、服务，独立经营核算并具有法人资格的经济组织。企业价值是该企业所有的投资者所拥有的对企业资产索取权价值的总和。（包括债权人和股权人）企业价值评估为了分析和衡量企业的公平市场价值并向相关利益人提供有关信息，对企业的资产综合体的整体性、动态的经济评估。资产价值企业所有资产（包括各种权益和负债）的价值和投资价值企业所有投资人（包括债权人和股权人）对资产的索取权价值总和（=资产价值-无息流动负债价值）。权益价值股东对企业资产的索取权价值（=资产价值-负债价值）。4一、相关概念和企业价值评估的内涵（续）价值评估内涵（评估对象）企业价值与股东价值企业价值=资产价值股东价值=净资产价值=权益价值持续经营价值与清算价值以二者较高者作为企业公允的市场价值。少数股权价值与控股权价值少数股权价值依据企业未来的投资收益折算现值得出评估值，或者在未来收益不确定时，评估企业整体价值确定净资产价值，再根据少数股权应占的份额确定其评估值。控股股权价值对企业整体资产进行评估，再按控股股权的比例乘以企业整体评估价值得出控股股权的评估值。一般以此作为股权交易的价格。二者关系：企业价值=股东价值+负债价值5二、企业价值评估的特点和意义特点整体性评估对象是企业整体；预测性评估是对企业未来收益和风险的预测；动态新评估时要同时考虑运营条件的变化和货币时间价值增值性能够反映企业整体资产的增值；持续性评估对象假设是持续经营的；匹配性充分考虑各类资产有效配对关系。意义现代企业目标决定了价值评估的重要性；价值是衡量业绩的最佳标准；价值增加有利于企业各利益主体；价值评估是企业种种重要财务活动的基本行为准则。6三、企业价值评估的考虑因素企业整体的技术情况技术先进的企业更值钱；企业全部资产价值量的大小；企业资产的匹配状况即资源的配置效率；企业经营者及员工的素质；企业文化及企业信誉这些都会影响企业未来的盈利能力；其他因素包括国家政策、地理环境、宏观经济形势等。7第二节现金流量折现法一、现金流量折现法的估价程序二、有明确预测期经营现金净流量现值三、明确预测期后经营净现金流量现值四、非经营投资价值和债务价值8一、现金流量折现法的估价程序估价思路：“现值”规律；评估对象：公司股东资本价值或公司全部资本价值（其中：企业价值=股本价值+负债价值）评估程序确定明确预测期经营现金流量现值确定明确预测期后经营现金流量现值确定企业经营价值（前二者之和）确定企业价值（企业经营价值+非经营投资价值）股东价值=企业价值-债务价值9二、有明确预测期经营现金净流量现值确定预测期指可以明确预测的期限；预测经营现金净流量（与非经营投资相对）两种计算方法：方法一：现金净流量=息前税后利润-净投资息前税后利润=净利润+利息净投资=总投资-折旧方法二：现金净流量=毛现金流量-总投资毛现金流量=息前税后利润+折旧根据掌握的资料来计算。10二、有明确预测期经营现金净流量现值（续）确定折现率按照各种资本的相对贡献计算加权平均资本成本。加权平均资本成本=平均股权成本×股权资本比例+平均负债成本×负债资本比例计算明确预测期的现金流量现值nttt11折现率）（经营现金净流量经营现金净流量现值11三、明确预测期后经营净现金流量现值明确预测期后公司预期现金流量现值估算称为连续价值估算一般使用现金净流量恒值增长公式法恒值现金净流量预期增长率加权平均资本成本金流量正常水平明确预测期后第一年现连续价值公式使用三个要点该公式假设企业现金净流量在连续价值期间内增长率不变；现金净流量预期增长率恒值应小于加权平均资本成本；必须正确估算预测期后第一年现金净流量正常水平，使之与预测增长率一致；此时的连续价值是将明确预测期后现金流折现到明确预测期最后一年，还应复利折现至明确预测期初，举例见P31。12四、非经营投资价值和债务价值非经营投资价值非经营投资价值是指非经营投资价值；计算是要注意区分经营现金流量和非经营现金流量；企业价值=经营价值+非经营价值。债务价值债权人现金净流量的现值；计算时一要确定债权人现金净流量；二要确定债权人的资本成本或折现率；股东价值=企业价值-债务价值。13第三节经济利润法一、经济利润法的基本思想二、评价模型及应用14一、经济利润法的基本思想认为企业价值是投入资本与每年创造的价值现值之和；经济收入=⊿财产价值+其他货币收入=（期末财产价值-期初财产价值）+其他货币收入经济成本=会计实际支付成本+生产要素机会成本经济利润=息前税后利润-全部资本费用（见P35例题）核心理念：资本使用赚取收益企业使用各项资产占用一定资金形成资金使用成本，形成正溢价，投入资本多，经济利润大，企业价值增加快；反之成立。故，经济利润是企业价值创造的“晴雨表”。15一、经济利润法的基本思想（续）经济利润与企业价值在公式“经济利润=息前税后利润-全部资本费用”或“经济利润=投入资本×（投入资本收益率-加权平均资本成本）”中：投资回报率=加权平均资本成本，公司价值=初始投资；投资回报率加权平均资本成本，公司价值增加；投资回报率加权平均资本成本，公司价值减少；其中，公司价值增加或减少的部分正是经济利润。即：企业价值=投资资本+预计经济利润现值16二、评价模型及应用使用方法类似于现金流量折现法，只是预测的不是现金流而是预测经济利润。公式111)1(/)1(nnninirrPrPC企业价值P37例题17第四节相对价值法一、相对价值法的评估思路二、可比企业和可比资本的选择三、直接比较法的应用18一、相对价值法的评估思路根据类似资产应有类似交易价格的原则，在市场上寻找与被评企业类似的参照企业，分析、比较被评企业与参照企业重要指标并修正、调整后形成被评企业的价值。由于V/X=V’/X’故V=V'·X/X'V——被评估企业价值V'——可比企业价值X——被评估企业与企业价值相关的可比指标X'——可比企业与企业价值相关的可比指标19二、可比企业的选择和可比指标的选择可比企业的选择选择同行业的企业，同时还要求是生产同一产品的市场地位类似的企业考虑企业的资产结构和财务指标可比指标的选择首先，如果评估人员可以找到一组可比企业，可以选择不同的可比指标X，据此计算V/X比率在各可比企业之间的变动情况。其次，为避免短期超常波动的影响，或者企业管理决策的影响，可以选择销售收入替代利润和现金净流量指标作为可比指标。再次，财务变量的选择还要考虑被评估企业与可比企业在资本结构方面的差异。20三、直接比较法的应用根据价格—盈余比率估算被评估企业价值，又称市盈率乘数法被评估企业价值=被评估企业预期年平均收益额×参照市盈率市盈率乘数法的基本做法（1）从证券市场上搜寻与被评估企业相似的上市公司作为可比企业，包括所在行业、生产产品以及生产经营规模等方面的条件都要大体接近（2）把可比企业的股票价格按不同的收益口径，如净利润、息税前利润（现金净流量）等，计算出与之对应的市盈率（3）确定被评估企业相应口径的收益额（4）以可比企业相同口径的市盈率乘以被评估企业的收益额，得到被评估企业的价值见P40例题