西子演讲：危机中投资原则：变与不变-复星

危机中投资原则：变与不变主讲人：梁信军1危机中的心态：在危机中生存在周期中壮大周期是经济现象的“心脏”，是客观存在，不管喜不喜欢；危机时谈论坏消息容易，更重要的是在困难里发现机会聪明的投资者：在价值大幅缩水的资本市场上，以低成本优化资产结构2内容提要一、坚守不变：几个基本的判断1、稳定的中国中长期预期2、两大模型的启示3、在中国投资的“择优”公式二、顺势而变：危机下的认识与应对1、危机延续的时间可能很长，外需会继续乏力，金砖四国无法弥补欧美日的巨额消费下降2、中国独有利好，内需提升显现曙光3、全球未来通胀预期下的投资策略：对冲熊市和通胀的牛熊资产配置三、危机下的投资基本功：1、基本原则：防单边赌，有进有退，优化结构，牛熊配置2、战略素养：如何寻找危机下的行业投资方向？3、战术素养：如何挑选行业里的“种子”企业？3一、坚守不变：几个基本的判断41、稳定的中国中长期预期1、中国仍是全球最大的有形商品制造基地2、中国仍是全球发展最快的国家地区3、中国大多数行业需要整合、提高集中度推论：资源、能源长期紧缺金融前景灿烂领先企业另有并购成长溢价52、中国人口红利模型中国约45.5%的人口出生于63年±7年，中国经济发展的轨迹与这一人群在不同时期的生活、事业发展的需求是相吻合：1983年1993年1998年2003年2005年2008年2013年20岁30岁35岁40岁42岁45岁50岁劳动密集型企业的兴起家电业兴起房地产兴起（以小户型为主）经济型轿车的兴起奢侈品，有品牌的消费品，中高档房地产的兴起金融服务金融服务、医药、旅游等产业的变迁胡润：万分之六千万富豪：82.5万个千万富豪、5.1万个亿万富豪麦肯锡：超过2000万资产家庭年增16％，08年160万户、2015年400万户6人口红利模型的启示推论：1、内需转型得到人口模型的支持2、财富管理市场巨大，即将兴起3、医药市场面临巨额扩容4、有品牌的消费品有灿烂未来7全球产业变迁模型1978改革开放推论：全球消费品中国造的局面未来十几年2006装备制造出口首次超出消费品出口全球装备中国造的趋势中国及周边地区对原材料、能源、物流等需求爆发性地增长原材料、能源、物流等资源严重短缺产业变迁83、在中国的投资公式增长速度中国（未来10年）GDP增长：=8%挑选超过中国GDP增长的行业：+4%=12%筛选超过行业增长速度的企业：+6%=18%发现改善企业效率、获利模式的额外增长空间：+4%=22%加减人民币升值影响因素：±X%目标企业的最终增长：=16-22%±X%9结论1、投资中国很保险：内需转型能成功。方向：（1）在中国的中国企业，海外上市的中国企业（2）拥有中国利润的海外企业2、学会找到战略性成长的行业（1）资源、能源中国会长期紧缺（2）金融、医药会有大发展（3）国内的品牌消费品、有国际竞争力的装备工业会快速成长3、企业选择时可以给领先企业溢价：行业整合会加速，领先企业有额外的成长优势10二、顺势而变：危机下的认识与应对111、金砖四国替代得了欧美日吗？美国：消费重振何日可期？一、美国的巨额消费需求明确下滑1、个人消费支出：消费者的担忧显著加剧（1）08年第四季度环比降幅高达4.3%，为28年来最大降幅。09年4月环比-0.1%，3月-0.2%；（2）09年3月份消费者信心指数降至26，几乎为历史最低水平；随后缓慢回升，4月39.2，5月54.9，6月69（对比：2007年8月111.9）２、进口：贸易保护主义思潮开始抬头、中国对美出口严峻08年四季度环比降幅17%，创下26年来新低美国经济增长下降1％，中国出口增长下降6％３、失业率：2009年5月，失业率9.4%，创下了25年来最高，16月共500万４、０８年个人申请破产数103万(自05年美国国会修改立法加大破产申请难度以来最大值)12美国：消费重振何日可期？二、金融系统需要大清洗１、美国金融机构有毒资产总量巨大：政府投入的流动性无法注入实体经济高盛预计：5.7万亿美元；《华尔街日报》预计：6万亿美元2、实体经济继续下滑：三大汽车生产商已倒闭2家、运输和分销行业、零售贸易业都出现下滑３、压垮美国的下一根稻草？（1）商业地产（09、10、11到期还贷密集期）：商业地产投资占美国GDP2.2％，衰退10％，可以拉低当年GDP0.5％，如果09年信贷市场不复苏的话……（2）信用卡违约（08年12月份美国信用卡违约率达7.5%，接近历史最坏；随失业率上升，可能进一步恶化）13三、美国：巨量债务需要时间偿还１、数量：（1）2008年美国政府债务8.6万亿=GDP(14.2万亿)的61%（2007年为52.1%，2000年为51.5；国际警戒线为60%）（2）美国所有债务(50.7344万亿美元)=GDP(14.2万亿)*356%（3）美国债务中的60%来自外国债权人2、高负债源于便宜的资金：（1）全球外资的流向：06、07年，美国占全球流入资金额的59.6%和49.4%；2007年美国的资金净流入8000亿。中、俄、沙特、日、德、瑞士、荷和挪威占总流出量的64.8%和66.3%。（2）中国30年改革开放FDI总和与中国购买的美国国债相当（收益差别巨大）中国FDI总和8865亿美元（截止09年5月，国家统计局07年末数据+08、09新增）：2009年4月末中国持有美国国债7635亿美元，两者接近。（09年1－5月FDI为340.48亿亿美元，而1－4月中国新增购买美国国债361亿美元；08年FDI923亿，购美国国债2186亿）美国：消费重振何日可期？14３、政府救援金额不断追加：布什政府：7500亿；奥巴马政府：8500亿；3月份美联储宣布将以购入债券的方式向金融系统注入资金1.45万亿美元。４、政府赤字不断增加：09年财政赤字预计1.75万亿，绝对值53年来最高（08年4550亿）；占GDP的7％，26年最高（中国09年财政赤字占GDP3%）５、政府对策：（1）修改会计准则：市场－市场的规则修订(G20通过)（2）印钱（3）继续发债（4）联手国际组织：G20联合出资1.1万亿６、私人部门对策：储蓄还债（1）由追求利益最大化，转为追求债务最小化（2）企业：收入先还债，暂时不投资，更不向银行借钱投资；（3）家庭：收入先还债，减少消费，调整消费结构７、债务偿付时间＝恢复消费能力时间？2003年以来美国家庭累积债务15550亿美元，按目前储蓄率水平（4－5%左右，5月６.９％１5年新高，个人所得增长１.4%,支出仅增长０.３％)静态计算，偿还需要4－5年按50年均值6.85％，需2－3年（200８年，中国居民储蓄率２８.８%）,美国：消费重振何日可期？15-4-20246810121416Jan-59Jan-61Jan-63Jan-65Jan-67Jan-69Jan-71Jan-73Jan-75Jan-77Jan-79Jan-81Jan-83Jan-85Jan-87Jan-89Jan-91Jan-93Jan-95Jan-97Jan-99Jan-01Jan-03Jan-05Jan-07Jan-09美国居民储蓄率50年历史数据2009年4月数据为5.7%2005年8月数据为-2.7%50年均值为6.85%16美国居民债务占居民可支配收入比率17欧洲经济：风雨飘摇1、失业率与美国不相上下：欧元区09年2月高达8.48％，5月升至9.2％2、需求迅速萎缩：中国对欧出口：增速由2007年2月份的高点51.5%急剧下跌至09年2月份-22.9%，5月-24.8%3、东欧毒药（1）欧元区对东欧的债权接近1.5万亿美元，其中奥地利、意大利、德国、法国、比利时和瑞典六国拥有东欧债权的84％。欧洲复兴开发银行预计，东欧银行的坏账率将达到10%—20%（2）东欧国家的外债总额超过1.83万亿美元，几乎所有国家负债率均超过了20%的国际警戒线，其中波兰和捷克的外债水平已达GDP的100％4、新兴市场地区信贷：欧洲银行占据新兴市场地区信贷扩张时期总计4.9万亿贷款的74%，远远超过美国次级和Alt-A抵押贷款市场崩盘规模。欧洲银行业持有的新兴市场风险敞口为“美国＋日本”的5倍5、金融机构奉行高杠杆：杠杆率高于美国50%6、与美国一样，政府救援资金、政策被用于金融系统“自我清洗”、去杠杆化，实体经济提振乏力（英国09赤字占GDP12％，总债务占GDP76.2％》美国）7、欧元区政府债务占GDP比重：从2007年底的66%上升到2008年底的69.3%，欧盟成员国从58.7%上升到61.5%。18日本：下滑严重1、GDP下降严重，大国中罕见：年化计算：09年一季度年率-９.７%，有史以来最低08年四季度-13.5%，34年来最低2、出口巨幅下滑：09年1月-45.7％，52年来最大；2月出口通比-49%，创纪录以来最大跌幅。一季度环比-26.0%，5月份同比-40.9%。３、国内需求迅速恶化：（1）个人消费信心降至26年来最低（2）09年2月进口同比-43%，创历史纪录；5月份为—42.5%（3）失业率：09年4月为5%４、优势：高储蓄（07年4％，但08年已经急剧下滑到2.2%），银行较安全19危机持续的时间可能还很长1、主要经济体的创纪录衰退：08年四季度GDP增长率（年化计算）：美国（-6.3%，27年来最低，091Q-２.５%），日本（-12.7%，091Q-15.2%,有史以来最低），英国（-6.4%，16年来最低，091Q-4.1%），德国（091Q-6.6%，39年来最大），欧元区（091Q-4.９%),欧盟27国(091Q-4.4%）０９年一季度世界主要经济体GDP同比增长率（%）20危机持续的时间可能还很长2、全球贸易衰退（WTO预测09年：-9％，47年来最低）3、08年全球股市下跌：（1）英国-28％；美国-37.2%；法国-40.3%;德国-40.4%；日本-41.4%；中国-65.5%；俄罗斯-72.3%……（2）损失：①17万亿美元(依据标准普尔46国股市综合指数S&PGlobalBMI)：②30.1万亿美元（依据彭博环球股市综合指数WCAUWRLD:IND）：由年初62.23万亿到年底32.13万亿美元21危机持续时间可能还很长的原因1、全球经济运行模式的调整：西方高负债消费——亚洲高储蓄出口导向2、全球性的高杠杆率，去杠杆化需要较长的时间：（1）欧美国家杠杆（2）欧美私人部门（3）中国的杠杆：严重、系统的产能过剩、库存3、欧美金融系统需要清洗，需要更长时间才能恢复对实体经济的信贷4、美元地位动摇：美联储的定量宽松货币政策后果欧盟、日本同样的行为22结论1、欧美日经济恢复、消费能力恢复需要较长时间2、外需会持续乏力，金砖四国替代不了欧美日的巨额消费下降3、世界经济的循环会在较低水平上重新平衡投资策略推论：１、短中期要防危机，增加抵御危机的资产配置比例选择：周期性弱、流动性高、现金流好、与中国内需相关、未来2、3年会有战略性成长的行业。比如快速消费品、商业零售、新媒体、互联网231、GDP:09年一季度增长6.1%，同比回落4.5个百分点财政收入：1-5月，27109亿，同比—6.7%财政支出：1-5月，22497亿元，同比增27.8%总体看来：收入大于支出，没外界想象得困难2、出口:16年来最低，坏日子还没到（1）1－5月份出口同比-21.8%；劳动密集型产品出口同比降幅小于总体降幅21.8%的水平：服装－8.1%；纺织－15.5%；鞋类－2.2%；家具－7.8%；塑料制品－6.4%；玩具－14%。（2）占出口总额58%的机电产品出口：09年1-5月同比-21.9%;08年17.3%（3）中国对欧盟出口进一步减速：；5月-29.25%；4月-23.6%；一季度-22.1%；08年19.5%数据来源:Wind资讯05-1206-1207-1208-1205-12进出口商品总额:累计同比增长美国:出口:累计同比增长欧洲联盟:出口:累计同比增长-30-20-10010203040502、中国独有利好，内需提升显现曙光24内需提升显现曙光3、FD