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利生汇专题介绍国企改革专题2015年5月王雁主要内容一、选择国企改革专题的投资逻辑•(1)国企改革背景•(2)哪些行业受益于国企改革•(3)首批8家央企改革试点再剖析二、国企改革专题相关股票的分析师研究报告摘要一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•(一)国企改革背景•国务院日前批准发展改革委《关于2015年深化经济体制改革重点工作的意见》,发出新的信号——国企改革从去年的第四项工作升格为今年的第二项任务,显示其在经济体制改革中的分量提高。从《意见》对2015年国企改革重点工作安排可以看出,完善制度的特征非常明显。《意见》有关深化企业改革的工作有6条,直接提到有‘1+15’个文件,这是一个文件体系,是官方第一次亮相,其中囊括了国企改革的核心内容,直接体现‘全面、深化’的概念,有很强的冲击力,给人以极大的信心,显示国企改革正在有条不紊地深入,充满希望。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•2015年被视为“国企改革元年”。从最新31省(区市)地方政府工作报告中,可以看出:“混合所有制”“兼并重组”“整体上市”“国有资本投资公司试点”等,被确立为各地推进国企国资改革的主要措施,或将撬动24万亿市值。在投资者眼中,国企改革早已是不容错过的机会。•国企改革,无疑集中在调整战略布局、深化股份制改革、健全法人治理结构、完善国有资产管理体制及国企领导方式等几个方向进行。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•通常而言,国企改革是政策驱动型主题,概念持续性比较强,具有比较好的成长前景。从目前板块的市场表现来看,在300余只央企国资改革概念股中,今年以来有1/2个股超过同期上证综指的涨幅,具有比较好的成长前景。•国企改革目的是激发国有企业的活力,这是一个长期的过程。相应地,国企改革的投资机会也不会是短期的,它可能会持续三到五年。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑(二)哪些行业受益于国企改革1、亟需“走出去”的高端装备领域最可能出现整合。首先,李克强总理强调最多的就是“中国装备走出去”,尤其是铁路、核电等重大装备领域。这些领域对出口的拉动作用最为明显,附加值最高,既符合拉动经济增长的初衷,也符合转型升级的方向。从国际经验看,要想保持出口的长期竞争力,就必须依靠高端装备出口的国家品牌,德国和韩国就是典型的例子。其次,中国的高端装备在国际上有较强的竞争潜力,相比发达国家,我们有更加低廉的劳动力、土地、资源等要素成本,相比新兴市场国家,我们有更加稳定的政治和社会秩序、更加有力的政府支持,更适合搞装备制造。第三,这一类企业一般不面向老百姓,社会阻力较小。最近的两个合并案例“南北车”和“中电投+国家核电”都是这个逻辑,除此之外,以下几个领域也值得关注:一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•(1)船舶领域:中船工业(南船)+中船重工(北船)•优势:①船舶工业附加值高,对出口拉动作用明显,是国家重点鼓励走出去的装备行业之一。②南北船本属一家,主营业务都是船舶造修。1999年拆分时只是按照地域划分,长江以北属于中船重工,长江以南属于中船工业。③双方存在优势互补,北船擅长军船和接单,南船擅长民船和研发。④造船行业是全球性行业,行业竞争非常激烈。目前两家公司虽在行业内分列第二和第四,有一定的竞争力,但与行业老大现代相比仍处于弱势,日本联合造船和大宇造船也在步步紧逼。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•劣势:①全球贸易低迷,船舶行业基本面不如南北车,短期内市场空间有限。②南北船旗下的企业资源较为复杂,自身整合尚未完成,合并难度大。③南北船业绩差距大。南船的三家上市公司近4年都保持盈利,而北船旗下三家公司均从2012年起净利润大幅下滑甚至出现亏损。•相关上市公司:中船重工旗下的中国重工、风帆股份、乐普医疗;中船工业旗下的中国船舶、广船国际、*ST钢构。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•(2)兵器制造:中国兵器装备集团公司+中国兵器工业集团公司•优势:①两家公司本属一家,拆分时是典型的按地域划分,北部区域属于中国兵器工业集团公司(又名中国北方工业集团公司),南部区域属于中国兵器装备集团公司(又名中国南方工业集团公司)。②主营业务都是兵器制造,但其它业务则不尽相同,双方存在优势互补。兵器装备集团擅长小型汽车、摩托车、装备制造、光学玻璃和医药,而兵器工业集团擅长大型车辆、化工、特种材料。③我国军工科技与美国、欧洲差距较大,根据《美国防务新闻》发布的“2014年全球军工行业百强名单”,两家公司都无缘前十,如果整合有利于做大做强;④军工行业垄断对老百姓几乎没有影响,社会阻力小。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•劣势:1)两家公司主营业务虽有直接竞争关系,但因产品的特殊性,其研发与销售更多由国防系统主导,短期提高国际竞争力的难度较大。2)两家公司下属企业众多,如兵器装备集团下辖11家上市公司、兵器工业集团下辖12家上市公司,整合后公司过于庞大,增加了公司治理难度,企业盈利能力未必会提高。•相关上市公司:中国兵器装备集团公司旗下的长安汽车、天威保变、江铃汽车、中国嘉陵、建摩B、湖南天雁、东安动力、利达光电、西仪股份、中原铁钢、民生物流;中国兵器工业集团公司旗下的华锦股份、北方国际、北化股份、长春一东、光电股份、北方股份、北方导航、凌云股份、晋西车轴、北方创业、江南红箭、安杰利实业(H股)。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•(3)中国航天科工集团+中国航天科技集团+中国航空工业集团•优势:①我国军工产业具有强垄断性,国家层面并不鼓励完全竞争。②中国航空航天工业具有一定的自主知识产权和国际竞争力,近年国内航空航天企业积极参与各大航展,力图开拓海外市场。③中国航天科工集团、中国航天科技集团本属一家公司,1999年7月由航天工业总公司一分为二。中国航天科工集团公司擅长航天防务、信息技术和装备制造,而中国航天科技集团擅长宇航系统、导弹系统和航天技术。中国航空工业集团擅长各型军机、民用机以及发动机的制造。三家公司整合可构成一家航空航天全领域大型集团。④从国内外经验看,军工企业整合是大趋势:2008年11月,中国航空工业第一、第二集团公司重组为中国航空工业集团;上世纪90年代初,美国军工企业由50多家经过并购重组后形成了波音、洛克希德-马丁、诺思罗普-格鲁门、雷神公司、通用动力等五大军工企业。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•劣势:①中国军工产品研发、销售通常由军方统一部署,而且产品在国际市场上通常受政治因素影响,整合后短期内市场占有率提升有限。②)三家公司下辖30家A股上市公司,整合后公司治理难度加大,规模经济效应未必能很好发挥。③中国航空工业集团旗下的上市公司正开展资产转让、股权激励、资产重组、资源整合等多种改革,给整合增加了难度。•相关上市公司:中国航天科工集团旗下的航天电器、航天通信、航天长峰、航天科技、航天信息、航天晨光;中国航天科技集团旗下的中国卫星、航天电子、航天机电、航天动力、中航光电、乐凯胶片;中国航空工业集团旗下的中航飞机、中航机电、中航重机、贵航股份、深天马A、中航地产、飞亚达A、中直股份、洪都航空、东安电力、中航电子、成发科技、中航动控、成飞集成、中航资本、天虹商场、中航电测、中航黑豹。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•2、亟待产能输出的上游行业•可能性较高。首先,国内房地产下行和摒弃大规模刺激的大背景下,建材等上游行业面临去产能和去杠杆的长期压力,只能通过产能输出来解决。其次,从美国、日本等发达国家的经验来看,兼并重组是增速换挡之后去产能和去杠杆的必然选择。第三,钢铁、水泥等上游行业企业惨淡经营,除因产能过剩外,与行业集中度不高导致的过度竞争也有直接关系,整合有助于提高行业集中度,化解产能过剩。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑(1)钢铁行业:鞍钢集团公司、宝钢集团公司、武汉钢铁(集团)公司优势:①提高行业集中度,防范过度竞争,增强国际竞争力。我国钢铁行业集中度严重偏低,根据中钢网的数据,2012年至2014年钢产量前十名的钢铁企业集团产量占全国总量的比重分别为45.9%、39.4%、36.6%。而2007年欧盟四大钢铁公司的产量就相当于欧盟15国总产量的90.7%,日本最大的四家钢铁公司合计产量占日本总产量的74.8%,韩国最大的三家钢铁公司钢产量占韩国总产量的88.9%。工信部《钢铁产业调整政策(2015年修订)(征求意见稿)》提出到2025年前十家钢铁企业粗钢产量占全国比重不低于60%,形成3到5家全球范围内有较强竞争力的超大型钢铁集团,导向明确。②有助于化解产能过剩,增强行业盈利能力。房地产等传统产业的下行是长趋势,中国的重化工业时代已经结束,钢铁行业将长期面临产能过剩的困境,整合后可以统一部署淘汰落后产能,避免整合前淘汰产能时的囚徒困境一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•劣势:①行业集中度低且产能过剩,整合后短期内盈利改善有限,效果不明显。②三公司整合后可能会导致就业岗位的减少,引发社会舆论的抵触,增加了合并的难度。③各公司地域属性较强,公司文化差异较大,存在整而不合的风险。•相关上市公司:鞍钢集团公司旗下的鞍钢股份、攀钢钒钛;宝钢集团有限公司旗下的宝钢股份、宝信软件、八一钢铁、韶钢松山;武汉钢铁(集团)公司旗下的武钢股份。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•(2)建筑材料:中国建筑材料集团有限公司、中国中材集团公司•优势:①双方在产品研发与生产上具有重合之处,可避免恶性竞争。②提高行业集中度,化解产能过剩。当前水泥、玻璃等上游建材行业处于产能过剩状态,两公司整合后可以提高行业集中度,促进过剩产能去化。③双方存在优势互补,中国建筑材料集团有限公司擅长水泥、玻璃、轻质建材、玻璃纤维等建筑材料,而中国中材擅长非金属材料制造业、非金属材料技术装备与工程业、非金属矿业三大产业。④中国建筑材料集团有限公司拥有净出口贸易和商业流通服务,整合后非金属材料制造业、非金属材料装备与工程业、非金属矿业走出去。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•劣势:①建筑材料领域除这两家央企外,还有众多国企与民企,整合对提高行业集中度的作用有限。②中国建筑材料集团有限公司旗下多家上市公司正开展的混合所有制改革尚未结束,给整合带来了一定难度。•相关上市公司:中国建筑材料集团有限公司旗下的中国巨石、北新建材、洛阳玻璃、方兴科技、瑞泰科技;中国中材集团公司旗下的天山股份、宁夏建材、中材科技、中材国际、国统股份。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•3、符合产业转型方向的生产性服务业•首先,中国经济的服务业占比已经超过工业,但正如李克强总理所言:“我国生产性服务业在服务业中所占比重偏低,国际竞争力弱,发展质量不高。”生产性服务业的发展,有利于引领产业向价值链高端提升,符合经济转型的方向。其次,我国服务贸易长期处于逆差状态,国际市场开拓不足。第三,一带一路的建设过程中涉及工程服务输出,有助于促进沿线国家的经贸合作。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•(1)铁路建设:中国铁路工程总公司、中国铁道建筑总公司•优势:①两公司业务相似,均覆盖铁路、公路、市政、房地产等,整合后可避免恶性竞争相互压价,损害国家利益。②两公司也存在优势互补,中国铁路工程总公司在一些特殊专业如供电专业具有相对优势,而中国铁建则更擅长桥梁隧道领域的项目。③在国际高铁、铁道建设中,二者分别是第一和第二的承包商,整合后国际竞争力进一步增强。④考虑到“走出去”战略中南北车合并在先,高铁动车组输出后需配套的高铁线路建设,也增加了合并的可能性。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•劣势:①与南北车合并稍有不同的是,中国目前生产高铁动车组的只有南车和北车两家,而在国际基建市场中,与中国中铁和中国铁建竞争的还有中国交建、中国建筑等大型央企,两家公司合并不能从实质上建立起集中度的相对优势,反而有可能丧失竞争主体的数量优势。②两公司内部各工程局业务雷同,为避免内耗,两公司尚处于内部重组阶段,合并难度大。•相关上市公司:中国铁路工程总公司旗下的中国中铁、中铁二局;中国铁道建筑总公司旗下的中国铁建。一、选择国企改革专题进行投资的逻辑•2)航运:中国远
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