国海证券-保险业8月报告：等待投资面改善带来催化-100802

2010年8月2日保险资金被动应对配置压力，寿险保费仍在高增长。保险行业6月底总资产4.52万亿，其中，投资资产4.17万亿，较上月增加1142亿，同比23.51%。固定收益类投资余额3.50万亿，占总投资的83.96%，由于股市行情的低迷，近几个月来保险资金配置更多倾向于低风险的固定收益资产。在权益类投资中，股票、基金余额6263亿，本月新增-424亿，股基在投资资产中比重为15.04%，这与保监会公布的15.1%的权益资产比重误差不大。上半年寿险总保费收入5911亿，同比增长34.08%，主要是中型公司的高增长驱使，如太保、新华、泰康、太平、人保寿等均保持在50%左右甚至更高的增速，规模最大的国寿、平安维持相对较低的增速。上半年财险总保费收入2087亿，同比增长32.33%，主要是平安、太保的高增长拉动，平安在09年成功超越太保后，仍在高速领跑，上半年增速61.1%，高于太保的45.2%。债券收益率持续走低，股市反弹提振信心。中长期国债收益率在7月底出现小幅反弹，但1年期国债收益率走低，目前，10年国债利率保持3.3%的水平波动。企业债收益率则不断走低，10年企业债收益率只有4.68%，据前期5.8%左右的阶段性高点，已经下滑了100bp以上。对平安的债券组合而言，假设每类债券都是10年期的长期配置，即便这样，当前债券利率水平最多只能带来3.8%的债券回报率，如果考虑久期折让10%，平安的债券回报率预计在3.42%左右。由于太保将更多的资金配置在高息的企业债和金融债上，如果按照静态估算，最多可实现4.08%的收益，同样按照久期折算10%，实际的收益率在3.68%左右。国寿将更多的资金配置到国债、央票等低息资产上，企业债、金融债比重不超过30%，如果考虑久期折让，债券回报率只有2.6%左右。静待投资面的催化，维持行业中性评级。由于上半年股市不理想将带来投资亏损，这部分亏损将体现在利润表的综合收益项以及所有者权益表中。因此，我们认为上半年的保险公司业绩将是比较悲观的，很可能将显著低于市场预期。暂维持行业中性的投资评级，核心焦点在于等待股市投资的回暖，并适当关注监管机构对投资端放开的正面利好。等待投资面改善带来催化保险业8月报告评级：中性研究报告-保险业相对沪深300表现-0.3000-0.2500-0.2000-0.1500-0.1000-0.05000.00000.05000.10000.150009-1109-1210-0110-0210-0310-0410-0510-0610-07保险Ⅲ(申万)沪深300表现1m3m12m保险-1.6-6.6-21.4沪深30013.6-6.5-23.3重点公司6m%YTD%评级中国人寿-35.1-22.4中性中国平安2.4-15.0增持中国太保-49.5-7.9增持相关报告分析师黄秋菡执业证书：S0350210060001邮件：[e-mail]分析师申明：分析师在此申明，本报告所表述的所有观点准确反映了分析师对上述行业、公司或其证券的看法。此外，分析师薪酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。2010年7月31日行业研究报告请参阅文后免责条款-1-本月视点保险资金面临配置压力，新增投资大量囤积在银行存款上，一方面受股票市场不理想拖累，另一方面由于债券收益率持续走低，稳健收益难以得到合理保证。不过，由于银行存款利率处于低息期，尽管可以利用银行揽存压力争取到部分协议存款，但整体上难以改变收益率偏低的困境。保险公司半年报业绩或低于预期，不排除短期负面影响对股价带来一定的冲击。而近期股市有所回暖，权益类资产回报率仍是决定下一阶段投资面能否成为催化剂的关键因素，我们对此抱谨慎乐观态度。随着传统险定价利率放开，寿险行业变革正在慢慢推进，投资端将是下一个放开的地方，后续有望引入RBC等偿付能力监管指标以及设立保险公司退出机制，这些制度将使得行业竞争更市场化和理性化，投资能力强、风控水平高、费用控制严的公司有望脱颖而出。2010年7月31日行业研究报告请参阅文后免责条款-2-保险资金被动应对配置压力，寿险保费仍在高增长保险资金囤积在存款显示了配置压力保险行业6月底总资产4.52万亿，其中，投资资产4.17万亿，较上月增加1142亿，同比23.51%。固定收益类投资余额3.50万亿，占总投资的83.96%，由于股市行情的低迷，近几个月来保险资金配置更多倾向于低风险的固定收益资产。图1、投资资产4.17万亿，同比增长23.51%；固定收益投资3.50万亿，占总投资83.96%41,65505,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,000Mar/08Jun/08Sep/08Dec/08Mar/09Jun/09Sep/09Dec/09Mar/100%5%10%15%20%25%30%投资资产余额同比增长34,97505,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000Mar/08Jun/08Sep/08Dec/08Mar/09Jun/09Sep/09Dec/09Mar/1070%72%74%76%78%80%82%84%86%88%固定收益类投资固定收益投资/投资资产资料来源：保监会、中债信息网、Wind、国海证券研究所注：固定收益类投资包括银行存款和债券在固定收益类投资中，存款余额1.27万亿，本月新增1236亿，债券余额2.23万亿，本月新增319亿。图2、存款余额1.27万亿，新增1236亿；债券余额2.23万亿，新增319亿1,23612,700-600-400-20002004006008001,0001,2001,400Mar/08Jun/08Sep/08Dec/08Mar/09Jun/09Sep/09Dec/09Mar/1002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000当月新增存款存款余额31922,275-400-20002004006008001,0001,2001,4001,600May/08Aug/08Nov/08Feb/09May/09Aug/09Nov/09Feb/10May/1005,00010,00015,00020,00025,000当月新增债券债券余额资料来源：保监会、中债信息网、Wind、国海证券研究所2010年7月31日行业研究报告请参阅文后免责条款-3-在权益类投资中，股票、基金余额6263亿，本月新增-424亿，股基在投资资产中比重为15.04%，这与保监会公布的15.1%的权益资产比重误差不大。图3、股票、基金余额6263亿，新增-424亿；股票、基金占投资资产比重约15.04%-4246,263-1,500-1,000-50005001,0001,500Apr/08Jul/08Oct/08Jan/09Apr/09Jul/09Oct/09Jan/10Apr/1001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000本月新增股基月末股基余额15.04%53.47%30.49%0%10%20%30%40%50%60%70%Feb/08May/08Aug/08Nov/08Feb/09May/09Aug/09Nov/09Feb/10May/10股基债券存款资料来源：保监会、中债信息网、Wind、国海证券研究所注：股票、基金中包括了其他股权投资寿险保费继续快速增长上半年寿险总保费收入5911亿，同比增长34.08%，主要是中型公司的高增长驱使，如太保、新华、泰康、太平、人保寿等均保持在50%左右甚至更高的增速，规模最大的国寿、平安维持相对较低的增速。图4、上半年寿险保费5911亿，增速34.08%；国寿平安保持较低增速，其余中型公司增速较快0100020003000400050006000700080009000Aug/07Feb/08Aug/08Feb/09Aug/09Feb/10亿元01020304050607080%寿险总保费同比增长（右轴）-50050100150200Jan/06Jan/07Jan/08Jan/09Jan/10%国寿平安太保泰康新华资料来源：保监会、Wind、国海证券研究所国寿市场份额降至32.7%，较去年底（36.2%）下滑3.5%，平安2010年7月31日行业研究报告请参阅文后免责条款-4-份额15.3%，下滑0.93%，太保、新华、泰康、人保寿则有不同程度的提升，新华表现最好，份额达到9.2%，太保份额8.8%，也有小幅提升。图5、国寿市场份额下降最多，平安略有下降，太保、新华、泰康、人保寿等份额有所提升2010年6月寿险市场份额32.7%15.3%8.8%8.7%9.2%5.2%7.7%12.3%国寿平安太保泰康新华太平人保寿其他寿险市场份额变化0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%Jun/09Aug/09Oct/09Dec/09Feb/10Apr/10Jun/10国寿平安太保泰康新华太平人保寿其他资料来源：保监会、Wind、国海证券研究所财险保费增速下降平安高速领跑上半年财险总保费收入2087亿，同比增长32.33%，主要是平安、太保的高增长拉动，平安在09年成功超越太保后，仍在高速领跑，上半年增速61.1%，高于太保的45.2%。图6、上半年财险保费2087亿，增速32.33%；平安一路领跑，太保亦保持高速0500100015002000250030003500Aug/07Feb/08Aug/08Feb/09Aug/09Feb/10亿元05101520253035404550%财险总保费同比增长（右轴）-40-20020406080100Jan/06Jan/07Jan/08Jan/09Jan/10%人保平安太保中华联合大地资料来源：保监会、Wind、国海证券研究所人保市场份额小幅降至39%，平安份额稳步提高至15.36%，比年初提高1.5%，太保份额由年初的11.44%提升至12.96%，也有较明显的提升。平安和太保的份额提升主要来源于挤占了中华联合等经营出现困难公司的份额。2010年7月31日行业研究报告请参阅文后免责条款-5-考虑到新准则实施后，财险规模保费能带来更多的当期利润，以及电话车险、网上直销等低成本营销手段的出现，预计平安、太保在财险上的强势地位还将维持，份额仍有提高的空间。图7、人保市场份额下降最多，平安略有下降，太保、新华、泰康、人保寿等份额有所提升2010年6月财险市场份额39.00%12.96%14.36%3.28%4.81%2.67%22.93%人保太保财平安财大地中华联合国寿财其他财险市场份额变化0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%Jun/09Aug/09Oct/09Dec/09Feb/10Apr/10Jun/10人保太保财平安财大地中华联合国寿财其他资料来源：保监会、Wind、国海证券研究所不过，由于上半年汽车销售呈现前高后低的趋势，年初最高达到124%，到了6月则降至47.67%，受此影响，预计保费增速也将出现明显的下行态势，全年增速有望回落至25%左右。图8、汽车销售增速下滑明显，保费增速或将持续下降02004006008001000120014001600Jan/07May/07Sep/07Jan/08May/08Sep/08Jan/09May/09Sep/09Jan/10May/10-40-20020406080100120140汽车销量同比增长资料来源：保监会、Wind、国海证券研究所2010年7月31日行业研究报告请参阅文后免责条款-6-债券收益率持续走低，股市反弹提振信心债券利率不利于保险资金配置中长期国债收益率在7月底出现小幅反弹，但1年期国债收益率走低，目前，10年国债利率保持3.3%的水平波动。企业债收益率则不断走低，10年企业债收益率只有4.68%，据前期5.8%左右的阶段性高点，已经下滑了