长江证券6月宏观经济策略报告

请阅读最后一页评级说明和重要声明短期向下持续，价格回落有利中期----5月PMI宏观经济模型更新及预测报告要点五月官方制造业PMI继续回落，经济减速趋势短期仍将持续从PMI综合指数继续下行来看，紧缩政策对经济的影响仍在延续。相比上月PMI的低于预期由升转降，此次PMI的下行对市场的负面影响在一定程度上已由此前的其它下行数据验证过程中市场的下行消化。PMI回落更倾向于是对经济减速的数据确认。预计中旬公布的工业增加值将小幅回落。PMI分项上：短期向下持续，价格回落有利中期1）生产指数较上月下降0.4，为54.9。货币政策紧缩对企业的影响正在进一步显现，同时，以华中为主的结构性限电也对高能耗行业的生产产生一定负面影响。此外，库存指数回落至50，需求较弱下的企业的主动去库存将逐步展开。各种因素的叠加影响下，生产指数继续回落。2）5月PMI库存由上月的50.8降至50，即采购经理预期后续产成品库存将与当前持平。从4月的真实库存增长情况来看，无论同比增长还是绝对量增长都已达较此前有所降低，结合5月PMI产成品库存为50，我们可能即将会看到真实库存的下降。我们用分行业的PMI生产与PMI库存的差构建一个指标，用来反映各行业的需求情况。从这一指标来看，有色、石油、电气机械、服装、烟草、化学原料及化学制品需求相对较好。3）我们一直强调价格的趋势性回落是市场出现趋势性机会的必要条件。从此次的PMI购进价格指数来看，由上月的66.2大幅度回落至60.3，基于PMI购进价格指数对PPI的领先性，未来两至三个月，PPI出现明显回落的概率较大。当然，PPI向CPI的传导并非线性的，还存在一些其它不确定因素，比如近期干旱引起的食品蔬菜价格上涨。但至少从通胀压力的缓解上来讲，此次购进价格指数的大幅度回落是一个利好的因素。结合PMI的行业配置建议结合分行业PMI所反映的行业基本面变化以及我们的行业配置模型结果来看，我们认为6月上游的黑色金属冶炼及压延、化学原料及化学制品、石油加工和炼焦业、有色金属冶炼及压延，以及电气机械及器材制造业和服装鞋帽制造及皮毛相对景气程序较好，可重点关注。相关研究《弱势需求导致PMI低于预期—3月PMI宏观经济模型更新及预测》邓二勇，2011年5月2日《PMI季节性回升，关注价格与需求的演绎—3月PMI宏观经济模型更新及预测》邓二勇，2011年4月1日《基于PMI的经济预测与行业配置》邓二勇，2010年12月6日分析师：邓二勇(8621)[e-mail]执业证书编号：S0490210070005联系人：杨靖凤(8621)[e-mail]宏观经济模型更新投资策略研究报告PMI经济预测与行业配置2011-06-012请阅读最后一页评级说明和重要声明正文目录一、官方制造业PMI继续回落，经济减速短期仍将持续......................4二、PMI分项指数：短期向下持续，价格回落有利中期.......................52.1新订单指数继续回落，需求尚且乏力..............................................................52.2PMI产成品库存回落至临界值，真实库存将现回落........................................62.3采购量与原材料库存指数继续回落..................................................................82.4原材料购进价格指数大幅回落，PPI显著回落可期.......................................92.5PMI从业人员与供应商配送指数基本稳定.......................................................10三、上月基于PMI的行业比较回顾......................................................11四、基于5月PMI的行业比较.............................................................124.1基于分行业PMI综合指数的行业配置分析......................................................124.2结合PMI分项指标的重点行业解读.................................................................13五、结合PMI的行业配置建议.............................................................143请阅读最后一页评级说明和重要声明投资策略图表目录图1：历年各月份PMI变化趋势比较.........................................................................4图2：PMI新订单、出口订单与积压订单指数趋势....................................................5图3：制造业各行业5月新订单指数及较上月变化....................................................6图4：制造业各行业5月生产指数及较上月变化........................................................6图5：制造业各行业5月产成品库存指数及较上月变化.............................................7图6：工业增加值同比与产品库存同比的库存周期....................................................7图7：基于PMI分项指数的库存周期分析..................................................................8图8：分行业库存积压................................................................................................8图9：PMI采购量指数与原材料库存指数...................................................................9图10：PMI购进价格指数与PPI、CPI的关系..........................................................9图11：制造业各行业5月购进价格指数及较上月变化...............................................10图12：PMI从业人员指数..........................................................................................10图13：PMI供应商配送时间指数...............................................................................10图14：5月制造业各子行业真实涨跌幅度.................................................................11表1：5月官方制造业PMI数据.................................................................................5表2：基于5月PMI对6月行业景气度的判断..........................................................12表3：基于5月PMI对2011年6月各行业涨跌幅预测.............................................134请阅读最后一页评级说明和重要声明一、官方制造业PMI继续回落，经济减速短期仍将持续6月1日，中国物流与采购联合会（CFLP）公布5月制造业PMI指数为52.0，较上月回落0.9个百分点，4月官方制造业PMI为52.9。此前，汇丰公布的5月制造业PMI预览为51.1，但6月1号公布的5月HSBC制造业PMI终值为51.6，好于此前以部分样本进行统计的预览值，但较上月仍有0.2的下滑。从5月各方面数据的观察上来看，对经济下行的判断已经逐步脱离了数据反复的纠结期，各方面的数据都是在逐步验证基本面的向下趋势。在这种背景之下，此次PMI的继续回落也在预期之内。从历史数据来看，5月PMI均表现为季节性回落。2006年至2010年期间，5月PMI指数平均回落2.6，此次回落0.9，回落幅度虽低于往年，但是从绝对数值来看，PMI为近十个月新低。从PMI所反映的经济扩张程度来看，经济正处在减速阶段。3月PMI的疲弱回升后，4月PMI超预期回落，5月PMI继续回落，再次验证了持续紧缩的货币政策对企业生产经营产生的影响。此外，4月底各地陆续出现的限电也对企业的生产产生一定影响，尤其是对限电比较严重的华中地区来讲，从区域PMI指数走势来看，PMI生产指数较上月大幅回落5.3。此外，我们之前所关注的去库存是展开，也是导致PMI继续回落的需要关注的因素。图1：历年各月份PMI变化趋势比较40424446485052545658601月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2006年2007年2009年2010年2011年资料来源：中国物流与采购联合会，长江证券研究部PMI分项指数上，本月各指数无一例外，均较上月出现了回落。三项PMI订单指数均有所下降。由于新订单指数在PMI综合指数计算时所占权重最大，为30%，新订单的回落在本月仍为综合指数回落中贡献最大的因素。结合生产指数与库存指数的变化可以用于判断企业生产经营调节活动的状态。5月PMI生产、新订单、成产品库存延续了4月以来的均表现为向下的走势。多重因素共同作用下，企业生产扩张继续放缓。5月PMI库存由上月的50.8降至50，即采购经理预期后续产成品库存将与当前持平。从4月的真实库存增长情况来看，无论同比增长还是绝对量增长都已较此前有所降低，结合5月PMI产成品库存为50，我们可能即将会看到真实库存的下降。PMI价格指数虽连续第三个月回落，并且5月该指数回落大幅回落5.9个百分点，至60.3。从历史数据来看，其对PPI变化趋势存在2-3个月的领先性，4月PPI的回落验证了我们此前关于PPI即将出现拐点的判断。此次指数的大幅下滑预计也将反映在未来两三个月内PPI的明显回落。5请阅读最后一页评级说明和重要声明投资策略表1：5月官方制造业PMI数据资料来源：中国物流与采购联合会，长江证券研究部二、PMI分项指数：短期向下持续，价格回落有利中期2.1新订单指数继续回落，需求尚且乏力三项PMI订单指数均有回落，其中在PMI综合指数计算时占30%的新订单指数在本月综合指数回落中贡献最大。新订单指数增加的主要是一些上游行业，包括石油加工及炼焦、化学原料及化学制品、黑色金属冶炼及压延制造业、有色金属冶炼及压延制造业。同时，一些消费品订单也有所增加，包括服装鞋帽制造、食品加工及制造、饮料业、医药。新订单下降较多的为非金属矿物制品、纺织业、交通运输设备制造业。制造业的新订单情况可以反映整个经济的下游需求状况。3月新订单指数季节性回升以来，该指数在4月下降1.4个百分点，本月继续回落1.7个百分点，反映下游