13投资银行学案例企业并购

迷雾1993年9月，沉淹于几个月凄迷市道中的上海股市却出现了一道风景线——延中实业逆市而扬。1993年9月6日，延中实业（600601）开盘9.20元，收盘9.45元，成交量71600股，价升量增，走出了长期低迷徘徊于8.8元的盘局。以后接连11个交易日该股逆市连续上涨，到9月29日，收盘价为12.05元，引起了市场的种种猜测。举牌9月30日上午11点15分，延中股份12.91元时，上海证券交易所突然宣布延中暂时停牌，一个传闻了近两个星期的消息终于得到了证实！深圳宝安集团上海分公司公告：“本公司于本日已拥有延中实业股份有限公司发行在外的普通股5%以上的股份，现根据国务院《股票发行与交易暂行条例》第四章‘上市公司的收购’第四十七条的规定，特此公告。”宝安正式宣布收购延中，在股市上掀起了引人注目的“宝延风波”。此时，宝安已持有延中15.98%的股份。恶战迷底揭开，上海昌平路，延中公司总部犹如晴天霹雳，一场收购与反收购战打响。面对宝安咄咄逼人之势，延中实业聘请在应付敌意收购方面有丰富经验的施罗德集团香港宝源投资有限公司作为公司反收购顾问，谋划反击行动。10月4日，宝安再次公布已持有延中16%的股份，事实上已成为延中第一大股东。10月5日下午，延中总经理秦国梁在《证券法（草案）》讨论会上提出三大疑问：1、9月29日，宝安上海公司已持有延中股票的4.56%，按照5%就在申报的规定，它只能再买0.5%。然而，9月30日集合竞价时，沪宝安一笔就购进延中股票342万股，如此跳过5%，一下达到16%，是否犯规？2、既然沪宝安9月30日实际已购得479万余股，公告时为何只笼统说5%？3、近两天沪宝安仅买延中股票就用了6000多万元，这笔巨额资金从何而来？10月6日，宝安集团与延中实业两家领导层首次面对面接触。宝安上海公司总经理何彬向延中董事会提出两点要求：一是10月20日之前召开临时股东大会，改选董事会，讨论公司新的发展规划；二是查阅公司会计账目。延中则表示：宝安的收购是敌意收购，认为一个企业可以收购延中，延中也可以反收购。双方会谈不欢而散。当天下午宝安即公布，对延中的持股量已达18%。10月8日，宝安集团上海公司发表致延中实业全体股东及员工的公开信，信称如果宝安参与延中实业的经营与决策，将会用宝安的经验，完善和加强延中的经营管理，大力支持延中发展项目，增强蠃利能力，提高员工待遇。而延中董事长则表示不会因宝安方的提议而召开临时股东大会。宝延双方就延中实业的控制权问题争得难解难分。狂炒“鱼蚌相争，渔翁得利”。在宝安与延中恶战的同时，股票市场上的炒手也开始了对延中股票的疯狂炒作。10月4日，延中复牌，股价收在22.8元；10月7日，延中再次复牌，当日最高价42.2元，收盘价34.16元。在这惊心动魄的一周里，延中创造了中国股市四个之最：个股交易量之最，个股换手率之最，个股日涨幅之最，个股日成交量之量。结局在宝延双方无法就并购达成一致的情况下，中国证监会、上海市证管办和上海证券交易所组成联合调查组对此事进行了联合调查，依据当时的法律法规进行了处理。10月16日，证监会公布了联合调查的结果和处理决定。由于宝安公司在收购过程中涉嫌违规，做出了处理意见：1、承认宝安上海公司对延中实业的控股地位；2、宝安上海公司的两个关联企业于9月30日卖给社会公众的24.60万股延中股票所获利润归还延中公司；3、对未按规定履行有关文件和信息的报告、公开和公布义务的宝安上海公司给以警告处分，罚款人民币100万元，对其两家关联企业给以警告处分。在上海证管办的安排下，宝延双方在本次股权收购案的问题举行了会谈，在宝安参与延中的管理和决策方面达成了一致。宝安持有延中股份达19.8%，凭股权优势控制了延中。延中放弃起诉和反收购。宝延双方都作出了一定程度的妥协。至此，沸沸扬扬的“宝延风波”暂告一段落。意义开创了中国股市市场并购之先河；创造了中国股市的“三无概念”股；对有关法律法规的完善，证券市场的监管提出了思考。一年多以后，新的董事长上任，给延中带来了勃勃生机，在较短的时间内，延中新建了房地产、饮用水、服装等10来个子公司。到1995年，延中已发展成一个多元化企业。总资产达5亿多元，比1993年增长了93倍，净利润3000多万元，增长了62倍。后续1998年5月11日，北大方正举牌延中，5月25日，在延中实业默许下，北大方正改组了延中实业董事会，取得了对延中实业经营管理的控制权。1999年，延中实业更名方正科技，实现了借壳上市。北大方正入主延中实业后，对延中实业实施了大手术，把那些与科技无关的子公司孙公司全部切出，装进计算机网络等高科技项目，并以北京、上海、深圳为中心，成立了计算机研发、生产、销售、服务体系。2000年，方正科技主打产品方正电脑的年销售量就达80多万台，市场占有率稳居全国第二位，并连续7个季度进入亚太10强。2000年中报显示，方正科技总资产达到了10个亿，净利润6000多万元。2001年5月12日，北京裕兴举牌北大方正；2001年11月12日，上海高清举牌北大方正；收购与反收购战仍在继续。背景中国零售业自1992年起开始实行部分对外开放，根据加入WTO的承诺，到2004年底将实现完全开放。在此期间，国际上著名的零售商均已进入中国，尤其在连锁零售领域更是扩张迅速。据统计2003年，23家外资连锁企业在国内销售总额达1009亿元，而百强中92家中资连锁企业销售总额为2175亿元，外资商业资本所占市场份额超过了四分之一，民族连锁零售商面临的竞争环境越来越残酷。为了整合产业资源，消除同业竞争，实现集约经营、连锁发展，追求规模效益，做大做强流通服务业，打造民族零售业战舰，2004年4月8日，第一百货（600631）和华联商厦（600632）两家公司同时对外公布吸收合并方案。合并方财务顾问：合并方式合并方——第一百货（600631，前收盘价9.27元）被合并方——华联商厦（600632，前收盘价9.53元）存续公司——百联（集团）股份（600631）第一百货通过换股吸收合并华联商厦，使华联商厦的全部资产、负债及权益并入第一百货（采用权益集合法），其现有的法人资格因合并而被注销，合并后存续公司更名为上海百联（集团）股份有限公司。这一并购行为开创了中国证券市场上市公司换股合并之先河。合并前后第一百货(600631)非流通股3.94亿股流通股1.88亿股华联商厦(600632)非流通股2.9亿股流通股1.23亿股存续公司百联股份折股比例非流通股1:1.273流通股1:1.114换股方案换股方案华联商厦第一百货新公司非流通股11.2737.74亿股流通股11.1143.26亿股11亿股现金选择权非流通股3.527元/股2.957元/股流通股7.74元/股7.62元/股折股比例兼顾四方利益非流通股：每股净资产为折股比例的基础；流通股：每股股价为价值基础，双方董事会召开前30个交易日每日加权平均价格算术平均值为基准。在此基础上，合并双主主要考虑了商用房地产潜在价值、盈利能力及业务成长性等因素对折股比例进行加成计算。加成系数为5.4%非流通股折股比例折股比例=被合并方每股净资产/合并方每股净资产×（1+加成系数）折股比例=（3.572/2.957）×（1+5.4%）=1.273流通股折股比例折股比例=（华联商厦董事会召开前30个交易日加权股价均值+每股未分配利润）/（第一百货董事会召开前30个交易日加权股价均值+每股未分配利润）×（1+加成系数）折股比例=（8.91+0.39）/（8.69+0.11）×（1+5.4%）=1.114现金选择权体现对中小投资者进行最低成本保护流通股现金选择权价格以董事会召开前12个月每日加权平均价格的算数平均数上浮5%计算。考虑因素：1、12个月每日加权平均价格的算数平均值表示最近12个月投资者的平均持股成本；2、在上价格基础上给予5%的溢价，考虑了投资者的合理回报；3、参考了同行业上市公司市场平均市盈率水平。同行业平均市盈率为34.35，一百现金选择权对应的市盈率为36.29，华联为33.65，与同行业平均市盈率接近。2004年11月16日，中国证监会同意第一百货因吸收合并华联商厦,而向华联商厦全体股东定向发行5.18亿股普通股,其中,向非流通股股东发行3.80亿非流通股,向流通股股东发行1.39亿流通股。证监会同时豁免了百联集团和第一百货的要约收购义务。2004年11月18日，华联商厦终止上市；2004年11月26日，上海百联集团股份有限公司正式复牌。合并后的百联股份（600631）成为两市股本规模最大的商业上市公司。吸收合并前后主要指标对比（截止2003年底）项目第一百货（合并）华联商厦（合并）百联股份模拟报表总资产（万元）367311229799597083股东权益（万元）172344150940322936主营业务收入（万元）266430150104416534利润总额（万元）12495956722008吸收合并之后的合作协合效应百联股份整合两大连锁事业部、重新配置资源，降低竞争摩擦成本统一采购和配送统一服务，提升对忠诚客户的吸引力统一调配资金，节约资金费用统一标识和营销销售额提高主营成本降低管理费用降低销售额提高财务费用降低协同效益百联旗下主要商业业态百联股份百联股份连锁百货连锁超市购物中心生活时尚百货都市时尚百货（中高档）大卖场便利店社区型购物中心邻里型购物中心标准型超市超区域型购物中心百联股份600631百联股份合并前后盈利能力比较项目/报告期2003200420052006200720082009基本每股收益(元)0.080.130.180.240.320.320.37每股净资产(元)2.963.23.273.364.194.195.98流动比率(倍)0.20.530.620.440.170.140.19速动比率(倍)0.150.380.460.390.150.120.17资产负债比率(%)0.50.410.440.460.560.570.51净利润率(%)0.030.040.060.070.080.080.06总资产报酬率(%)0.010.020.020.040.030.030.03百联股份60063100.10.20.30.42003200420052006200720082009百联股份合并前后每股收益变化并购再起2010年11月4日，百联集团旗下的两家上市公司百联股份和友谊股份同时发布重组方案：友谊股份吸收合并百联股份，同时以定向增发方式向百联集团发行A股，收购上海第一八佰伴36%股权和上海百联集团投资有限公司100%股权。本次重组体现了上海国资的产业整合思路，完成重组后的友谊股份将更名为“上海百联集团股份有限公司”，并成为中国最大、业态最齐全的零售百货类上市公司。此次重大重组包括两项交易：友谊股份（600827）向百联集团发行A股股份购买百联集团持有的八佰伴36%股权和投资公司100%股权，共计47亿元；友谊股份以新增A股股份换股吸收合并百联股份。百联股份（600631）与友谊股份的换股比例确定为1∶0.861，即每1股百联股份之股份换得0.861股友谊股份A股股份。吸收合并完成后，存续方友谊股份的名称将变更为“上海百联集团股份有限公司”，主营业务为百货零售业，经营范围变更为综合百货、连锁超市、国内贸易等。换股吸收合并方案百联集团结构图变更网络泡沫2000年美国经济进入网络泡沫时期，2000年3月10日，纳斯达克指数最高达到5048.62点，从4月份到7月份，中国三大门户网站——新浪、网易、搜狐纷纷登陆海外资本市场，NASDAQ和IPO成为时尚。2000年7月12日，SOHU.COM正式在纳斯达克市场上市，搜狐股票开盘价13美元、最高价13.78美元、最低价12.625美元、收盘价13美元。搜狐公司在纳斯达克融资500