CDRS药业公司股权评估案例

CDRS药业公司股权评估案例-1-CDRS药业公司股权评估案例一、案例内容（一）一般情况简介自2004年12月，中国资产评估协会颁布《企业价值评估指导意见（暂行）》之后，特别是国资委2006年274号文件实施以来，企业价值评估越来越引起评估界的关注，特别是过去成本法一统天下的模式逐渐开始改变，企业价值评估的收益法和市场法的作用逐渐开始发挥出来，但目前国内评估界对收益法评估还存在一些意见不一致的地方，对于收益法中的一些重要参数的分析取值也存在不同的做法，特别是对于未来预测，包括经营业绩的预测、营运资金的预测、资本性支出和折旧/摊销的预测等都还存在一些不同的做法，因此需要业内人士不断的思考、完善收益法的评估。对于市场法在国外已经是比较成熟的评估方法，但目前在国内尚处于发展的初期阶段，从理论认识到实际应用都还存在一些需要进一步研究的深入认识的部分。本案例涉及一家药业企业的评估，分别采用了收益法和市场法进行评估。案例试图在收益法评估中给出一套相对完整的评估处理方法，同时也试图给出一套收益法应该包括的各种表格和折现率、缺少流通折扣率等重要参数的估算方式；对于市场法则试图探索出一套适用的评估估算方法和表格等。（二）评估项目背景CDRS药业有限责任公司是一家从事生物药品生产的企业，企业注册资本为人民币8,000万元，经营范围包括生物制品的研制、开发、生产、销售以及科研成果转让；基因重组制品的研究、开发、生产、销售；批发化学药制剂（有效期至2010年1月11日）；经营企业自产产品及技术的出口业务；经营本企业及成员企业生产所需的原辅材料、仪器仪表、机械设备、零配件及技术的进口业务（国家限定公司经营和国家禁止进出口的商品及技术除外）；经营进料加工和“三来一补”业务。公司目前的主要产品为血液制品。公司于1997年3月12日由卫生部***研究所经营开发公司（出资60万元，持股比例44.44%）、SS物资经销公司（出资25万元，18.52%）、DDD工程技术开发部（出资25万元，18.52%）、CCC生物技术有限责任公司（出资25万元，18.52%）共同投资设立，注册资本135万元。后经多次增资和股东变更，目前被评估公司注册资本为人民币8,326.10万元；其中****研究所持股比例90%，中国HHH进出口总公司持股比例10%。公司现有的近500名员工中，中高级技术人员100余人，占员工总数的三分之一，公司拥有目前亚洲昀大、生产工艺昀先进的血液制品车间，投浆能力达1,000吨/年，生产规模在国内名列前茅。（三）评估技术分析1．被评估企业财务报表分析、调整(1)被评估企业财务报表分析、调整CDRS药业公司股权评估案例-2-所谓财务报表分析、调整主要包括以下两方面的内容：1)非市场因素的调整所谓非市场因素调整主要是指对被评估企业和对比公司历史数据中由于关联交易或其他因素造成的非市场价格交易数据因素进行分析、确认和调整。由于本次我们评估的价值形态为持续经营假设前提下的市场价值，因此对于被评估企业和对比公司中可能存在的非市场因素的收入和支出项目进行市场化处理，以确认所有的收入、支出项目全部是市场化基础的数据，剔除由于关联交易等非市场化的因素。根据我们的了解，本次评估中所参考的历史数据中不存在大量的非市场化因素影响的收入、支出项目。2)非经营性资产、负债的确认与调整非经营性资产所谓非经营性资产在这里是指对企业主营业务没有直接“贡献”的资产。我们知道，企业中不是所有的资产对其主营业务都有直接贡献，有些资产可能对主营业务没有直接“贡献”，如长期投资、在建工程及一些闲置资产等。企业的长期投资是企业将自身的资产通过让渡给其他人拥有或使用，而本身收取投资收益。上述投资收益与自身的主营业务没有直接关系，因此作为针对企业主营业务来说也可以称为非经营性资产。非经营性资产的另一种形态为暂时不能为主营业务贡献的资产或对企业主营业务没有直接影响的资产，如在建工程、多余现金和长期闲置资产等。我们根据被评估企业截止评估基准日的财务报告以及我们了解的情况分析确定被评估企业存在以下非经营性资产如下：①货币资金截止评估基准日，被评估公司共有货币资金9,805.2万元，我们认为企业需要现金支付的成本、费用大致为人工费、销售费用和管理费用，上述费用一般必须使用现金支付。根据企业的2009年的经营预测，上述需要现金支付的费用大致为6,840万元。根据企业生产情况，采浆和窗口期大致需要4个月（注：所谓窗口期是指根据国家规定新采用的人血血浆必须保存至少90天或3个月后，再对原献血人员进行体检，合格后其90天前献的血浆才能成为合格血浆）、企业生产周期大约为1.5~2个月、生产出产品后需要将样品送中国生物制品鉴定所检验合格后方能上市，这个鉴定成为“批前发”，申请批前发时间大约3个月，如果再考虑销售回款时间1~2个月，大致的生产、销售周期为9~10个月。如果考虑9~10个月的生产销售周期，则全年资金周转率为1.3次，因此大约需要现金数量为6,840/1.3，大约为4,900万元，考虑到企业在经营期可能还可以获得一些现金，因此我们我们认为企业的货币资金存量只需保证4,000万元即可，其余作为非经营性资产。②预付账款：截止评估基准日，被评估公司共有预付下属单采血浆站的预付款4,330.9万元。根据我们的了解，有一部分预付血浆款为被评估公司应下属浆站在改制和启动经营期间的要求，以预付血浆款形式提前付出的款项，用于下属浆站的固定资产购置和改造，这部分款项超过了实际生产经营的需要。考虑此款项的性质，我们将截至评估基准日下属子公司库存血浆的预计总销售额抵减预付款后的余额3,799.6万元作为非经营性资产。③应收股利：CDRS药业公司股权评估案例-3-截止评估基准日，被评估公司共有应收股利98.7万元，为应收子公司的股利分红，此次评估认定为非经营性资产。④其他应收款截止评估基准日，资产占有方其他应收款中列明的应收股东CD的1,339.6万元中包含500万元的借款和396万元的应收技术转让款，上述两项款项与企业生产经营无关，确认为非经营性资产。⑤长期股权投资：截止评估基准日，资产占有方资产负债表上列明的长期股权投资共计3,340万元，股权投资是将本企业的资金投到其他企业中去使用，因此它与本企业的经营是没有直接联系的，针对本企业主营业务来说，为非经营性资产。⑥土地使用权：截止评估基准日，资产占有方拥有土地，其中有面积为13,538.8平方米的闲置绿地尚未利用，账面值为461.4万元，此次评估作为非经营性资产。非经营性负债所谓非经营性负债是指企业承担的债务不是由于主营业务的经营活动产生的负债而是由于与主营业务没有关系或没有直接关系的其他业务活动如对外投资，基本建设投资等活动所形成的负债。根据企业提供的评估基准日的经审计的资产负债表，我们发现企业存在非经营性负债如下：①其他应付款截止评估基准日，资产占有方的其他应付款中，有应付关联方经营开发公司款项155万元以及收到的北京***公司给下属浆站的100万元捐款，本次评估界定为非经营性负债。②应付股利：截止评估基准日，资产占有方应付股东股利408.9万元，本次评估界定为非经营性负债。非经营性资产净值综上所述，被评估公司非经营性资产净值详见下表：单位：万元序号项目非经营资产、负债一非经营性资产账面原值账面净值1多余现金5,805.25,805.22对外长期投资3,340.03,340.03其他应收款896.0896.04预付账款3,799.63,799.65土地使用权461.4461.46应收股利98.798.7小计14,400.914,400.9二非经营性负债1其他应付款255.0255.02应付股利408.9408.9合计663.9663.9三非经营性调整净值13,737.013,737.0有关非经营性资产和非经营性负债的详细情况请参见收益法附表1-15。CDRS药业公司股权评估案例-4-3)被评估企业负息负债的确认所谓负息负债是指那些需要支付利息的负债，包括银行借款、发行的债券、融资租赁的长期应付款等。负息负债还应包括其他一些融资资本，这些资本本应该支付利息，但由于是关联方或由于其他方面的原因而没有支付利息，如其他应付款等。根据被评估公司评估基准日的资产负债表负息负债包括：短期借款：19,500.0万元一年内到期长期借款：3000.0万元长期借款：5500.0万元专项应付款：50.5万元合计：28,050.5万元有关被评估企业的负息负债详细情况，请参见收益法附表1-14。考虑到被评估企业存在多余货币资金5,805.2万元，因此我们认为负息负债的净值应该为扣除非经营性货币资金后的负息负债。经调整分析确定被评估企业的负息负债明细如下表：序号负债类型负债具体明细项金额（万元）1银行借款短期借款19,500.02一年到期的长期负债3000.03长期借款5500.04银行借款小计28,000.05其他专项应付款50.56其他小计50.57金融性非经营性资产货币资金5805.28负息负债合计22,245.32．对比公司财务报告分析、调整与被评估企业一样我们同样需要对对比公司的非经营性资产、非经营性负债和负息负债进行确认和分析调整。(1)非经营性资产的确认对于对比公司非经营性资产和负债的确认我们是根据对比公司的财务报告分析确认的。我们认为对比公司非经营性资产主要应该包括：z交易性金融资产z应收股利z可供出售金融资产z持有至到期投资z长期股权投资z投资性房地产z在建工程z工程物资(2)负息负债的确认对比公司的负息负债主要应该包括：z短期借款CDRS药业公司股权评估案例-5-z交易性金融负债z其他应付款z一年内到期的长期负债z非流动负债合计4．对比公司的选择由于被评估企业---被评估公司是一家非上市公司，因此不能直接确定其市场价值，也无法直接计算其风险回报率等重要参数。为了能估算出该公司的市场价值、经营风险和折现率，我们采用在国内上市公司中选用对比公司并通过分析对比公司的方法确定委估企业的经营风险和折现率等因素。对比公司的选取过程如下：在本次评估中对比公司的选择标准如下：z对比公司近年为盈利公司；z对比公司必须为至少有两年上市历史；z对比公司只发行人民币A股；z对比公司所从事的行业或其主营业务为血液制品生产或相关行业。根据上述四项原则，我们选取了以下3家上市公司作为对比公司：对比公司一：华兰生物华兰生物工程股份有限公司，股票简称：华兰生物，股票代码：002007。该公司前身为华兰生物工程有限公司，系1992年经新乡市对外经济贸易委员会[92]新经贸资字第026号文件、河南省人民政府外经贸豫府资字[1992]第035号批准证书批准，由卫生部兰州生物制品研究所驻新乡服务部、台胞安瑞麟先生和香港丰源贸易公司共同出资设立，注册资本人民币500万元。1992年至1999年2月,公司经过历次增资扩股及股权转让。2000年9月，公司以2000年8月31日经审计的净资产4,500万元为基数按1:1的比例进行折股，整体变更为华兰生物工程股份有限公司。公司经营范围为生产、销售自产的生物制品、血液制品。主营业务为生产、销售自产的血液制品。对比公司二：科华生物上海科华生物工程股份有限公司，股票简称科华生物，股票代码：002022。该公司是1998年11月23日，由上海科华生物工程股份有限公司职工持股会(原)、唐伟国、徐显德、沙立武、上海科申实业有限公司及另外47位自然人作为发起人，经上海市人民政府沪府体改审(1998)065号文批准，以发起设立方式成立了上海科华生物工程股份有限公司，并依法向上海市工商行政管理局注册登记，注册资本为1000万元，领取了企业法人营业执照(注册号为3100001005388)。公司经营范围为生化试剂，医疗器械，临床诊断试剂，生化试剂检验用具，基因工程药物，微生物环保产品的研究生产和经营，兽用针剂，以及相关的技术服务。从2002年8月起，发行人获准经营自产产品的出口业务以及其自身所需的机械设备、零配件、原辅材料的进出口业务。主营业务为体外临床免疫诊断试剂、体外临床化学诊断试剂，核