通信行业烽火通信深度报告之二5G承载大周期开启光网络设备持续领先弹性最大20180719东

目录1长期稳健发展，崛起的国内电信设备商第三极多项催化剂渐次落地，5G承载大周期开启股权激励落地，迎接5G厉兵秣马盈利预测与投资建议风险提示第一章长期稳健发展，崛起的国内电信设备商第三极2烽火通信是国内优秀的信息通信网络产品与解决方案提供商，主营业务涵盖光网络、宽带数据、光纤光缆三大系列。烽火通信在中国电信2016年、2017年第一批、2017年第二批的DWDM/OTN设备招标中连续中标。表1：公司近年在三大运营商OTN和PON集中采购中的中标情况1.1.长期稳定发展，持续稳固核心通信设备商地位在中国移动2016年的OTN设备招标中中标，并且份额稳中有升。5G时代有望获得份额持续提升。表2：烽火通信主要产品➢烽火通信主要产品传送接入数通OTNPON路由器PTNFTTx交换机MSTPONU安全网关烽火具有完善的光网络设备产品线，烽火通信主要光网络产品包括OTN、PTN等几大类。➢中国移动：主导SPN方案2018年Q3启动SPN现网试点图1：SPN技术架构➢中国电信：在5G承载领域主导M-OTN方案图3：端到端分组增强型OTN方案示意图➢中国联通：城域WDM技术取得实质性进展图2：WDM-PON承载5G应用场景运营商5G承载方案及烽火解决方案介绍：➢烽火通信主要产品解决方案①烽火通信PTN解决方案②超大容量、超高速光传输解决方案③多种400G网络解决方案图4：PTN解决方案技术演示图5：烽火通信FitNet网络架构图6：400G网络解决方案技术演示1.2.光网络设备产品线齐全，5G核心供应商图7：公司主营业务构成（亿元）通信系统、光纤光缆及电缆、数据网络产品各约占60%、26%、10%左右。➢烽火通信主营业务构成产业进入5G时代，系统复杂的提升和产业价值链的重塑使得核心技术非常重要。公司高度重视技术实力的发展，从三个层面正在不断提升：1、标准方面：高度重视国际标准制定和专利的获取，参加了几乎所有具有影响力的国际标准组织的工作。2、技术研发方面：公司费用化研发支出19.5亿元，同比增长16.26%，居于行业领先水平，持续提升公司技术实力;公司对武汉光谷信息光电子创新中心有限公司进行增资，增资金额达到3000万元，公司共持有18.75%的股权。3、产品研发方面：5G承载方案、100GOTN芯片、400G光模块、SDN/NFV产品均实现突破，提升了公司行业地位。1.3.运营商削减资本开支背景下逆势增长，市场份额持续提升设备商营业收入（亿元）同比运营商业务同比备注华为600015.7%2.5%受到市场投资周期波动影响，其中美洲区域影响较大，营收同比下滑10.9%。中兴通讯10887.5%8.32%运营商业务增速位居四大设备商之首，国内和海外市场均稳步提升。爱立信1504-10%—重组成本、减值、客户项目的拨备及调整。中国LTE投资缩减，以及东南亚、印度、中东和非洲等地的大型移动宽带项目提前完工导致。诺基亚1802-3%—连续两年未能实现盈利。但整体实力明显增强。烽火通信210.5621.28%—在整体市场环境处于下行周期环境下，公司在通信设备、光纤光缆、数据网络产品多个产品线保持积极发展势头，实现20%以上高速增长，进一步扩大市场份额和品牌影响力。表3：2017年5大设备商营业收入统计表整个2017年全球电信设备市场收缩资本开支，全球4大设备巨头营收增长均放缓。在整体市场环境处于下行周期环境下，烽火通信在通信设备、光纤光缆、数据网络产品多个产品线保持积极发展势头。图8：公司营业收入情况（亿元）图9：公司归母净利润情况（亿元）烽火有望成为国内电信设备商的第三极。第二章多项催化剂渐次落地，5G承载大周期开启22.1.5G技术标准冻结，产业化推进顺利6月14日，5GNR独立组网功能冻结，不仅使5GNR具备了独立部署的能力，也带来全新的端到端新架构，这意味着5G正式可以进入到商用阶段。图10：5G技术标准进程示意图此次独立组网标准冻结，让5G确定了全新的网络架构和核心网，其将让网络向IT化、互联网化、极简化、服务化转变。2.2.5G频率分配进行中，我国有望近期落定频率资源是5G网络发展的核心基础资源，各国政府都对5G频率分配投入了相当的重视。我国频率使用政策属于频率主管部门授权使用类型和使用年限的制度，与西方国家一般采用的拍卖制相对应。我国频率主管机构对无线频率的分配，即可等同于外国的频率拍卖。目前我国在5G核心频率分配上属于全球领先水平，仅落后于4月完成5G频率拍卖的英国和6月完成拍卖工作的韩国。我们认为，国内5G核心频率分配即将落地（预计将在18年三季度）将为5G网络部署奠定基础，保障运营商按期推进5G建网。频率分配方案确定后，各家运营商在试点城市加快完成网络部署，有利于为后续大规模5G建网积累站点规划、站点配置、网络优化等多方面经验，有利于我国5G产业加速发展。2.3.MWC各家加紧产品展示和产业联盟构建，有助于5G落地加速运营商（1）中国移动发布《5G终端产品指引》，就目前5G终端面临的现状、需要突破的四大难题以及对5G终端技术的建议进行了深度的分析。（2）中国联通举行5G及网络转型发布会，明确表示将基于最新冻结的5GSA（独立组网）标准建设5G网络，2020年正式商用。（3）中国电信正式发布《中国电信5G技术白皮书》，这是全球运营商首次发布全面阐述5G技术观点和总体策略的白皮书。设备商（1）华为、爱立信、诺基亚等厂商纷纷推出5G网络设备和组网方案；（2）华为展示端到端5G商用产品、爱立信展示5GAI云无人机、诺基亚上海贝尔展示基于AirScale的5GNR，5G设备领域技术进入全面成熟阶段。应用端（1）工业互联网、VR/AR、智能驾驶、智能医疗等都在高速成长。（2）5G网络将成为新经济核心基础设施，推动各类新应用快速发展。设备商与运营商（1）联通华为签署5G战略合作；（2）移动成立5G联合创新中心，推动GTI5G通用模组产业合作计划，5G产业获得强强联合的联盟支持。表4：MWC大会各家产品展示表2.4.5G产业发展符合预期，传输网络投资窗口将打开5G基站应用超大带宽、高阶MIMO、帧结构增强等一系列技术手段，使得单站的带宽承载能力突飞猛进。5G频谱将新增Sub6G及超高频两个频段，使得5G基站带宽需求大幅提升，预计将达到LTE的10倍以上；我们估算5G时代传输设备投资规模也将大幅提升。图11：5G传输设备需求量预测（万）图12：5G传输设备投资规模预测（亿）5G网络承载的数据容量和业务类型相比于4G网络将有大幅提升，也能创造更多产业价值。运营商也必须为升级网络付出更多成本，资本开支预计相比4G时期提升50%以上。我们关注过去6年三家运营商资本开支，移动网络投资和传输网络投资大体上反向波动（2017年相对比较特殊，移动获得NB网络牌照大规模部署NB网络叠加，电信全面部署LTE800网络导致移动网络投资增长）。图13：三大运营商历年投资分析注：各家运营商统计口径不完全相同。我们认为，5G时代传输网络投资将提升，传输设备最先受益。第三章股权激励落地，迎接5G厉兵秣马2本次股权激励占总股本比例较前两次都高，达到5.207%，规模显著高于此前股权激励。本次激励计划的锁定期为首次授予日起的24个月，之后将分三期解锁，最后一期的解锁时间为首次授予日起48个月后的首个交易日，每期解锁1/3。解锁条件主要包括三项：一是2019-2021年的净资产收益率分别不低于9%、9.5%和10%，且每年的净资产收益率不低于同行业平均业绩（或对标企业75分位值）水平；二是以2017年的扣非净利润为基数，2019年、2020年、2021的扣非净利润复合增长率均不低于15%；三是2019-2021年，新产品销售收入占比主营业务收入不低于15%。本次股权激励规模较为可观，激励力度较大，有利于在5G竞争来临之前稳定公司的管理团队和核心技术、市场人才队伍，并鼓舞全公司的士气。此外，我们认为，股权激励获批，也使得过去一段时间里公司股价主要压制因素消失，市场信心有望恢复，公司的经营效果和业绩释放将有望快速提升。第四章盈利预测与投资建议24.1.核心假设1.5G时代整个传输设备市场规模将超过1300亿元，相比于4G时代有较大提升。2018-2019年移动基站新增数量保持低位，运营商数千亿的投资将包含较多传输网络投资比例。2.5G时代中国逐渐从跟随走向引领，主设备商是5G产业链核心，对上游器件、仪表、芯片、终端等产业链有重要引导和掌控，是国家对5G产业支持的关键点。因此包括烽火在内的国内主设备厂商迎来重要发展机遇。3.光通信行业持续高景气，未来2-3年光网络、光模块、光纤光缆需求保持旺盛。4.数据流量持续爆发，IDC规模扩张，云计算、大数据等相关业务发展迅速；网络信息安全重要性不断提高，信息安全业务需求持续上涨。5.公司募投项目实施，高速网络系统设备产业化、特种光纤产业化、海洋通信系统产业化、云计算和大数据项目、营销网络体系升级项目进展顺利，为公司营收持续提升增添发展动力。4.2.业务发展预测表5：公司各业务板块营收预测业务分类项目20172018E2019E2020E光设备营收（百万元）13195.4716494.0023091.0031173.00增速-25.00%40.00%35.00%毛利率24%24%24%24%光纤光缆及电缆营收（百万元）5456.646276.007217.008299.00增速-15.02%14.99%14.99%毛利率18.01%18.00%18.00%18.00%数据网络产品营收（百万元）2126.752765.003733.004853.00增速-30.01%35.01%30.00%毛利率46.57%46.00%44.00%42.00%其他业务营收（百万元）277.36332.00399.00479.00增速-19.70%20.18%20.05%毛利率21.52%22.00%22.00%22.00%总和营收（百万元）21,056.2225,867.0034,440.0044,804.00总EPS（元）0.740.951.221.544.3.投资建议1、5G时代的流量需求及技术演进驱动，运营商开支在光通信领域的结构性增长是必然。未来三年，光通信设备订单规模有望加速提升。公司凭借多年骨干网和城域网光通信领域技术积累，海外市场获得突破份额提升，收入规模高速增长。2、烽火通信产品围绕光通信全产业链布局，技术先进，是国内光通信产品布局最全的企业。公司产品线完整覆盖光通信领域，能最大化分享光通信行业成长带来的机遇。3、公司积极布局数据通信（美国超微）、信息安全（烽火星空）等高增长、需求确定等领域，新的营收增长点不断切换，推动公司营收、利润长期高速增长。我们持续看好公司在未来5G产业发展的核心设备供应商地位，公司增长潜力较大，产业链占据价值不断提升。我们预计公司2018-2020年的EPS为0.95元、1.22元、1.54元，对应PE为27、21、17倍，给于“买入”评级。第五章风险提示2➢风险提示1、运营商收入端持续承压，被迫削减建网规模或者向上游压价。2、国家对5G、物联网等新兴领域扶持政策减弱，运营商部署5G/NB网络意愿减弱，进度不及预期。3、5G标准化和产品研发进度不及预期，产品单价大幅提升，商用部署时间推迟。4、海外通信设备商技术进步和产品升级超预期，产品竞争力快速提升，导致国内厂商市场份额下降。◆通信首席，侯宾。2017年新财富第二名团队成员。北大光华工商管理硕士，北京邮电大学通信工程学士。曾就职于中国联通，高级工程师，8年技术战略、网络规划建设管理和采购经验，获得9项省部级奖项。对电信设备及运营服务、互联网创新、新技术趋势(5G、物联网、量子产业、AI、VR/AR)等领域有深入研究和独到见解，擅长新技术战略研判、产业链调研、行业和公司的深度研究。◆通信分析师，孙云翔北京邮电大学通信系统硕士，6年通信行业的产业/投资研究经验。曾就职于中国联通，专注于移动通信前沿技术研究、战略级网络规划、无线频谱战略规划。2015年加入东吴证券研