中信建投佩蒂股份300673乘宠物行业春风新品类开拓助力公司茁壮成长

CHINASECURITIESRESEARCH请参阅最后一页的重要声明[table_main]中小公司动态报告证券研究报告·上市公司深度乘宠物行业春风，新品类开拓助力公司茁壮成长公司是国内宠物零食咬胶领域的绝对龙头，产品包括畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉制零食、鸟食和可食用小动物玩具、烘焙饼干等系列产品，其中畜皮咬胶、植物咬胶为公司主要产品，2016年收入合计占比超过93%，国外市场收入占比达到96%。背靠全球宠物优质品牌和渠道，ODM出口是现阶段主要商业模式。公司下游客户十分优异，主要为美国、欧盟、加拿大等国家和地区的宠物产品品牌商、零售超市和宠物专卖店，包括SpectrumBrands、Petmatrix、Wal-Mart、PetSmart、PETSATHOME，前五大客户收入占比达到92%。植物咬胶品类成功开拓，带动公司快速成长。2012年以来畜皮咬胶增长较为缓慢，而新品类植物咬胶迅速放量。2012年植物咬胶收入仅为2754.30万元，至2016年已经达到2.07亿元，收入占比达37.66%。毛利率来看，植物咬胶2016年毛利率为32.90%，高于畜皮咬胶4.8个百分点，盈利能力更强，其占比的提升带动整体毛利率不断提高。大客户整合带来的渠道扩张效应，是公司未来收入增长的一大推动力。公司第二大客户Petmatrix于今年上半年被SpectrumBrands收购，而依托于SpectrumBrands遍布美国和全球的销售网络，后续渠道放量值得期待。新客户开拓成果崭露头角，美欧等海外市场大有可为。在新客户开拓方面，2015年PetSmart进入公司前五大客户，贡献收入1214.17万元；2016年Petsathome进入公司前五大客户，贡献收入986.79万元。作为美国和英国最大的宠物店，Petsmart、Petsathome分别拥有1500、400多家宠物店，通过二者庞大的渠道网络有望给公司带来新的销售收入。借鉴美国宠物食品公司Petmatrix和蓝爵（主打高端天然有机粮）的快速崛起，新品类的开拓是在海外成熟宠物食品市场中取得突破的重要法宝，公司的植物咬胶十分成功，期待新品再续辉煌。国内宠物产业蓬勃发展，自主品牌加速崛起。国内宠物食品市场规模已超200亿元，宠物零食比重大概18%左右。受益于国内宠物数量的增长和零食渗透率的提升，国内宠物零食产业正加速成长。公司在国内有禾仕嘉等自主品牌，2014、15、16年在大陆地区收入分别为574.72、1031.2、2013.37万元，增速十分迅速。盈利预测：预计公司2017、18、19年归母净利润为0.98、1.22、1.44亿元，EPS为1.22、1.52、1.80元，对应目前股价PE为32/25/21倍。首次覆盖，给予“增持”评级，目标价45元。风险提示：人民币升值、中美贸易争端佩蒂股份(300673)[table_invest]300673首次评级增持陈萌[e-mail]021-68821610执业证书编号：S1440515080001研究助理：叶乐[e-mail]021-68821600发布日期：2017年8月22日当前股价：38.61元目标价格6个月：45.00元主要数据[table_maindata]股票价格绝对/相对市场表现（%）1个月3个月12个月-7.46/-6.770/-3.820/-3.2312月最高/最低价（元）47.1/29.49总股本（万股）8000.00流通A股（万股）2000.00总市值（亿元）29.59流通市值（亿元）7.40近3月日均成交量（万）246.53主要股东陈振标36.88%股价表现[table_stocktrend]-1%9%19%29%39%49%17/7/1117/7/1817/7/2517/8/117/8/8佩蒂股份沪深3001佩蒂股份上市公司深度报告请参阅最后一页的重要声明目录过去两年公司为何业绩突飞猛进？.......................................................................................................................3未来业绩增长的驱动力在哪？...............................................................................................................................8从行业层面看公司未来发展潜力究竟如何？.....................................................................................................12成熟市场来看，以美国为例——快乐、健康、天然的新品类食品是取胜之道......................................13我国宠物食品市场——受益宠物数量提升和宠物食品渗透率提升，长期看好......................................16图目录图1:畜皮咬胶、植物咬胶类宠物零食是公司主要产品.............................................................................3图2:公司主要产品咬胶实物图.....................................................................................................................3图3:公司生产的营养肉质零食.....................................................................................................................3图4:公司生产的鸟食及可食用动物小玩具.................................................................................................3图5:公司主营宠物宠物零食中的咬胶产品.................................................................................................4图6:国外销售收入占比在95%以上.............................................................................................................5图7:ODM模式收入占公司收入比重95%以上............................................................................................5图8:公司营业收入稳定增长.........................................................................................................................5图9:公司业绩近几年快速增长.....................................................................................................................5图10:植物咬胶在2012-2016年间快速放量................................................................................................6图11:2016年植物咬胶占公司收入比重已达到37%...................................................................................6图12:植物咬胶的毛利率要高于畜皮咬胶...................................................................................................6图13:2016年植物咬胶的毛利贡献达到42%...............................................................................................6图14:公司各项原材料成本近2年多数不断下降.......................................................................................7图15:生牛皮鸡肉等原辅材料占公司生产成本75%以上...........................................................................7图16:2015、2016年间人民币持续贬值.......................................................................................................7图17:国内三家宠物食品代工公司毛利率近年都有提升............................................................................7图18:佩蒂股份财务费用率有所下降...........................................................................................................7图19:公司前五大客户集中度处于92%以上...............................................................................................7图20:依靠新品类植物咬胶Petmatrix近几年快速崛起................................................................................8图21:植物咬胶是更为健康、天然富含维生素的咬胶...............................................................................8图22:公司来自Petmatrix的收入快速增加...................................................................................................8图23:SpectrumBrands宠物食品业务遍布全球渠道....................................................................................82佩蒂股份上市公司深度报告请参阅最后一页的重要声明图24:2015、16年Petsmart和Petsathome分别进入公司前五大客户...........................................