房地产行业2018年中期投资策略报告市场盘整精选个股

行业投资策略长城证券2请参考最后一页评级说明及重要声明城镇人均住宅建面偏低，人口出现回流现象：根据我们测算，按所有住房类型口径，城镇常住人口人均住宅面积在2017年约27平米，人均商品住宅面积则更低，2017年刚刚升至20平米。当然这是一个总体的平均情况，还应考虑我国区域间发展不均衡的问题。此外，2017年重点城市小学在校生同比增速排名前十的为西安、长沙、武汉、贵阳、佛山、深圳、廊坊、惠州、郑州及厦门，人口净流入靠前的城市中中西部省会城市占了5席，并且大部分都出台了吸引人才的政策，三线城市包括佛山、廊坊及惠州。外出农民工中，2015、2016年省外就业农民工下滑，出现回流省内的局面，2017年省外就业农民工基本持平，而省内就业农民工增速创新高至2.6%，新增外出农民工中选择省内就业的占比达到96.4%。我们认为这种人口流入交通相对发达、城市发展相对较好的二三线城市的趋势可能延续，因为1）吸引人才政策的出台，2）城镇化，3）一线及部分二线城市控制人口、房价高企、限购等因素，4）从发达国家经验来看，第一阶段人口流入个别核心大城市，第二阶段人口继续聚集核心都市圈，但都市圈内人口从核心大城市往周边卫星城流动，5）在主要矛盾转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾的背景下，政策可能致力于缩小区域间发展不平衡。除了人口流动外，经济及楼市制度也是影响楼市长期发展的关键驱动。我国经济增速从2015年开始维持在7%左右，经济进入调结构阶段。而楼市制度方面，“多主体供应，多渠道保障，租购并举”，使供应主体更多元、产品种类更丰富，而限价摇号等措施的出台也意味着出现了按价分配之外的其他分配方式。推荐保利及新城：2018年上半年板块累计下跌19%，跑输大盘6个百分点，在28个行业中排名第16位，拉长时间看，板块2017年收益基本为0，而大盘上涨了22%，板块估值基本接近2014年中的底部。我们认为，2018年上半年，在“因城施策”背景下对库存水平较低、房价涨幅较快的热点城市出台调控政策并没有超出预期，楼市销量也表现出了很强的韧性，在高基数下维持了3%的增速，上半年超出预期的主要是在去杠杆背景下资金面的情况。在销售趋稳的背景下，我们建议在低负债的龙头白马中精选个股，我们推荐保利地产及新城控股，1）基本面方面，2016及2017年两者销售额年均复合增速分别达到42%及99%，2018年前5月也有43%、63%的高增速，2）负债方面，两者净负债率分别为102%及99%，在行业中处于较低的水平，从有息负债的构成来看，保利银行贷款等传统融资占比超过80%，公司债、海外融资占7%及2%，新城银行贷款等传统融资占比相对较低不到一半，公司债、海外融资占比分别为32%及3%，资金成本虽然有小幅提升但并没有突破前期高点，3）目前两者动态PE均在8倍左右，我们认为目前的估值基本反映了市场对行业政策及资金面的悲观预期，但考虑到龙头近几年销售突出，业绩确定性强，估值存在修复空间，4）保利主要布局一线及重点二线城市，限价等调控政策的出台将使利润率有下行压力，但根据我们的草根调研，限价摇号后位置较好的项目出现了销售火爆供不应求的局面，考虑到保利项目布局区位较好，周转率可能会有所提升，5）新城主要布局二三线城市，我们看好交通相对发达、城市发展相对较好的二三线城市的长期发展，建议长期关注。风险提示：调控及信贷政策超出预期行业投资策略长城证券3请参考最后一页评级说明及重要声明目录1.房地产行业政策回顾...........................................................................................................71.1因城施策，政策下沉..................................................................................................72.房地产行业资金面回顾.......................................................................................................72.1宏观资金政策边际改善，楼市资金政策偏紧..........................................................72.22018年前5月资金面总体平稳..................................................................................82.3银行贷款下滑，非银贷款升幅收窄..........................................................................92.4自筹资金规模上升，债券、ABS规模大增，低评级信用利差扩大.....................102.5定金预收款增速收窄，个人购房贷款偏紧............................................................152.6海外债规模保持高增................................................................................................162.7委托贷款收缩，非标规模大减................................................................................173.房地产市场基本面回顾.....................................................................................................173.1上半年楼市量平价稳，三线继续领涨....................................................................173.2绝对库存平稳，去化周期提升................................................................................193.3土地市场量平价升，三线相对活跃........................................................................203.4开竣工一升一降，地产投资维持高增速................................................................224.房地产板块行情回顾.........................................................................................................224.12018年至今板块下跌近20%，仅1月明显跑赢大盘............................................224.2板块估值回复到2014年中水平..............................................................................234.3大湾区主题涨幅靠前................................................................................................244.4重点房企PE估值集中于14倍以下........................................................................264.5泰禾、华夏幸福、泛海、荣盛等质押比例靠前....................................................285.投资建议.............................................................................................................................295.1楼市政策展望：因城施策，有保有压....................................................................295.2资金面展望：开发资金进一步收紧可能性较小....................................................295.3基本面展望：预计全年地产销售及投资增速约-5%及4%..................................305.4楼市长期驱动：人口回流现象明显........................................................................325.5板块投资建议............................................................................................................35行业投资策略长城证券4请参考最后一页评级说明及重要声明图表目录图1：房企开发资金来源月同比...............................................................................................9图2：房企开发资金累计同比...................................................................................................9图3：房企开发资金来源累计占比...........................................................................................9图4：房企开发资金来源构成...................................................................................................9图3：房企开发资金累计同比...................................................................................................9图6：国内贷款构成累计占比.................................................................................................10图7：国内贷款及构成累计同比.............................................................................................10图8：历年非银贷款规模及同比.............................................................................................10图9：自筹资金累计同比...............................