2019年三季度经济增长数据点评经济四季度大体可以走平20191018中信证券10页

研究报告请务必阅读正文之后的免责条款部分经济四季度大体可以走平2019年三季度经济增长数据点评｜2019.10.18中信证券研究部核心观点表1：2019年前三季度实际累计增速6.2%，其中三季度GDP实际增速6.0%，凸显经济增速下行压力。9月经济数据再度体现了季末回升的态势，但力度弱于前两季度，而制造业投资的疲弱也体现了实体经济内生动能的不足。在主要经济体增长普遍回落情形下，中国经济数据走低不意外，不用过分悲观。我们预计实际GDP增速在四季度可能维持在目前6%的增速水平，全年GDP增速将维持在6.1%。政策有望在四季度加码以应对明年初的潜在经济增速压力。▌事项：2019年10月18日，国家统计局发布2019年前三季度经济增长数据。2019年前三季度GDP实际增长6.2%，其中三季度GDP同比实际增长6%，再创新低。前三季度全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，增速比上半年回落0.4个百分点；全国固定资产投资（不含农户）461204亿元，同比增长5.4%，增速比1-8月份回落0.1个百分点；前三季度社会消费品零售总额296674亿元，同比名义增长8.2%，与1-8月累计增速持平；前三季度全国房地产开发投资98008亿元，同比增长10.5%，增速比上半年回落0.4个百分点。▌GDP：三季度增速减弱至6%，9月增长难抵前月压力。2019年三季度GDP同比增长6.0%，较二季度的6.2%环比放缓0.2个百分点，前三季度累计增速6.2%。三季度来看，7-8月整体数据均偏弱，而9月继续呈现了一定的“季末冲高”态势，消费、工业回升，地产投资高位增速持平，基建投资小幅回升，但整体制造业投资的不振及出口的低于预期仍对经济增长产生了压力。▌如何看待四季度经济增长？预计四季度GDP增速将仍保持在6%，全年“6-6.5%”增长目标仍可完成。从整个三季度数据来看，自二季度所显现的经济结构并未发生显著变化：1）消费仍持续受汽车产销不及预期所拖累；2）投资结构仍然明显依赖于地产投资；3）出口层面贸易摩擦的关税加征也并未消除，因此从整体来看，实体经济并不具备短期明显修复的动能。当然，受益于去年同期的GDP低基数作用，同比增速层面基本也不具备进一步下降的空间，预计GDP在四季度增速仍将保持在6%，帮助全年GDP增长维持在6.1%的水平，年初政府工作报告所设定的“6-6.5%”的GDP增长目标仍能完成，但政策在四季度进一步发力的紧迫性进一步提升。▌工业与投资：工业增加值波动较大，年内趋势还将延续，而年内投资增速还将依赖于地产支持。前三季度，全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，增速比上半年回落0.4个百分点，9月单月看，则上游工业的回暖起到了主要抬升作用，体现了中央层面对基建加力所产生的效果。而从固定资产投资观察，虽基建投资有小幅回升，且地产投资仍具韧性，但整体1-9月固定资产投资增速进一步放缓0.1个百分点至5.4%，其中制造业投资呈现趋势性疲软，短期难见改善。我们预计四季度地产投资将小幅回落至8%左右，而基建和制造业的投资趋势还将继续在目前水平延续，投资增速预计整体难见明显回升。▌消费：汽车消费拖累减轻与地产销售改善带动社消如期回升。9月社会消费品零售总额同比增长7.8%（前值7.5%，去年同期9.2%），限额以上商品零售总额同比增速为3.1%（前值为2%，去年同期为5.7%）。9月社消的增速回升符合我们前瞻的预期，其主要推动来自汽车和地产相关消费。汽车消费增速为-2.2%，增速较上个月大幅回升5.9个百分点。地产相关消费表现较为亮眼，尤其是建筑及装潢材料类的消费增速较上月回升了10.1个百分点至4.2%。向后看，预计汽车和地产相关消费当前的变化趋势大概率可以延续，叠加低基数，后续社消增速料将持续改善。诸建芳首席经济学家S1010510120003刘博阳宏观分析师S10105180400012019年三季度经济增长数据点评｜2019.10.18请务必阅读正文之后的免责条款部分1▍GDP：三季度增速减弱至6%，9月增长难抵前月压力三季度GDP增速季度环比放缓0.2个百分点，制造业投资仍是短板。2019年三季度GDP同比增长6.0%，较二季度的6.2%环比放缓0.2个百分点，前三季度累计增速6.2%。三季度来看，7-8月整体数据均偏弱，而9月继续呈现了一定的“季末冲高”态势，消费、工业回升，地产投资高位增速持平，基建投资小幅回升，但整体制造业投资的不振及出口的低于预期仍对经济增长产生了压力。根据国家统计局数据，前三季度，第三产业增加值占国内生产总值比重为54.0%，比上年同期提高0.6个百分点；第三产业增长对国内生产总值增长的贡献率为60.6%，消费也成为了主要的经济增长推动力。图1：1-9月GDP累计增速6.2%，小幅放缓；而受价格影响，名义累计增速也小幅回落至7.2%资料来源：Wind，中信证券研究部如何看待四季度经济增长？预计四季度GDP增速将仍保持在6%，全年“6-6.5%”增长目标仍可完成。从整个三季度数据来看，自二季度所显现的经济结构并未发生显著变化：1）消费仍持续受汽车产销不及预期所拖累；2）投资结构仍然明显依赖于地产投资；3）出口层面贸易摩擦的关税加征也并未消除，因此从整体来看，实体经济并不具备短期明显修复的动能。当然，受益于去年同期的GDP低基数作用，同比增速层面基本也不具备进一步下降的空间，预计GDP在四季度增速仍将保持在6%，帮助全年GDP增长维持在6.1%的水平，年初政府工作报告所设定的“6-6.5%”的GDP增长目标仍能完成。6.207.21579111315176.06.57.07.58.08.520122013201420152016201720182019%%GDP实际增速GDP名义增速（右）2019年三季度经济增长数据点评｜2019.10.18请务必阅读正文之后的免责条款部分2▍工业：9月环比改善，但难改近期低迷走势工业增加值7-8月明显偏弱，9月环比改善1.4个百分点至5.8%。前三季度，全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，增速比上半年的累计增速回落0.4个百分点，其中9月工业增加值增长5.8%，较7-8月4.6%左右的增加值增速有明显回升。2019年三季度，全国工业产能利用率为76.4%，持平二季度，其中计算机、通信和其他电子设备制造业，化学原料和化学制品制造业产能利用率均比二季度提高1.1个百分点，但整体前三季度发电量增速较二季度进一步放缓0.3个百分点至3%。整体来看，今年各季度基本都呈现了季初工业增加值明显走低、季末月份回升的状况，季节波动明显（图2），我们预计四季度仍有可能出现类似状况，而工业增加值全年增速仍有可能进一步小幅放缓。图2：工业增加值三季度整体偏弱，但9月同比增速显著反弹，高于2018年全年月度增速水平资料来源：Wind，中信证券研究部分行业观察，上游行业的工业修复对增速贡献较大，中下游亦基本企稳。9月，采矿业同比增速上升8.1%（环比上升4.4个百分点），制造业同比上升5.6%（环比上升1.4个百分点），电力、燃气及水生产供应业同比上升5.9%（持平前值），其中41个行业中35个行业均保持同比增长，其中上游行业表现较好，体现出基建发力对上游的一定支撑作用。而从重点制造业子行业看，9月高技术制造业工业增加值增速互有涨跌，但整体小幅回暖，同比增长8.7%，增速快于规模以上工业3.1个百分点。其中，计算机、通信和其他电子设备制造业以及电气机械及器材制造业累计增速继续加快（分别较1-8月加快0.4和0.2个百分点），工业战略性新兴产业增加值同比增长8.4%，增速快于规模以上工业2.8个百分点，但汽车制造业的工业增加值依旧在小幅负区间（9月当月增加值增长-0.8%，降幅有所收窄）。整体来看，9月工业增加值数据继续体现出上游“强”、中下游“平”的特点。向后看，我们认为近期工业增加值波动加大的趋势还将延续，未来1-2个季度还将受到贸易摩擦的预期变化、基建的回升节奏、下游终端需求以及环保限产等多因素影响，而全年累计增速预计可能难以回升至6%以上水平，仍有可能较目前水平再有小幅的放缓。5.800.10.20.30.40.50.60.70.80.91.0345678918-1119-0119-0319-0519-0719-09%%工业增加值:当月同比工业增加值:当月环比:经季节调整（右轴）2019年三季度经济增长数据点评｜2019.10.18请务必阅读正文之后的免责条款部分3图3：三大门类工业增加值中，采矿业和制造业明显提升，但增速中枢仍略低于二季度水平资料来源：Wind，中信证券研究部图4：与8月比较，9月高技术制造业工业增加值增速互有涨跌，但整体小幅回暖资料来源：Wind，中信证券研究部▍固定资产投资环比回落，制造业投资继续低迷固定资产投资方面，2019年1-9月全国固定资产投资（不含农户）增长5.4%（前值5.5%），进一步小幅回落；民间固定资产投资增速形成拖累，同比增长仅为4.7%，环比回落0.2个百分点，自6月起呈现连续回落趋势。图5：基建投资小幅回升，地产投资维持高位而制造业投资继续低迷资料来源：Wind，中信证券研究部分三大行业来看，其中，制造业继续维持低位运行，环比回落0.1个百分点，三季度呈现连续下行趋势，重回历史低位。我们认为企业盈利的低位、出口企业受贸易摩擦的影响波动等因素对制造业投资的压制仍在持续，短期制造业投资难见回升。结合来看，预计年内制造业投资增速可能会维持在目前3%左右的水平，拖累全年的固定资产投资增速。基建方面，全口径增速小幅回升0.2个百分点至3.4%，但四季度回升幅度可能有限。9月尽管中央层面对基建投资的支持有所加大，且推动地方专项债形成实物工作量的工作有所加快，但基建月度同比增速的改善仍然有限，1-9月累计同比增速3.44%，环比虽有8.105.605.90-505101517-0918-0118-0518-0919-0119-0519-09%采矿业:当月同比制造业:当月同比电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比3.907.10-0.8010.5010.008.90-5051015通用设备制造业专用设备制造业汽车制造业铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业电气机械及器材制造业计算机、通信和其他电子设备制造业%2019-082019-092.503.4410.505.400246810121418-0918-1119-0119-0319-0519-0719-09%制造业投资基建投资房地产投资固定资产投资2019年三季度经济增长数据点评｜2019.10.18请务必阅读正文之后的免责条款部分40.25个百分点的改善，但仍低于市场预期。从基建现阶段的回升路径来看，四季度有显著回升的可能性有所降低，预计后续呈缓步回升的趋势。房地产行业投资方面，累计增速持平前值，仍维持10.5%的高位，预示全年投资可能维持在8%以上的增速水平。房地产行业方面，1-9月房地产开发投资累计同比增速持平上月，继续维持在10.5%，但仍然维持高位，成为今年投资结构当中的亮点，1-9月，房地产开发企业土地购置面积15454万平方米，同比下降20.2%，降幅比1-8月份收窄5.4个百分点；土地成交价款8186亿元，下降18.2%，降幅收窄3.8个百分点。房地产其他数据上，1-9月新开工面积增长8.6%，较1-8月增速小幅回落（前值8.9%），同时竣工面积累计增速为-8.6%，较1-8月增速收窄1.4个百分点，自2018年以来的整体新开工和竣工的“剪刀差”开始进一步收窄。而施工方面，1-9月施工面积累计增速8.7%，较前值小幅回落0.1个百分点。1-8月数据显示，建安支出累计同比增速保持平稳回升状态，我们认为伴随新开工和竣工的剪刀差收窄，未来一段时间的投资仍将得到建安层面的支撑，带动房地产开发投资结构持续修复，地产投资全年增速预计能够维持在8%以上的水平，帮助支撑固定资产投资的企稳。图6：9月地产投资累计增速继续维持高位（10.5%），帮助支撑固定资产投资增速资料来源：Wind，中信证券研究部商