2019年海外春季策略会汽车行业报告景气度企稳回升行业整合突显龙头优势20190422兴业证

证券研究报告景气度企稳回升行业整合突显龙头优势---2019年兴业证券海外春季策略会汽车行业报告报告日期：2019年4月22日分析师：张忆东（SFC:BIS749SAC:S0190510110012）联系人：李明（SFC:AXK332SAC:S0190118070111）2KEYPOINTS投资要点➢从基本面来看，二季度汽车行业进入库存改善、消费者信心恢复、同比低基数阶段，下半年趋势会更加明显。在此基础上，假如有刺激政策推出将为市场注入一针强心剂，全年汽车销量的增速有望实现双位数增长。➢整车部分：预计国内汽车消费结构将继续改变，关税降低会促进豪华车占比提升，弱势中高端品牌的市场空间被挤压，自主品牌份额向强势企业集中，推荐以吉利汽车（175.HK）为代表的整车龙头。➢零部件：我们看好以全球布局为主线，客户结构优质，符合汽车行业发展趋势，具备技术储备及管理能力强的零部件企业，推荐以敏实集团（425.HK)为代表的龙头。➢汽车经销商：经销商的管理能力、库存控制能力、在品牌协会的话语权、以及延伸服务的拓展能力对其盈利有十分重要的影响。综合以上几点，我们推荐奔驰、雷克萨斯、宝马、保时捷的核心经销商：中升控股(881.HK)、永达汽车(3669.HK)。31、18-19年汽车行业表现及业绩综述1.1汽车市场景气触底，全年有望呈前低后高态势4➢汽车工业协会数据显示：2019年1-3月，全国乘用车销售526万辆，同比下降13.7%；其中每月同比增速分别为-17.7%、-17.4%、-6.9%，降幅逐月收窄。➢回顾：2018年我国乘用车销量为2,367万辆，同比下降4.2%;其中新能源乘用车105万辆，占比4.4%，同比增长84.4%。➢汽车行业往往先于宏观经济回暖，3月同比下滑幅度已收窄。未来行业将继续回暖，主要原因是：1、二季度开始同比基数逐渐降低；2、09-11年我国汽车销量快速增长有望带来更新换代需求；3、刺激消费政策开始实行；4、利率环境利好汽车消费。数据来源：WIND、中国汽车工业协会、兴业证券经济与金融研究院整理050010001500200025003000200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018中国汽车销量在09-11年快速增长（单位：万辆）1.22018年乘用车各车型销量及增速5➢2018年轿车销量为1,152万辆，同比增长-2.8%，占乘用车销量的49.6%；SUV销量为997万辆，同比增长-2.90%，占乘用车销量的42.9%；MPV销量为173万辆，同比增长-17.1%，占乘用车销量的7.4%。三大类车型销售全线失速，主要受性能和配置低端的轿车、SUV和MPV消费减弱、市场萎缩的影响。➢2018年中国车市整体下行，主要原因是：2016年购置税政策的刺激和拉动透支了2017年、2018年的消费。另外，18年汽车关税下调实施时间较晚，消费者观望时间长，同时受去杠杆、企业社保征缴从严预期的影响，金融环境收紧，消费者和企业信心指数下降，新车销量受影响。数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券经济与金融研究院整理1.32018年排名前十位汽车生产企业销售情况6➢排名前两位的企业为上汽和东风，18年销量分别为701.3万辆和383.1万辆；销量排名前十的企业共销售汽车2503.6万辆，占汽车销售总量的89.2%。➢中国品牌方面，排名前两位的企业为上汽和吉利，年销量分别为294.6万辆和152.3万辆；销量排名前十的企业共销售汽车1156.7万辆，占汽车销售总量的41.2%。2018年汽车前10家企业销量（单位：万辆）数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券经济与金融研究院整理2018年中国品牌汽车前10家企业销量排名（单位：万辆）1.4重点公司收入及利润增速一览7收入同比增速2018A1H20182H2018乘用车长安汽车-17.1%6.2%-34.0%比亚迪22.8%20.2%24.7%广汽集团0.5%5.9%-4.6%上汽集团3.5%17.2%-8.0%长城汽车-2.7%17.0%-16.2%吉利汽车14.9%36.2%-0.8%零部件福耀玻璃8.1%15.7%1.4%敏实集团10.3%13.8%7.2%耐世特0.9%3.7%-2.0%汽车经销商中升控股24.9%28.7%21.8%永达汽车9.1%12.4%6.6%正通汽车5.6%20.1%-5.8%宝信汽车7.6%8.4%6.9%利润同比增速2018A1H20182H2018乘用车长安汽车-91.2%-65.2%-138.0%比亚迪-31.6%-72.2%-1.8%广汽集团-1.0%10.3%-15.8%上汽集团4.6%18.9%-7.7%长城汽车3.6%52.7%-42.0%吉利汽车18.1%53.6%-6.5%零部件福耀玻璃30.9%34.8%27.8%敏实集团-18.0%-6.4%-30.6%耐世特7.9%11.1%4.6%汽车经销商中升控股8.5%35.5%-9.8%永达汽车-17.0%10.9%-38.3%正通汽车2.8%37.8%-23.9%宝信汽车-29.6%-9.4%-49.6%毛利率同比增速（pct)2018A1H20182H2018乘用车长安汽车NA0.6%NA比亚迪-3.0%-4.7%-1.8%广汽集团-1.9%3.3%-7.3%上汽集团-0.1%0.3%-0.5%长城汽车-1.2%0.2%-2.7%吉利汽车0.8%1.0%0.6%零部件福耀玻璃-0.1%-0.9%0.5%敏实集团-1.8%-0.3%-3.1%耐世特-0.1%-0.8%0.5%汽车经销商中升控股-0.9%-0.3%-1.3%永达汽车-0.5%0.2%-1.1%正通汽车1.4%1.2%1.4%宝信汽车-0.9%-0.8%-1.0%数据来源：WIND、中国汽车工业协会、兴业证券经济与金融研究院整理2、与汽车行业相关的政策及影响➢金融政策预期改善减轻企业压力，促进汽车消费➢PPI下降有望改善企业毛利率➢税费降低促进消费，社保政策缓解企业压力➢国六逐步推进，有望加速去库存➢发改委和商务部等促进汽车消费政策和发改委《产业结构调整指导目录》➢关税进一步降低可能导致价格体系调整我们将分别讨论各项政策对中国汽车制造行业可能造成的影响。82.1金融环境改善减轻企业压力，刺激汽车消费详解➢金融环境改善，促进汽车消费。19年以“积极的财政政策和稳健的货币政策”为主基调，更注重“稳健”和“松紧适度”，不提“保持中性”。2018年美国加息，国内主动去杠杆、信用债违约等事件导致社会信用收缩，民营企业融资难、融资贵问题突出。2019年3月，10年期国债收益率平均为3.15%，比去年同期的3.80%下降65bp，贷款利率有所降低，促进汽车消费。➢外部压力边际减弱，货币政策更聚焦国内。2019年3月议息结束，美联储宣布维持联邦基金利率不变，目标区间2.25%-2.5%。欧日央行19年3月起全面鸽派，新兴经济体市场和货币贬值风险大幅减少。➢影响：金融环境的改善有望缓解车企在18年由于新车销量不佳引发的现金流压力，对资金周转要求较高的汽车经销商也有帮助。➢另外，中美贸易战的缓和使出口得到一定边际改善。92.2PPI下降有望改善企业毛利率详解➢PPI于2019年3月同比增长0.4%，环比增长0.1%，同比增速较18年同期大幅放缓。2019年第一季度的PPI同比增速均值为0.2%，而18年同期的数值为3.7%。➢其中，生产资料价格在19年第一季度同比增速均值仅为0.03%（1月、2月为-0.1%，3月为0.3%），远低于18年同期4.87%的同比增长均值。➢影响：主机厂以及中下游零部件厂商将显著受益于PPI的下降，全年毛利率有望改善。10数据来源：wind、兴业证券经济与金融研究院整理-1.00.01.02.03.04.05.06.07.02018-12018-22018-32018-42018-52018-62018-72018-82018-92018-102018-112018-122019-12019-22019-3PPI同比增速（生产资料，%）PPI同比增速（全部工业品，%）2.3税费降低促进消费，社保政策缓解企业压力➢增值税税率下降，社保降费为企业减负。3月20日，李克强总理主持召开的国务院常务会议上减税降费，全年减轻企业税收和社保缴费负担近2万亿元。从4月1日起将制造业等行业增值税率从16%降至13%、交通运输和建筑等行业增值税率从10%降至9%，增值税税率下调已于4月1日生效，社保降费将于5月1日生效。➢汽车迎来“官降”。增值税税率降低后，奔驰、宝马、捷豹路虎、沃尔沃、林肯、奥迪等豪华品牌厂家率先宣布降低厂商建议零售价，降价幅度普遍在2-3%。一汽大众、上汽荣威、上汽通用、一汽丰田等车企宣布跟进。➢影响：增值税率下降有望提升主机厂和零部件企业的毛利率；汽车指导价下降将刺激消费并加速库存去化，提振行业盈利。➢参照美国2017年12月22日大规模减税。2017年底的税改政策在企业所得税、个人所得税、跨境税制等方面集中减税，企业所得税直接从35%调降至21%。➢影响：减税措施对2018年美国GDP的提升作用约为1.3个百分点，重塑了美国市场尤其是制造业在全球的竞争力，也促进资本回流；引发一轮全球减税浪潮，中国减税降费是大势所趋。112.4国六逐步推进，有望加速去库存➢根据《轻型汽车污染物排放限值及测试方法（中国第六阶段）》和《重型柴油车污染物排放限值及测量方法（中国第六阶段）》，2020年7月1日起国六a正式实施。➢国务院于2018年6月27日印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，提出部分重点地区可提前实施“国六”标准。目前深圳、广州、北京、天津、海南、杭州、河北、山东、河南、陕西等地区明确提出19年7月1日起提前实施“国六”标准，后续更多省市有望跟进。➢影响：国六a将在19年7月1日于部分省市提前实施，预计国三车面临淘汰，国五车型打折促销力度加大，今年上半年行业加速去库存。12国Ⅰ及之前,3.8%国Ⅱ,5.5%国Ⅲ,21.2%国Ⅳ,47.5%国Ⅴ及以上,22.0%数据来源：兴业证券经济与金融研究院整理2017年汽车保有量构成（按排放标准划分）2021年7月对重型车正式实施国六b。对于轻型汽油车和重型车，正式实施国六b。对轻型汽油车，正式实施国六a正式实施国六b2020年7月2023年7月数据来源：兴业证券经济与金融研究院整理国六标准分阶段实施2.5汽车下乡、以旧换新等促消费政策➢发改委和商务部陆续表态2019年将刺激汽车消费，预计细则有望近期推出。➢1月18日发改委、商务部、国家市场监管总局联合会议提出要因地制宜促进汽车消费，有条件的地方加大政策支持力度，满足群众对绿色新型汽车的消费需求。➢1月29日发改委等10部门发布《进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的实施方案》，提出多举措促进汽车消费，包括：1）推动老旧汽车报废更新，给予国三及以下汽车以旧换新补助；2）通过补贴引导农村汽车更新换代和消费升级；3）全面放开二手车限迁；4）放宽皮卡进城限制；5）优化地方政府机动车限购管理等。➢4月4日，商务部表示将多举措并举推动汽车消费，从优化环境、增加供给、促进升级和拓展消费等方面入手。➢影响：2019年是购置税退出的第二年，与前两轮（09-10年、15-17年）的不同点在于，前两轮侧重追求销量上涨，刺激政策以购置税优惠为主，09年辅以“以旧换新”。本轮刺激政策注重汽车消费结构升级和渠道下沉，产品力优的强势自主品牌将受益。132.6《产业结构调整指导目录》征求意见➢2019年4月8日，发改委就《产业结构调整指导目录（2019年本，征求意见稿）》公开征求意见，汽车10类关键内容列入鼓励名单。内容包括汽车关键零部件（如转向系统）、新能源汽车关键零部件（电池、电机和电控等）、电子控制系统、智能汽车关键零部件及技术等。➢传统燃油汽车方面，关于提高整车控制能力、舒适性和安全性，降低油耗，减少污染物排放的多项关键技术被提及，如转向系统、空