旅游行业酒店投资时钟三从供给周期看提价空间20180119国泰君安33页

请务必阅读正文之后的免责条款部分[Table_MainInfo][Table_Title]2018.01.19酒店行业深度：从供给周期看提价空间——酒店投资时钟三刘越男（分析师）于清泰（研究助理）[e-mail]@gtjas.com证书编号S0880516030003S0880117080177本报告导读：市场担心酒店物业迅速增加，影响酒店行业持续提价能力，我们认为由于选址、物业特性、进入壁垒等因素，供给短期难释放，提价将持续。摘要：[Table_Summary]市场担心酒店行业供给侧产能迅速释放，酒店提价持续性存疑。在我们率先发布酒店行业深度报告，论证酒店行业进入房价、入住率共同提升的阶段后，部分市场投资者由于担忧随着行业复苏，供给马上放量，入住率和房价提高持续时间不长。我们认为供给在2-4年内提升的动力和能力不足，酒店行业量价齐升还将持续。酒店物业供给存壁垒：①酒店地理位置对盈利能力有重要影响，而由于大酒店集团的提前布局，好地段空置物业基本不多；②与其他行业相比，酒店行业物业有一定的特殊性，在消费者对体验要求不高的阶段，厂房等物业尚能改造成经济型酒店，随着消费升级，这种可能越来越小（只有办公楼和酒店式公寓存在可能）。③有限服务型酒店改造（从其他行业）建设周期普遍为1年，叠加选址审批等因素，一年半至两年左右。而如果是新建酒店物业，需要2年建设周期，因此需要3年以上。酒店物业持有者投资回报率较低，供给增长动力不足。①大部分适合转化为酒店物业的业态盈利能力综合指标要好于酒店，其中最适合的办公写字楼平均ROIC为6.15%（有限服务型酒店为5.82%）；②进一步将酒店分为自有物业和租赁物业两种情况，其ROIC分别为3.46%（自有物业）、7.38%（租赁物业），考虑综合利润指标后对其他业态吸引力较弱；③连锁酒店盈利能力明显强于单体（净利润率看经济型：13.8%VS3%，中档酒店：18.7VS三星级-8.4%），单体加盟连锁动力强。预计酒店物业供给滞后RevPAR变动2-3年。①酒店投资时钟是由供需错配导致的量价周期性波动，代表量的出租率先起而平均房价后动；②美国经验，酒店物业供给滞后RevPAR周期2-3年时间；③以供需相对更加市场化的华住酒店为例中国酒店供给同样滞后RevPAR周期2年左右，短期供给处于低位，达到波峰预计2年后，因此酒店提价将持续两年以上。推荐标的：继续看好酒店行业处于“复苏-繁荣期”带来的量价齐升机会；提价将快速释放业绩，短期供给难快速释放，提价将持续2-4年；行业集中度提升将利好酒店龙头。建议增持A股：首旅酒店/锦江股份，港股锦江酒店，美股华住酒店。风险提示：宏观经济波动影响酒店行业需求，竞争在短期内加剧。[Table_Invest]评级：增持上次评级：增持[Table_subIndustry]细分行业评级酒店增持旅游景点和旅行社增持其他旅游增持餐饮中性[Table_Report]相关报告旅游业：《有限服务酒店繁荣依旧，北京五星级酒店表现亮眼》2018.01.17旅游业：《关注优质低估值景区，酒店行业繁荣依旧》2018.01.04旅游业：《星级酒店淡季表现平稳，有限服务酒店复苏依旧》2017.12.17旅游业：《京沪高星级量价齐升，有限服务酒店表现亮眼》2017.11.19旅游业：《并购驱动业绩高增长，龙头竞争优势边际提升》2017.11.02行业专题研究旅游业股票研究证券研究报告行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分2of22目录1.导读：酒店行业供给侧预判的分析框架.............................................42.酒店物业壁垒一：好地段已经不多.....................................................52.1.选址直接影响酒店盈利能力..........................................................52.2.目光前瞻的大集团具备先发优势..................................................73.酒店物业壁垒二：特殊的物业要求.....................................................93.1.其他行业的物业特征不适合做酒店..............................................93.2.只有商住公寓和写字楼物业能转换成酒店................................123.3.酒店业内部升级：物业存壁垒，主要来自同档次转化............134.酒店行业投资动力不强，而单体酒店加盟动力强...........................145.物业供给速度：与周期之轮共舞，两年内难释放...........................165.1.酒店建设周期：改造1.5-2年，新建3年以上..........................175.2.美国酒店物业滞后RevPAR周期2-3年.....................................175.3.中国酒店供给：同样滞后2-3年，短期供给难释放.................186.投资建议：增持充分受益行业复苏的龙头.......................................197.风险提示...............................................................................................21图目录图1：“吸引力-阻力”模型物业回报率决定吸引力，物业特征及转换成本等决定壁垒....................................................................................................5图2：酒店周围地铁站影响酒店假期涨价幅度.........................................7图3：地铁便利度对酒店价格影响很大.....................................................7图4：酒店与商圈距离决定酒店价格.........................................................7图5：酒店周边地区门店分布密集程度影响酒店价格.............................7图6：上海地区华住旗下汉庭、全季酒店集中分布在城市中心地带.....7图7：中档酒店品牌中和颐品牌地段普遍最好，全季开店多且最为均衡8图8：中档酒店分布密度显著低于经济型酒店且半径越大存在竞争对手比例越高........................................................................................................9图9：不考虑选址及其他因素的有限服务型酒店筹备时间约为一年...17图10：美国酒店供给与RevPAR波动周期相关，滞后2-3年..............17图11：豪华酒店物业波动较快.................................................................18图12：中档酒店与RevPAR周期波动藕合程度高.................................18图13：经济型酒店与RevPAR周期藕合程度高.....................................18图14：未评级酒店供给增速波动幅度小，但也有周期性.....................18图15：中国酒店物业供给速度同样落后RevPAR周期2-3年（即：8-12个季度）......................................................................................................19表目录表1：限服务型酒店为基准：主要物业业态转化酒店受到吸引力和阻力因素影响难度大............................................................................................4表2：上市公司酒店选址筛选标准：地段为先，交通、法律、规划、物业均需要有所考量............................................................................................5表3：有限服务型中档酒店对物业特性具有较高要求.............................9表4：其他业态：土地性质及物业特征决定大部分物业不适合做酒店10行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of22表5：主要品牌酒店装修费用：经济型酒店............................................11表6：主要品牌酒店装修费用：中档酒店................................................11表7：主要品牌酒店装修费用：高档酒店...............................................12表8：以物业特性为参考计算进入壁垒：商住公寓及写字楼最适合转化12表9：部分长租公寓企业融资火热...........................................................13表10：主要集中式长租公寓品牌规模.....................................................13表11：中档酒店对物业本身要求要高于经济型酒店.............................14表12：不同业态物业盈利能力比较.........................................................14表13：以有限服务型酒店为基准的吸引力指标计算.............................15表14：以自有物业酒店为基准的吸引力指标计算（原始数据参考表12）15表15：以租赁物业为主的酒店为基准的吸引力指标计算（原始数据参考表12）.........................................................................................................15表16：连锁品牌酒店盈利能力明显强于单体酒店.................................16表17：酒店类上市公司业绩预测与估值对比（2018/01/07）...............21行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4of221.导读：酒店行业供给侧预判的分析框架我们构建酒店物业供给的吸引力及阻力矩阵（商业地段、物业特性、盈利能力），作为分析未来酒店行业供给增长的框架。吸引力本质来自于物业所属业态的盈利能力及投资回报率（不同情况下具体指标有所区别），而阻力主要来自于进入壁垒（如：物业特性与酒店物业契合程度）、转换成本（包括改造所需时间、管理能力迁移难易程度等因素）。新增酒店物业主要源自新建物业及其他业态转化。具体而言：维度一：酒店行业整体，增量物