央行一季度货币政策执行报告解读突出主线守住底线多目标下的货币政策走向如何20190520

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1[Table_Summary]报告摘要：⚫有效应对信用收缩压力，流动性合理充裕：银行间利率平稳，超储率同比持平，环比下降：（1）价格方面，1-2月DR007中枢下移至2.4%左右，3月DR007则有所抬升，中枢上移至2.58%左右；（2）数量方面，超储率一季度末录得1.3%，较18年四季度环比下降1.1个百分点，与18、17年同期持平。信贷结构持续优化，小微贷款表现亮眼：截止3月末，普惠小微贷款余额同比增速录得19.1%，较18年末提高3.9个百分点，高出全部贷款增速5.4个百分点。引入“贷款加权平均利率”指标，融资成本基本稳定：（1）剔除季节因素后，贷款加权平均利率略有下降。在原有的非金融企业及其他部门贷款加权平均利率的基础上，增加了个人住房贷款（不含公积金贷款），能够更全面地反映实体经济融资成本。（2）人民币贷款中执行上浮利率的占比略有上升，但整体可控。⚫再议货币政策的“稳健”——以适度的货币增长支持高质量发展：依靠货币总量宽松推动经济增长的时代已经成为过去式，M2增速围绕名义GDP增速小幅波动或将成为未来的新常态。在总量规模与名义GDP相匹配的前提下，优化信贷结构，让更多、更便宜的货币去服务小微、民营企业无疑是货币政策更注重的目标。同时，防止前期M2快速推升带来的风险爆发也是货币政策要盯住的重要目标。⚫突出主线，守住底线，政策思路着力金融供给侧改革：央行在下阶段政策的定调中，增加了“突出主线、守住底线、把握好度”和“注重以供给侧结构性改革的办法稳需求，坚持结构性去杠杆，在推动高质量发展中防范化解风险”的相关表述。我们认为，所谓“主线”，就是通过供给侧结构性改革来稳需求、稳增长；而“底线”就是防范化解重大风险并且把好货币供给总闸门，坚决不搞“大水漫灌”。央行下的政策思路已经跃然纸面，即从利率、汇率、对外开放等方面推进金融供给侧改革，从而增加金融市场的竞争，优化信贷供给结构，在竞争中消除过高的风险溢价，进一步实现金融服务实体经济、货币政策“精准滴灌”的目标，降低小微企业融资成本，激发市场活力，最终提高全要素生产率，提升经济潜在增长动能。⚫央行对未来宏观经济的预判：贸易摩擦仍为主要外部风险。贸易摩擦会推高通胀、打击家庭与企业信心、引发金融市场波动，从而导致更大的风险，极端情况下或将引起金融市场的恐慌情况。内部风险存在周期性的因素，但更多的是结构性、体制性的原因。物价水平存在不确定性。核心CPI大体稳定，但猪肉价格、国际原油价格、国内成品油价格、钢材等价格有所抬高，减税政策也将推动物价上涨，未来物价水平的不确定性有所增加。当前破局的关键是通过技术进步和机制体制改革提升全要素生产率。⚫关注央行货币政策四大变化：从强调“逆周期调节”到逆周期调节强调“适时适度”和“预调微调”。重提“把握好货币供给总闸门”，强调不搞“大水漫灌”。强调高质量发展和结构调整优化。重提“结构性去杠杆”，要求总体“稳杠杆”的同时，有序推进结构性去杠杆。[Table_MarketInfo]民生证券研究院[Table_Author]分析师：李锋执业证号：S0100511010001电话：[phone]邮箱：[e-mail]研究助理：樊信江执业证号：S0100117110014电话：[phone]邮箱：[e-mail]研究助理：颜子琦执业证号：S0100117120035电话：[phone]邮箱：[e-mail]研究助理：孙嘉伦执业证号：S0100118100014电话：[phone]邮箱：[e-mail]00[Table_Title]固定收益突出主线，守住底线，多目标下的货币政策走向如何？——央行一季度货币政策执行报告解读债券专题2019年5月20日本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2[Table_Page]专题研究[Table_Summary]⚫债市投资策略：通胀压力、人民币贬值压力日益显著，“结构性去杠杆”再次提上日程，货币政策松紧适度会带来利率债波动加大；宏观经济下行压力仍存，贸易摩擦带来了更大的不确定性，货币政策也不具备全面收紧的条件，避险情绪仍有望推动收益率下行。优化信贷结构、支持小微、民营企业融资的基调未发生变化，“精准滴灌”继续保持，小微企业、民营企业的融资状况或将得到进一步改善。当前利率债市场波动将进一步加大，但整体仍有下行空间，建议关注中期限利率债交易性机会。⚫风险提示：流动性收紧[Table_MarketInfo]本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3[Table_Page]专题研究目录一、有效应对信用收缩压力，流动性合理充裕.......................................................................................................................41、银行间利率平稳，超储率同比持平，环比下降...............................................................................................................42、信贷结构持续优化，小微贷款表现亮眼...........................................................................................................................53、引入“贷款加权平均利率”指标，融资成本基本稳定...................................................................................................6二、再议货币政策的“稳健”——以适度的货币增长支持高质量发展.................................................................................71、过去M2增速高于名义GDP的三点原因..........................................................................................................................72、推动M2增速与名义GDP增速相匹配的迫切性：..........................................................................................................83、M2增速进入新常态，兼顾总量适度、结构优化、防范风险多重目标.........................................................................9三、突出主线，守住底线，政策思路着力金融供给侧改革....................................................................................................91、深化利率市场市场化改革.................................................................................................................................................102、再度解释“三档两优”的存准率新框架.........................................................................................................................123、积极扩大金融业对外开放.................................................................................................................................................12四、央行对未来宏观经济的预判.............................................................................................................................................121、贸易摩擦仍为主要外部风险.............................................................................................................................................122、内部风险主要是结构性、体制性的.................................................................................................................................123、物价水平存在不确定性....................................................................................................................................................124、当前破局的关键——技术进步和深化改革.....................................................................................................................13五、关注央行货币政策五大变化.............................................................................................................................................131、从强调“逆周期调节”到逆周期调节强调“适时适度”和“预调微调”.................................................................132、重提“把握好货币供给总闸门”，强调不搞“大水漫灌”................................................................................................133、强调高质量发展和结构调整优化.....................................................................................................................................144、防风险力度有所提升.......................................................................