旅游行业景气研究主动量化之旅游行业景气度研究20190801申万宏源27页

1量化策略研究权益量化证券研究报告权威报告解读2019年08月01日旅游行业景气研究——申万主动量化之旅游行业景气度研究证券分析师杨国平[e-mail]王湘[e-mail]刘乐文[e-mail]联系人王湘[e-mail]本期投资提示：旅游行业景气度研究。供需景气度刻画了行业的供需关系，是行业景气度的核心；旅游行业对不同宏观环境的反应不同，具体反映在宏观景气度上；行业上市公司景气度则是行业景气最直观表现，同样也是行业宏观景气度及行业供需景气度的结果。综上，采用供需景气度、行业上市公司景气度和宏观景气度三个维度分析旅游行业景气度，最终合成加总景气度。供需景气度。在构建旅游行业供需景气度时，我们采用旅行社的业务数据来反映旅游行业需求状况变化。我们将每月的业务数据合成一个反映旅游消费额的指标，并通过计算该指标的同比变化，可得到反映需求变化的指标，最终合成供需景气度。行业上市公司景气度。从盈利能力、成长能力、流动性能力及其他衍生品的财务指标四个维度构造上市公司景气度。通过回归分析的方式，旅游行业最终选取净利润(TTM)、销售毛利率、销售毛利率(同比)、销售费用/营业总收入与资产负债率等指标标准化平均作为旅游行业基本面景气度指标。宏观景气度。我们将行业宏观景气度刻画为四个维度：宏观利率水平、宏观经济增长、货币供应量及信心指数。最终我们选用四个宏观指标合成宏观景气度。统计结果看景气度指标与旅游行业指数、相对净值高度相关。在领先滞后关系上，宏观景气度供需景气度上市公司景气度。最终将三个景气度指标标准化后求和得到加总景气度，景气度指标与行业指数、行业相对净值显著正相关，且加总景气度具有明显的领先效应。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明3量化策略研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共27页简单金融成就梦想图表目录图1：旅游行业景气度分析逻辑............................................................................5图2：我国出境游处于日本上世纪80年代水平....................................................6图3：我国出境游处于韩国上世纪90年代水平....................................................6图4：泰铢汇率波动对国内赴泰游客无显著影响...................................................6图5：出国游客流增速跟汇率指数影响较小..........................................................6图6：地缘政治对国内赴日本流同比增速的影响...................................................7图7：地缘政治对国内赴韩客流同比增速的影响...................................................7图8：众信旅游股价复盘......................................................................................7图9：凯撒旅游股价复盘......................................................................................8图10：旅游行业景气度分析逻辑.........................................................................9图11：供需景气度指数与中国赴泰游客趋势对比.................................................9图12：供需景气度与旅游行业指数....................................................................10图13：供需景气度与旅游行业相对净值.............................................................10图14：旅游行业净利润、扣非净利润与申万旅游指数........................................14图15：旅游行业营业收入与申万旅游指数..........................................................14图16：旅游行业销售毛利率与行业指数.............................................................15图17：旅游行业单季度销售毛利率与行业指数...................................................15图18：销售毛利率(同比)与申万旅游指数..........................................................16图19：旅游行业销售费用/营业总收入与行业指数..............................................16图20：旅游行业资产负债率与行业指数.............................................................16图21：行业上市公司景气度与旅游指数(申万)...................................................18图22：行业宏观景气度与旅游指数(申万)..........................................................21图23：加总景气度与旅游行业指数....................................................................23图24：加总景气度与旅游行业相对净值.............................................................23图25：加总景气度与旅游行业超额收益.............................................................25表1：上市公司景气度指标汇总..........................................................................10表2：上市公司景气度指标对旅游指数解释能力.................................................134量化策略研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共27页简单金融成就梦想表3：上市公司景气度指标相关性......................................................................17表4：宏观景气度指标汇总.................................................................................19表5：宏观利率水平与申万旅游指数回归结果.....................................................20表6：宏观经济增长与申万旅游指数回归结果.....................................................20表7：货币供应量与申万旅游指数回归结果........................................................20表8：信心指数与申万旅游指数回归结果............................................................21表9：供需景气度与上市公司景气度相关性........................................................22表10：宏观景气度与上市公司景气度相关性......................................................22表11：宏观景气度与供需景气度相关性.............................................................22表12：景气度与旅游行业指数（申万）相关性...................................................24表13：景气度与旅游行业超额收益率序列相关性...............................................25表14：景气度与旅游行业相对净值相关性..........................................................265量化策略研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共27页简单金融成就梦想1.出境旅游行业景气度分析逻辑我们从宏观、供需、上市公司三个维度出发，刻画出境旅游行业的景气程度。宏观景气度，反映了行业所处宏观环境的变化；供需景气度刻画了行业的供需关系，是行业景气度的核心；而供求关系的改变则直接体现在上市公司景气度上。整体分析逻辑如下：图1：旅游行业景气度分析逻辑资料来源：申万宏源研究行业投资逻辑：伴随中国经济发展和人民物质生活水平的提升，旅游作为消费升级的重要主线之一，具有长期发展空间。其中，出境旅游及其相关产业链仍处于初期发展阶段，行业本身具有高度的成长性，但各类社会经济因素都对旅游行业存在明显影响，研究行业景气度的量化关系对于该行业（主要包括出境旅游服务及免税旅游零售）的长期投资价值有较好的参考意义。2018年全国出境旅游人次1.50亿，整体渗透率11%，但如果剔除港澳台地区（中国香港5103万，中国台湾2526万，中国台湾270万，共计7900万），则实际渗透率仅为5%-6%。目前我国人均GDP、出境游渗透率与上世纪80年代的日本、90年代的韩国处于相近水平。在该水平下，日韩出境游渗透率随人均GDP增长提升至高位。目前，日本出境游渗透率稳定维持在14%左右，韩国接近40%且仍处于增长阶段。我国居民收入水平以及伴随的出境旅游需求将处于长期发展阶段。6量化策略研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共27页简单金融成就梦想图2：我国出境游处于日本上世纪80年代水平图3：我国出境游处于韩国上世纪90年代水平资料来源：CEIC，申万宏源研究资料来源：CEIC，申万宏源研究由收入水平衍生出来的就是购买力指标，除了各国生产要素和效率导致的生活水平差异外，主要就是汇率波动导致的购买力切换成本。在实际数量关系上看汇率对旅客影响较小，且对业务经营影响亦不明显，更多在相关个股的情绪层面产生波动，如下泰铢汇率波动于国内赴泰游客之间无显著关系（我们后续会进行泰国需求测算）。图4：泰铢汇率波动对国内赴泰游客无显著影响图5：出国游增速跟汇率指数影响较小资料来源：CEIC，申万宏源研究资料来源：CEIC，申万宏源研究出境旅游的需求与供给相辅相成，但主要因素总结除了上述的经济/收入因素，还有就是地缘/政治因素。如下图中国