油气装备行业专题系列之二受益技术进步压裂进入成长期20190225招商证券39页

敬请阅读末页的重要说明证券研究报告|行业深度报告工业|机械推荐（维持）受益技术进步，压裂进入成长期2019年02月25日油气装备行业专题系列之二上证指数2961行业规模占比%股票家数（只）3409.5总市值（亿元）254575.1流通市值（亿元）182994.6行业指数%1m6m12m绝对表现7.94.0-9.3相对表现-4.1-2.43.8资料来源：贝格数据、招商证券相关报告1、《油气装备的那两年：万绿丛中一点红》2019-02-082、《国内压裂设备将走出确定性独立行情》2019-01-223、《油气装备分析框架系列—先从油价说起（油气装备行业专题系列之一）》2018-09-18受益于技术进步，页岩气开采已具备经济性，能源安全战略下，当前国内油气市场一片火爆。随着页岩气生产规模不断扩大，将进一步催生装备尤其是压裂设备需求。看好油服设备行业长期发展，维持对行业“推荐”评级。未来几年油气装备需求有望持续火爆。政策是引导，页岩气有望爆发原因在于开发技术已具备规模开采的条件，大规模生产序幕已经拉开。开采成本一直在下降，技术进步带来的经济性提升，才是行业发展的长远驱动力。经济性将在“市场导入期”后继续为页岩气行业发展“保驾护航”，随着开采规模不断扩大，页岩气开采设备有望持续保证高景气需求。油气装备高景气度具有结构性，并非所有设备都有旺盛需求。我国装备制造企业始终处于一种相对过剩的“幻影”中，也就是“结构性产能过剩”。个别领域始终产能过剩，而个别领域供不应求，最为明显的就是钻机，钻机无论是产量抑或产能均处过剩状态，未来几年内需求量较少。压裂设备面向50亿增量市场。受益于技术进步，水平井遍地开花，性价比较高已逐渐成为主流，本轮压裂车需求不仅是下游火爆导致的绝对额增加，还有结构升级驱动的需求。美国压裂车应用常规和非常规油气大概是1:2，美国+加拿大存量水马力2100万左右，中国估计目前500万水马力，能用于页岩气的300万，还远不到美国的成熟比例，压裂车存在结构刚性需求。17年底至今，由于油价上涨，工程作业量增加，对压裂需求增加。但这阶段真正购买的不多，需求有望集中爆发。目前涪陵区块2期在开发，和威远一样工作量在增加，压裂车工作量比较饱满。新疆、长庆等地区对压裂装备的需求也有增加，但是水马力存量较小。随着页岩气开采规模扩大，对压裂设备需求也将逐步释放，如果未来开采页岩油，装备需求会有更大增长。19年核心部件供给压力缓解，电驱动压裂撬提上日程。结合压裂车三大核心部件厂商情况看，19年核心部件供给压力将大大缓解：（1）传动箱方面，TWINDISC18年投资的新生产线预计19/20年投产，Allison也是类似情况，无法满足供应的可能性较小；（2）发动机方面，CUMMINS近年来一直在加大中国市场投资力度，18年已有新的生产线投建，产能未来是逐渐增大的态势；（3）底盘方面，价格偏贵、质量佳的牌子有望获得更多份额，如MAN、肯沃斯，问题在于供货周期延长，但可以通过预投解决，国六消息落地后将解决底盘车问题。近几年国内外电驱式压裂撬逐步落地推广。国内杰瑞电驱动压裂撬已经开始在国内外批量实际投产实验，整体技术国际领先。诸凯[e-mail]1090518070005吴丹[e-mail]1090518090001刘荣[e-mail]1090511040001研究助理时文博[e-mail]国内压裂设备赛道选定，强烈推荐杰瑞股份。目前公司业务很多在天然气领域，也是国家大力发展的方向，国内页岩气开采技术不断突破（开采成本持续下降），页岩气市场有望进一步爆发，和2004/05年美国油气市场情况类似，中国压裂设备将进入高速成长期。作为压裂设备双龙头之一，杰瑞股份将显著受益于能源安全大战略，公司营运资金管控合理，低谷时期迅速顺周期转换有效控制成本，同时积极并购整合，拓宽产品线。长远看提前布局海外，对外凭借领先的大泵技术弯道超车，在电驱动新产品领域领先半个身位，对内凭借核心部件代理商隐形壁垒优势，保证行业火爆时产品及时供应。行业周期性波动中兼具成长性，属于优质好公司。风险提示：政策不及预期、油价波动、贸易摩擦加剧-30-20-10010Feb/18Jun/18Oct/18Jan/19(%)机械沪深300行业研究敬请阅读末页的重要说明Page2正文目录一、前言.................................................................3二、从国外到国内，油气装备市场高速发展...................................42.1全球油气装备市场迅速发展.............................................42.2油服设备的护城河在于市场.............................................62.2.1油服设备：产业链之顶端，食物链之底端...............................62.2.2五大油服设备市场面面观.............................................62.3国内主要受益于技术进步，经济性显著提升..............................102.4“政策引导+技术进步”，国内油气行业一片火爆...........................12三、不患寡而患不均：油气装备结构性紧缺..................................143.1油气装备行业周期性明显..............................................143.2行业内部失衡现象严重................................................14四、演绎龙头成长，寻找优质公司“基因”..................................174.1基因一：低谷中的顺周期转换与逆周期整合..............................174.2基因二：降低成本，永远的主旋律......................................194.3基因三：拥有高附加值产品及技术溢价..................................21五、鸿泥雪爪：压裂需求的二次爆发........................................245.1压裂车需求旺盛：面向50亿增量市场...................................245.2压裂车行业放量，电驱动产品提上日程..................................285.3国内压裂赛道确定，甄选杰瑞股份......................................36行业研究敬请阅读末页的重要说明Page3一、前言首先明确油气开采行业的三个特点：其一，油气上游勘探开发公司（油公司、油服公司、油气装备公司）之所以同涨同跌，不过是全球来看，所有参与方同属一个完整市场，串联的主线就是油价：油价高于开采成本行业景气，低于开采成本则行业萎靡。但存在着区域差异：第一层面表现为陆海差异，两者开采油气的工具和技术截然不同，成本也天差地别，陆上开采成本低，但海上储量大（部分棕地开采成本低于陆上），所以行业一般是陆上开采先复苏，当海上开始复苏时意味着“白热化”：随着海上迅速放量，油价爬坡将举步维艰。第二层面表现为产地差异（分工性结果），不同地区的油藏条件（自然禀赋）、地质条件（丘陵平原）及开采技术的平均水平大相径庭，致使开采成本有高有低（影响复苏次序先后）、放量程度时大时小（影响复苏幅度大小）。正是基于产地差异，在6大油种基础上成立3大交易所，锚定本土油种定价，并通过差价合约互相影响，铸就了当今较为完善的油气定价体系。如果更细致些，油气行业分工性强到每一项服务或产品都有极强的针对性，不同地域的特点都不尽相同，每一块市场的开发都需要经历“严格的准入、试验、逐步增加订单、建立稳固长期的合作关系”一系列的过程，表现为同一地区的不同油田，同一油田的不同区块，乃至同一区块的不同井口都有自身的特性，油气行业景气有明显的先后次序。油服设备的护城河在于市场，包括适合本土开发的技术及资质（硬实力），也包括区域性的经验、契合度及语言优势、对本土行政流程熟悉等（软实力）。17年以来国内这波复苏有的快有的慢，即是锚定主市场不同所致，17/18年大放量在于页岩油气，因而以北美为主市场的公司复苏快、幅度大，以中东、俄语区为主市场的则慢一些、幅度小，但19年幅度有望加大。而18年9月开始总书记座谈会要求“三桶油”加大勘探开发支出，确立能源安全大战略，“三桶油”甚至违背市场规律不冬休，表现其坚决贯彻的态度，因而政策将油气市场一分为二：19/20年国内市场将和油价相关性减弱，国外市场则仍受油价主导，业绩弹性较大。其二，油气产业链纷繁复杂，从钻机钻头首次接触地面，到油气运送进管，包含上百个步骤，每个步骤都需要一定传导时间，而油气行业属重资产行业，相关设备动辄千万上亿，也需要投资决策时间，两者叠加致使行业的强周期性，表现为波动时间长、幅度大。受制资本投入大的特点，所形成的全球龙头也只是各工序中的佼佼者，最多做到全产业覆盖，而无法在所有行业做到极致，每个子行业的龙头，受益于主行业规模及涉足市场的扩张，也具有一定成长性。工序不同导致复苏时间分先后，而不同工序价值量各异也导致复苏的幅度不同，而且对油气行业始终要秉持“因地制宜”的态度：如各地不同工序设备产能产量各异，低谷时去产能力度也不同，自然复苏时的工序及幅度也云泥之别，“具体问题”需“具体分析”。其三，油服设备行业周期性极强，如何生存下来是第一要务，然后才是如何发展。行业龙头公司具备一些相同的特质，正是这些特质使其在周期波动中生存下来，并逐步发展成行业巨头。演绎龙头发展并归纳其共同的“优质基因”，对于我们筛选行业内优质公司具有一定参考意义。行业研究敬请阅读末页的重要说明Page4本文第二章将站在全球视角，目光锁定国内油服设备市场（政策支持+页岩气技术不断突破，具有长远发展性）；第三章则将目光落在我国油气装备行业，探寻两大主要设备钻机和压裂车的供需格局；第四章则演绎国际三大油服发展路径，总结行业内优质公司的优质基因；第五章则通过第二章、第三章的结论选定国内压裂赛道，利用第四章总结的行业优质公司基因，甄选杰瑞股份。二、从国外到国内，油气装备市场高速发展2.1全球油气装备市场迅速发展油气行业大而杂，服务和设备遍布产业链各环节，本文出现的“油服设备”指代上游（陆上油气）的油气田技术服务和油气田开发专用设备。油气产业链一般可以分为三个环节：上游勘探开发、中游存储运输以及下游炼化销售，对应的参与者包括上游油气装备与服务公司，中游各管网及航运公司，下游各炼化及销售公司。上游勘探开发投入占产业链整体60%以上，是油气产业链至关重要的一环。上游勘探与油田开发的主要流程包括“勘探—钻完井—测录井—采油”四步，其中钻完井（仅指陆上）价值量占比最大，测录井技术要求最高：钻完井环节中的水力压裂和钻井服务及设备收入占比最高，分别占全球油服设备收入的11%、8%，勘探环节的地球物理服务设备及采油环节的人工举升等分别占比5%左右。全球油气装备市场经过15/16年的低谷后迎来复苏，以年复合增长率10%的速度迅速增长。图1：油气产业链一览图图2：国际油公司勘探开发资本支出最大（十亿美元）资料来源：招商证券整理资料来源：InternationalTradeAdministration、UNComtrade4351649112816717266818889101103106456265646363652324292928282