电气设备行业正极跟踪供需修复推动价格拐点高镍化下龙头优势凸显20190317中金公司12

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2019年3月17日电气设备正极跟踪：供需修复推动价格拐点，高镍化下龙头优势凸显行业动态行业近况近期我们参与了中国正极材料产业链技术与市场研讨会，并带来行业观点梳理。评论锂钴价格接近底部，镍价重心预期下移。我们认为，供需修复有望迎来价格拐点，原材料下跌导致成本大幅下滑的趋势逐步放缓，未来更应关注企业的技术、规模等带来的利润升级。►锂：整体供过于求，价格底部可期。锂盐在2022年及之前都将处于供应过剩的状态，但受到部分产能无资金支撑、部分产能已被包销或绑定、盐湖提锂存在较大不确定性等因素，供应不及预期的可能性比较高。未来电动车拉动需求增长，与会专家认为目前价格降无可降，2019年有望价格企稳。►钴：供需格局有望改善，价格已近底部。未来供给主要增量来自嘉能可、KCC等规划扩产，但2018年底以来，嘉能可铀超标、计划裁员等事件，导致KCC、Mutanda存在减产风险，供给或不及预期。与会专家判断，供需失衡大概率在2019年实现改善，预期钴价底部在12~14美元/磅，底部将至。►镍：预期2019年供需缺口收窄，拉动镍价重心下移。硫酸镍产能持续扩张，且镍豆、镍粉空间大，原材料不是制约产量的瓶颈，供给弹性较大，因此2019年预期供需缺口收窄，拉动镍价重心下移，预期全年价格区间1.0-1.5万美元/吨。正极材料：高镍势在必行，龙头势不可挡。我们看到，正极企业向上布局前驱体、锂钴镍，向下争取与龙头电芯企业合作，产业链整合、强强联合趋势明显，并且叠加高镍发展趋势下对技术具备更高的要求，行业龙头优势凸显，尾部逐步出清。估值与建议上游资源：预期2019年受动力电池需求进一步推动，上游供需逐步修复催化价格拐点，建议关注：华友钴业（未覆盖）。正极材料：产业链自下而上形成深度整合，形成协同体系。重点关注进入核心供应体系、具备高镍技术实力的龙头标的。建议关注：当升科技（未覆盖），杉杉股份（化工组覆盖）。风险原材料价格波动，行业竞争加剧，电动车销量不及预期。目标P/E(x)股票名称评级价格2019E2020E汇川技术-A推荐30.0031.628.0中金一级行业工业相关研究报告•电动车中游产业链月报：产业链价格趋稳，春节扰动下企业分化(2019.03.05)•新能源车月度观察：装机开年高景气，格局稳固促发展(2019.02.28)•电动车中游产业链年度盘点：价格如何传导？供需如何演化？(2019.02.14)•动力电池年度回顾：高增长调结构强者更强，全球起量迎新章(2019.01.25)•锂电原料关税下调促降本，提升电芯关税优化本土竞争(2018.12.25)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部曾韬张月刘俊分析员联系人分析员[e-mail]执证编号：[e-mail]执证编号：[e-mail]执证编号：S0080518010001SFCCERef：AVM464607080901001102018-032018-062018-092018-122019-03相对值(%)沪深300中金电气设备中金公司研究部:2019年3月17日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2上游原料：锂钴价格接近底部，供需修复催化拐点►锂：整体供过于求，价格底部可期►钴：供需格局有望改善，价格已近底部►镍：预期2019年供需缺口收窄，拉动镍价重心下移锂：整体供过于求，价格底部可期供给端来看，全球锂资源丰富，企业扩张计划旺盛，行业持续供过于求。2015-18年全球规划产能与实际产量比例约55~60%，龙头扩张规划旺盛，行业持续产能过剩。图表1:2018-20年国外主要锂扩张规划资料来源：SMM，中金公司研究部但供应不及预期的可能性较高：►实际到位资金等因素无法匹配规划产能。大多锂盐项目均或多或少受到投资资金不到位、环保、政策、经验技术人员不足、甚至当地暴雨等极端天气影响，导致项目推迟，实际产能明显少于规划；►很多产能已被包销或绑定。产业链绑定的意义不仅在于保障供应量，也更在于保障品质，锂辉石含锂量约5~6%，冶炼过程需要上下游在技术工艺等方面紧密配合，因此，锂辉石矿山与下游锂盐厂的紧密合作为行业必然选择，并且我们看到的行业总产能并不代表流通可用产能，优质产能很多都已被包销或绑定。►盐湖提锂面临成本持续上升和不确定性。成本上升一方面来自盐湖地区条件恶劣，导致人工成本和福利等需求大幅上升，另一方面也有大量开采后资源税税负提升的潜在风险；供应不确定性来自自然条件的影响。因此，整体而言，与会专家认为，锂盐在2022年及之前都将处于供应过剩的状态，长期取决于电动车需求拉动。中金公司研究部:2019年3月17日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3图表2:主要锂盐项目扩建及开发推迟的情况统计图表3:西澳锂精矿绑定/包销情况资料来源：Galaxy，中金公司研究部资料来源：Galaxy，中金公司研究部需求端来看，电动车拉动增长，中国供应填补日韩潜在需求►电动车拉动未来需求。目前行业共识即未来电动车将大幅拉动全球碳酸锂需求，而基于不同情景假设，不同机构具体预期有所差别，2025年全球碳酸锂需求预期在60~100万吨不等。图表4:LiCO3需求增长对比图表5:2016-2025ELiCO3需求测算资料来源：标普，中金公司研究部资料来源：标普，中金公司研究部中国锂盐进口锐减、出口高增长。从中国进出口数据来看，可以看到，在中国较低的碳酸锂价格影响下，直接导致海外碳酸锂进口在4Q18锐减，出口首次大幅增加；氢氧化锂出口继续保持较好的增长。海外买家主要来自日韩市场。2019年来自日韩市场的需求可能瓜分中国高品质锂盐产能。海外需求数据来看，可以看到，日本市场2018年出口碳酸锂和氢氧化锂总量不超过100吨，而碳酸锂和氢氧化锂总量约46000吨；韩国出口碳酸锂约1400吨、氢氧化锂约200吨，而进口需求合计约36600吨。因此，预期2019年新增的碳酸锂和氢氧化锂需求将主要来自中国市场的供应。图表6:中国锂盐进出口数据图表7:海外主要锂盐需求资料来源：Galaxy，中金公司研究部资料来源：Galaxy，中金公司研究部241630.30.03050100150200250300BYDK9EelectreicBusTeslaModelSLaptopIphone0200400600800100012002016201720182019202020212022202320242025其他锂电池(千吨)中金公司研究部:2019年3月17日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4价格：与会专家认为下降空间较小，2019年有望价格企稳：►供需差可能没有预期那么大：一方面，同前所述，价格持续下跌情况下，企业在不断修正或削减此前产能规划预期；►对新进入的锂盐企业和精矿企业而言，已经没有降价的动力和空间；►成本曲线来看，价格有望维持在刚刚满足供应的产能对应的价格位臵：底部形成与低成本锂盐供应量紧密相关，目前大项目产能规划基本与2020年需求相当，满足需求之下的企业并没有主动压价的动力。图表8:碳酸锂、氢氧化锂月度价格走势资料来源：中国金属网，中金公司研究部钴：供需格局有望改善，价格已近底部供给来看，整体供过于求，但部分供给不及预期可能性大：►未来供给主要增量来自嘉能可、KCC等规划扩产。全球钴资源主要分布在刚果、澳大利亚等区域，并且从2018-20年国外主要钴扩张规划来看，主要项目包括嘉能可KCC项目、Metalkol的RTR项目、中色集团的Deziwa项目、Mutoshi的Chemaf项目。目前来看，嘉能可2019年预计钴产量5.7万吨，并且其他钴矿也在跃跃欲试，潜在供给繁多。►但KCC、Mutanda存在减产风险，供给或不及预期。2019年2月，嘉能可计划在刚果Mutanda裁员2000人，计划将在1Q19分阶段实施1，届时Mutanda2.7万吨左右的钴产量有望受到影响；此外，2018年11月，嘉能可KCC公告产品铀超标，暂停钴出口销售，正在建设相关设施除去多余铀含量，预计2019年中完工2。并且叠加2018年价格大幅下滑，矿山投产速度同样可能被抑制。►与锂盐类似，钴同样存在着优质产能多被包销或绑定的情况。1://中金公司研究部:2019年3月17日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5图表9:全球钴资源分布图表10:2018-20年国外主要钴扩张规划（此前规划情景）资料来源：中国有色金属工业协会，中金公司研究部资料来源：SMM，中金公司研究部需求来看，动力电池拉动需求，其他需求部分预期平稳增长。2018年钴需求中的61%来自电池，其中动力电池将是主要的增长动力，而3C电池需求，虽然2018年行业出货量下滑，但是在手机电池容量提升、能量密度提升的趋势下，3C需求并没有想象的差，2018年仍保持了两位数的增长；而高温合金、硬质合金及金刚石工具等需求预期维持5%左右的个位数增长。因此与会专家判断，供需失衡大概率在2019年实现改善。钴2016年供需平衡，2017年以来供给显著过剩，行业观点认为，在乐观情景下，供需拐点已经出现；中性情景下，拐点将在2019年出现；悲观情景下，2019年筑底、2020-21年将确定性改善，因此整体而言，供需差最大的情况将在2019年出现。图表11:2018年钴需求拆分图表12:2018年电池装机量拆分资料来源：安泰科，中金公司研究部资料来源：GGII，中金公司研究部与会专家预期钴价底部在12~14美元/磅，底部将至。目前正极到钴盐库存均较低，基本随采随用；部分签订长单价格有六到七成左右的价格折扣，部分长单折扣系数暂未达成一致，价格底部企业相对较为谨慎。目前MB标准钴价约14.05~14.85美元/磅，与会专家认为，钴价底部约12~14美元/磅，底部将至。中金公司研究部:2019年3月17日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6图表13:MB钴价格走势资料来源：中国金属网，中金公司研究部镍：预期2019年供需缺口收窄，拉动镍价重心下移硫酸镍产能持续扩张。2017年，中国硫酸镍产能44万吨，产量33万吨，同增60%；2018年，中国硫酸镍产量约50万吨。全球硫酸镍预计2018-20年产能分别达到70/90/100万吨。镍豆、镍粉空间大，原材料不是制约产量的瓶颈，供给弹性较大。目前中国硫酸镍的原料来源中，镍豆占据原料来源的1/3。而目前全球镍豆产能有30万吨左右，LME镍总库存约21万吨，其中镍豆库存占到了约80%，预计2019年使用镍豆、镍粉生产的硫酸镍有望超过20万吨，因此，原料并不是目前制约硫酸镍产量的瓶颈。图表14:2017-20年全球硫酸镍产能与产量图表15:2018年中国硫酸镍原材料资料来源：安泰科，中金公司研究部资料来源：金川，中金公司研究部不锈钢仍为绝对消费主力，电池需求有望在2021年占据8%需求。2018年全球原生镍消费量233万吨，同比增加6%；中国原生镍消费量116万吨，同比减少2%，主要是由于不锈钢领域的镍消费量下滑（占比84%，2018年下滑约3~4%）。据预测，2021年，电池领域镍消费有望增长至8%，不锈钢需求占比略下滑至75%。05101520253035404550020406080100120201720182019E2020E产能产量(万吨)32%36%32%废料原生物料镍豆中金公司研究部:2019年3月17日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7图表16:2008、2018、2021E中国镍消费结构资料来源：金川，中金公司研究部2019年预期供需缺口收窄，拉动镍价重心下移，与会专家预期全年价格区间1.0-1.5万美元/吨。2016年以来，全球镍市场持续供不应求，拉动价格持续上涨；而预计2019