石化化工行业海外石化化工龙头年报系列之一Nutrien合并后协同效应显现看好种植业和肥料市场继

敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告2019年3月11日石化化工Nutrien：合并后协同效应显现，看好种植业和肥料市场继续回暖——海外石化化工龙头年报系列之一行业专题报告导言：我们曾在2018年推出了他山之石系列报告，起因是中国已经是全球第一制造业大国，但是在浏览全球化工50强的时候，鲜见中国本土的代表。随着中国本土化工力量的崛起，一部分企业已逐步步入千亿市值的公司，但是国内石化化工行业目前处在动能转化和结构转变关键时期，发展不均衡，高端产业、核心技术、绿色发展、能源资源、企业竞争力等方面和国外同行相比还有相当大差距。对海外石化化工龙头进行紧密的跟踪，一方面有助于我们加深了解全球视角下的行业动向，另一方面观察同行的战略调整方向，对国内化工行业产业转型升级也有一些借鉴意义。作为本系列报告的第一篇，我们将介绍下全球肥料行业龙头Nutrien的近况。Nutrien于2018年由原加拿大钾肥Potash和加阳Agrium合并而来，目前是全球最大的钾肥企业和肥料经销商之一。公司的全球农产品业务已经运行数年，在全球农产品和生产资料高度流通的今天，Nutrien对行业变迁的理解和应对方案十分值得国内同行借鉴，另一方面通过跟踪Nutrien等肥料巨头有助于我们在全球视角下了解国内肥料行业所处的市场环境。◆Potash和Agrium合并后的协同效应显著2018财年是Potash和加阳合并为Nutrien后的第一个完整财年，合并后协同效应显著，截至2018年底来自并购产生的运营收益为5.21亿美元，短短12个月便完成了原来预计两年内实现的目标。Nutrien在2018Q4调整后的EBITDA总额同比增长50%至9.32亿美元，2018全财年调整后的EBITDA同比增长32%至39亿美元，除零售业务增长缓慢外（+5%），钾肥、氮肥、磷肥业务的业绩均大幅增长，调整后的EBITDA增长率分别为+48%、+43%和+34%。◆公司对2019年种植业回暖持乐观态度公司对即将到来的春季和2019年全年持乐观态度，尽管全球贸易不确定性的影响仍然存在，但大多数农作物的产业情形正在改善。美国玉米库存已经降至2013年以来的最低水平，大豆和玉米价格都已经开始回暖；公司预计美国玉米和棉花种植面积将有所增加，从而带动肥料投入需求（因为大豆的投入相对较少）；而作为农民情绪的晴雨表，美国农民的预付工资也显著高于去年的水平，预计后面将是一个繁忙的春季。◆2019年上半年钾肥市场将继续维持景气受中国和巴西等关键市场消费稳步增长和库存较低的支撑，公司预计2019年全球出货量将达到创纪录的6700万吨至6900万吨，目前Canpotex订单情况良好，预计2019年上半年全球钾肥市场供给仍将十分紧张，公司最近已宣布在加拿大国内市场提价10美元/吨，这反映了对春季销售强劲的预期，而2019年下半年钾肥价格存在小幅调整的可能。为满足稳步增长的需求，Nutrien将在萨省新增500万吨低成本产能，但并不意味公司放弃价格优于份额的市场策略。◆风险分析：（1）农作物回暖不及预期；（2）中美贸易谈判的不确定性对北美作物价格的影响；（3）欧洲化学其他肥料巨头产能释放超出预期。分析师裘孝锋(执业证书编号：S0930517050001)[e-mail]赵启超(执业证书编号：S0930518050002)[e-mail]石化和基础化工行业与上证指数对比图数据来源：WIND，光大证券研究所整理-40%-28%-15%-3%10%01-1803-1805-1806-1808-1809-1811-1801-19石油化工沪深300-40%-28%-15%-3%10%01-1803-1805-1806-1808-1809-1811-1801-19基础化工沪深3002019-03-11石油化工和基础化工敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告1、导言我们曾在2018年推出了他山之石系列报告，直接的因素是中国已经是全球排名第一的制造业大国，但是我们在浏览全球化工50强的时候，鲜见中国本土的代表。随着中国本土化工力量的崛起，一部分企业已逐步步入千亿市值的公司，但是国内石化和化工行业目前处在动能转化和结构转变关键时期，结构性的过剩伴随着结构性的短缺，发展不平衡的矛盾凸显，高端产业、核心技术、绿色发展、能源资源、企业竞争力等方面和国外同行相比还有相当大差距。对海外石化化工龙头进行紧密的跟踪，一方面有助于我们加深了解全球视角下的行业动向，另一方面观察同行的战略调整方向，对国内化工行业产业转型升级也有一些借鉴意义。我们将后续持续跟踪这些海外石化化工龙头的定期报告，作为本系列报告的第一篇，我们将介绍全球肥料行业龙头Nutrien的近况。Nutrien于2018年由原加拿大钾肥Potash和加阳Agrium合并而来，目前是全球最大的化肥公司，也是全球最大的肥料经销商之一。Potash拥有1000多万吨钾肥产能，产量占全球总产量的20%，而Agrium是一家全球知名的肥料、农作物保护剂和农作物解决方案提供商。公司全球农产品产业已经运行数年，Nutrien对农化行业变迁的理解和应对方案十分值得国内肥料同行借鉴，而另一方面在全球农产品和生产资料高度流通的今天，通过对Nutrien等肥料巨头的研究，有助于我们从全球视角下了解国内肥料行业目前所处的市场环境。2、Nutrien：全球最大肥料公司，合并后协同效应显著Nutrien是全球最大肥料公司，于2018年1月1日由原加拿大钾肥Potash和加阳Agrium合并而来，目前是全球最大的化肥公司，也是全球最大的肥料经销商之一，总部位于加拿大萨斯卡通（Saskatoon）。加拿大钾肥公司主要生产钾肥、磷肥、氮肥，其中拥有每年1000万+吨钾肥产能，产量占全球总产量的20%，公司也是全球市值最大的化肥生产商，并拥有钾盐矿区来生产肥料，其中5个钾盐矿区位于加拿大萨斯喀彻温省，另一个位于新布伦瑞克省。加阳公司是一家全球知名的生产肥料、农作物保护剂的企业，是Canpotax钾肥联盟3个成员之一，主要在北美洲、南美洲、欧洲、澳洲等地经营生产、销售农作物养分产品、农作物保护剂产品、农作物种子、农业相关产品等。公司业务分为1）零售：作物保护剂产品、作物营养剂产品、农作物种子和包括土地及叶片检测在内的其他相关服务；2）批发：生产及分销一系列植物营养产品，包括氮肥、钾肥、磷肥等产品，主要销售给农业及工业用户。Potash和Agrium合并后的协同效应显著2018财年是Potash和加阳合并为Nutrien后的第一个完整财年，合并后协同效应显著，截至2018年底来自并购产生的运营收益为5.21亿美元，短短12个月便完成了原来预计两年内实现的目标，在此基础上公司将该目标进一步上调20%至6亿美元。并购后的协同效应对Nutrien的运营成本带来了积极的变化，未来将在各业务的发展中继续发挥影响。2019-03-11石油化工和基础化工敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告Nutrien在2018Q4调整后的EBITDA总额同比增长50%至9.32亿美元，2018全财年调整后的EBITDA同比增长32%至39亿美元，除零售业务增长缓慢外（+5%），钾肥、氮肥、磷肥业务的业绩均取得大幅增长，调整后的EBITDA增长率分别为+48%、+43%和+34%。图1：除零售业务外，2018年Nutrien钾肥、氮肥和磷肥调整后的EBITDA均大幅增长（单位：百万美元）资料来源：Nutrien受益钾肥和氮肥市场回暖，肥料业务业绩大增2018年全球钾肥市场景气回暖，公司在主要市场的钾肥价格上涨中获益颇多，并通过Potash和Agrium合并后的协同效应，以及增加低成本矿山的钾肥产量继续降低成本。Nutrien钾肥业务2018Q4调整后的EBITDA同比增长了近60%，2018年全年调整后的EBITDA较2017年增长48%，钾肥销量同比2017年增加了130万吨，而生产成本降低9%至60美元/吨，公司仍是世界上最大规模和最低成本的钾肥生产商。图2：2018年Nutrien钾肥业务的EBITDA、销量、销售价格和成本控制均十分理想资料来源：Nutrien2019-03-11石油化工和基础化工敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告公司氮肥业务表现同样亮眼，受益于更高的市场价格和出货量增加的影响，氮肥业务调整后的EBITDA在2018Q4同比增长了近65%，2018年全年增长了43%，四季度加拿大西部地区稳定的氮肥销售和坚实的工业客户基础抵消了美国秋季传统消费旺季的疲软。磷肥利润同比也获得较大增长，2018年较高的磷肥价格大大抵消了合成氨和硫磺投入成本增加的影响，此外公司在2018年底关闭了小型的Geismar磷矿设施，以实现磷肥业务的优化。公司对2019年种植业回暖持乐观态度公司对即将到来的春季和2019年全年持乐观态度，尽管全球贸易不确定性的影响仍然存在，但大多数农作物的市场情形正在改善。美国玉米库存已经降至2013年以来的最低水平，大豆和玉米价格都已经开始回暖，目前的价格相比前期收获季节的低点上涨了15%至20%，其中2018年12月玉米期货价格回升至4美元/蒲式耳左右。图3：美国和全球玉米的库销比达到2013年以来的最低水平，而美国大豆库存将达到历史最高水平资料来源：Nutrien公司预计美国玉米和棉花种植面积将有所增加，其中玉米种植面积有望从2018年的200万英亩增长至400万英亩，从而带动肥料投入需求（因为大豆的投入相对较少）；而作为农民情绪的晴雨表，美国农民的预付工资也显著高于去年的水平，预计后面将是一个繁忙的春季。2019年上半年钾肥市场将继续维持景气受中国和巴西等关键市场消费增长和低库存的支撑，公司预计2019年全球钾肥出货量将达到创纪录的6700万吨至6900万吨，目前Canpotex收到的订单强劲，预计2019年上半年全球钾肥市场供给仍将十分紧张，公司最近宣布在加拿大国内市场提价10美元/吨，反映了对春季销售强劲的预期。为满足稳步增长的需求，Nutrien将在萨省新增500万吨低成本产能，但并不意味公司放弃价格优于份额的市场策略，随着全球钾肥需求的增长，公司可以用有限的资本开支来实现出货量的增长。2019-03-11石油化工和基础化工敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告图4：预计2019年全球钾肥出货量将达到6700-6900万吨资料来源：Nutrien1)印度市场：预计出货量在450-500万吨，尽管政府已取消2018/2019年度的肥料补贴，但在良好的消费趋势下，预计仍有望实现良好的出货增长；2)其他亚洲市场：预计出货量在1000-1050万吨，尽管棕榈油价格相对弱势，但创纪录的棕榈油产量仍将支撑钾肥的消费；3)北美市场：预计出货量在1000-1050万吨，在过去几年持续的大丰收之后，良好的种植收益以及补充肥料的需求将对钾肥消费形成坚定的支撑；4)拉丁美洲市场：预计1300-1350万吨，营养缺乏地区的种植收益改善和种植面积的增长将支撑钾肥的强劲需求；5)中国市场：预计1600-1650万吨，中国地区的消费趋势和购买力支撑强劲，同时2018年底其国内钾肥库存处于多年来的低位水平；6)其他地区的市场：预计1300-1350万吨，这对目前的钾肥价格具有良好的影响，此外包括非洲在内的大部分地区对于氮磷钾肥料的需求日益增长，大大提高对钾肥的需求。全球氮肥市场同样将维持较高景气水平尽管氮肥的国际价格在过去几个月有所走弱，而且对于2019年初原料端天然气和氮肥价格的变化难以具体判断，但氮肥市场经过前期调整，预计后期将出现季节性复苏，原因是春季需求强劲，而新增产能有限。公司认为全球的产能利用率和氮肥价格仍有机会不断提升。预计北美的天然气价格将保持在较低水平，特别是与欧洲等其他主要氮肥产区相比，将为Nutrien的北美氮肥资产提供了一个重要的竞争优势。2019-03-11石油化工和基础化工敬请参阅最后一页特别声明-6