银行行业永续债发行悬而未决的问题20190402中信建投12页

请参阅最后一页的重要声明证券研究报告·行业动态永续债发行悬而未决的问题摘要:自中国银行永续债发行，首次CBS互换进行，政策对永续债的支持力度依然不减，商业银行对于永续债的发行也是热情高涨，永续债的发行速度在加快。年报披露期间，交通银行、光大银行、华夏银行、中信银行、工商银行和农业银行都公布将发行400亿、400亿、400亿、800亿和1200亿的永续债，合计规模达3600亿。我们预计其他银行的发行方案，也将在近期公布。本报针对永续债的热点问题，进行了回顾梳理、近况更新和未来展望。我们梳理了银行永续债的概况，永续债同优先股一样，都是商业银行其他一级资本补充工具的一种，目前政策正积极鼓励永续债发行，支持商业银行补充资本。之后，我们对永续债的主要买方和发行方的状况进行了简要分析，有部分银行的永续债不能被央行接受，也有部分不能被险资投资，永续债的投资方主要有银行自营、保险公司、银行理财子公司、基金公司、年金、外资金融机构等。我们整理出目前商业银行未完成的资本补充方案，在其中对永续债的发行规模以及资本补充状况也进行了梳理和测算。永续债的发行也并非一帆风顺，仍有一些值得关注的地方：其一，永续债的税收问题即将明确；其二，险资投资永续债的标准能否继续放开可以进一步期待；其三，同业投资永续债时所需要在表内计提的风险权重需要政策进一步说明；其四，永续债是债还是股的问题目前仍没有定论，根据中国银行首单永续债的特点，我们认为目前来看永续债的权益属性比较明显；其五，在做CBS时，政策要求只有一级交易商才有资格参与公开招标，而目前一级交易商名单中以银行为主，未来险资和银行理财子公司能否进入一级交易商名单值得关注；其六，关于CBS操作后永续债风险能否除标的问题，目前已经明确不能出表，永续债的所有权仍然在商业银行的表内，它的利息的所得者也是债券的持有人，风险也没有转移；其七，永续债的发型流程和时间问题，中国银行发行的首单永续债从通过股东大会决议到最后正式发行，用了超过半年的时间，随着今年二月国常会提出要加快永续债审批效率，永续债的发行速度可能会有所提高，更加迅速、高效、优质地支持商业银行补充资本金，满足监管要求，抵御风险，疏通货币政策传导机制。维持增持杨荣[e-mail]010-85130239执业证书编号：S1440511080003发布日期：2019年04月02日市场表现相关研究报告-22%-12%-2%8%2018/4/22018/5/22018/6/22018/7/22018/8/22018/9/22018/10/22018/11/22018/12/22019/1/22019/2/22019/3/22019/4/2银行上证指数银行Ⅱ1银行Ⅱ行业动态研究报告请参阅最后一页的重要声明我们认为：永续债的发行将有助于缓解银行资本金压力，增加银行信贷投放的能力，提升杠杆，提升行业的ROE，提升估值。银行资本补充即将进入快车道，预计年内大行能够完成部分发行，而股份行在明年上半年也将完成发行。投资建议：看好，上半年趋势向上，更加看好2季度，更加看好股份制。因为短中期看风险在下降。其一、无风险利率下降；其二、上半年行业基本面还可以；其三、上半年，新增社融同比实现正增长，宽信用实现。更看好2季度，主要原因是：其一、4月初开始，新增社融同比将逐步恢复正增长，宽信用，且是趋势性；其二、二季度经济有望短期企稳回升；中美贸易战也会在近期有一个最终的结论，预计对双方都有有利；其三、解决地方政府债务问题的方案有可能出台。方式：城投债发行条件放宽，可借新还旧等；对于降准预期，我们观点如下：宽信用实现之前宽货币会持续，现今宽信用尚末实现，所以会继续降准。有合理性。但是我们预计应该是在四月份末存准有望降100个bp。银行股上涨有望延续。当下，19/20年PB为0.75/0.67倍，政策助力，估值修复。资产质量和资本是约束银行股估值主要因素，19年这两个约束条件都将消除，板块估值有望从0.7倍修复到0.9倍以上。其一、资产质量方面，地方政府隐性债务风险将逐步化解；其二、永续债的发行速度在加快。后续，我们认为中小银行仍将延续上涨趋势：其一、金融供给侧改革，将会带来农商行和城商行的继续扩表；其二、农商行和城商行的不良率将持续回落；其三、4季度监管数据显示，农商行基本面改善更加显著。中长期重点推荐：招行（42元）、平安（17元）、宁波（26元）、浦发（15元），民生（8元）；常熟（12元）、吴江（12元）；杭州（11元）、上海（15元）。2银行Ⅱ行业动态研究报告请参阅最后一页的重要声明目录一、永续债概况——类优先股，补充其他一级资本....................................................................................3二、助力银行抵御风险、疏通货币政策传导，政策鼓励永续债发行........................................................3三、永续债发行方及买方盘点.......................................................................................................................3（一）发行方...........................................................................................................................................3（二）投资方...........................................................................................................................................4四、目前永续债的发行进程以及资本补充情况............................................................................................4五、永续债发行中的问题和关注点...............................................................................................................6（一）永续债的税收问题.......................................................................................................................6（二）险资投资永续债的条件能否进一步放开....................................................................................6（三）同业投资永续债时计提的风险资产权重....................................................................................6（四）永续债是债还是股.......................................................................................................................6（五）CBS操作中一级交易商的标准能否放开...................................................................................7（六）CBS操作后风险能否出表？——不能.......................................................................................7（七）永续债的发行流程能否进一步加快............................................................................................7六、永续债的发行对银行业的影响...............................................................................................................7七、投资建议...................................................................................................................................................8图表目录图表1：上市银行未完成再融资时间最新进展（更新至2019年03月31日）............................................5图表2：中国银行首单永续债发行进程.............................................................................................................73银行Ⅱ行业动态研究报告请参阅最后一页的重要声明一、永续债概况——类优先股，补充其他一级资本资本是保护债权人利益的重要缓冲，对商业银行的健康成长和金融系统的稳定发展有着至关重要的作用。商业银行的资本分为核心一级资本、其他一级资本和二级资本。核心一级资本主要包括普通股、资本公积、盈余公积、未分配利润、一般风险准备、少数股东损益可计入部分以及可转债的权益部分等；其他一级资本是指除核心一级资本以外的一级资本；二级资本包括未披露准备金、一般贷款损失、超额贷款损失等。永续债同优先股一样，都是其他一级资本补充工具。区别在于优先股在交易所发行，审批周期长；仅在交易所非公开转让，流动性较差。而永续债在银行间市场发行，审批相对简单，并且可以在银行间市场流通。二、助力银行抵御风险、疏通货币政策传导，政策鼓励永续债发行2018年12月25日，央行金融委办公室召开专题会议，研究多渠道支持商业银行补充资本有关问题，推动尽快启动永续债发行。自此，永续债作为与优先股相同级别的新型其他一级资本补充工具，正式被提上日程，并在2019年1月25日通过中行永续债揭开面纱，配套政策也随之出台。2019年1月17日晚，中国银行保险监督管理委员会发布公告，批准中国银行发行400亿元无固定期限资本债券，这是我国商业银行首单此类新型资本工具。银保监会称，永续债的发行有利于进一步充实资本，优化资本结构，扩大信贷投放空间，提升风险抵御能力。同时也有利于丰富债券市场投资品种，满足投资者多样化需求。1月24日晚，央行发布公告，决定创设央行票据互换工具（CentralBankBillsSwap,CBS），为银行发行永续债提供流动性支持。另外央行将不低于AA级的银行永续债纳入货币政策工具合格担保品范围。1月25日晚，央行发布新闻称，中国银行在银行间债券市场成功发行400亿元无固定期限资本债券，可提高中国银行一级资本充足率约0.3个百分点，全场认购倍数超过2倍，票面利率为4.50%，较本期债券基准利率（前5日五年期国债收益率均值）高出157bp。对于中国银行首单永续债4.5%的利率，我们认为，首单永续债利率相对处于一个低位水平，主要有两个原因：其一是这是市场上的第一单永续债，供给方只有一个，定价相对较高，利率较低；其