中美贸易摩擦对中国农业影响主题投资逻辑和标的

行业及产业行业研究/行业深度证券研究报告农林牧渔2018年03月27日中美贸易摩擦升温，农产品及农业投资应关注什么？看好——中美贸易摩擦对中国农业影响、主题投资逻辑和标的相关研究持续推荐疫苗行业龙头，关注禽链产能去化带来的价格上涨机会——申万宏源农业周报（2018.03.12-03.16）2018年3月19日聚焦乡村振兴战略，统筹规划“大农业”——国务院机构改革方案点评2018年3月15日证券分析师赵金厚[e-mail]研究支持冯新月[e-mail]联系人冯新月(8621)23297818×[e-mail]本期投资提示：事件：3月23日，特朗普在白宫正式签署对华贸易备忘录，依据“301调查”结果，将对从中国进口的商品大规模征收关税。7小时后，中国宣布反制措施。中美贸易战正式开启。其中，农产品是中国反制举措的重要筹码之一。本报告重点分析中美贸易摩擦对中国农业影响、主题投资逻辑和标的。主要结论：中美贸易摩擦对中国大豆、高粱及其相关产业链影响明显；对猪肉产业影响不大。中国是世界最大大豆进口国，2017年进口大豆9556万吨，其中，从美国进口3286万吨，占34%，占美国大豆出口比例55%左右。如果中国对美国大豆加征关税，中国或从南美其他地区增加进口，或增加国内大豆种植面积。中国大豆进口价格会有所上涨，并以此向下游传导至豆粕、饲料等成本上升，养殖业成本增加。长期看，种植效益的比较效应中国北方地区大豆种植面积会增加，进一步压缩玉米种植面积，且对变性乙醇加税有利于促进国内玉米深加工需求，有利于玉米价格上涨。中国高粱94%从美国进口，减少进口会适度增加酿酒行业原料成本。2017年中国进口猪肉122万吨，从美国仅进口17万吨，与国内猪肉5494万吨产量相比，占比仅0.31%，影响不大。依据上述影响逻辑，建议主题投资关注上市公司：建议关注北大荒（大豆种植）、京粮控股（大豆压榨）、中粮生化（燃料乙醇）；扩散标的：登海种业（玉米种子）、隆平高科（玉米种子）等。基于基本面分析，我们持续推荐子行业龙头：生物股份、海大集团、中牧股份、隆平高科等，这些公司2018年PE均在20-24x之间，继续坚定持有！风险因素：相关上市公司实际业绩水平并不如预期般增长。大豆：中国尚未对美国进口大豆做出贸易裁决，但是大豆作为中美农产品贸易体量最大的单品，具有“贸易战”预期。一旦中美就大豆展开“贸易战”，大豆及相关产业链影响显著，建议关注大豆种植、贸易、压榨全产业链。中国大豆进口依存度高达85%，进口量的34%来自美国；美国大豆出口依存度约50%，且出口量的55%出口至中国，贸易金额高达139亿美元，国内大豆价格与国际市场价格高度相关。目前进口大豆CNF折合价约为3200元/吨，如果加征25%关税，价格将提升至接近4000元/吨。减少美豆进口，将增加南美（巴西、阿根廷）大豆进口，短期内阿根廷大量库存（3120万吨）或可能提供部分需求。长期来看，南美大豆种植面积或将进一步增加，全球大豆话语权由美国进一步向南美转移。国内也将增加大豆种植面积，玉米、花生等作物种植面积或将缩减。大豆涨价，将带动大豆压榨产物（豆油、豆粕）涨价；豆油涨价，对替代物（菜籽油、棕榈油、菜籽油）等形成涨价支撑；豆粕涨价，对替代物（棉粕、菜粕）等形成涨价支撑。前期库存较多的大豆贸易、加工企业利润或将提升，建议关注北大荒（大豆种植）、京粮控股（大豆压榨）。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明行业深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共20页简单金融成就梦想高粱：高粱是大豆外中美贸易额第二大农产品，如果针对高粱加税或采取“双反”措施，将推升国内高粱价格，酿酒原料成本或有提高。2017年中国高粱需求量890万吨，其中506万吨来自进口，进口依存度约为57%。其中进口量的94%来自美国，贸易额约为9.57亿元。目前高粱到港价格与国内价格差异不大，如果对自美国进口的高粱加关税，或者对美国高粱进行“双反”调查，将推升国内高粱价格，在一定程度上压缩酿酒行业利润。猪肉：清单第二部分中中国拟对自美国进口的猪肉加征25%关税，猪价主要由国内供需结构决定，加税后对国内影响不大。2017年我国猪肉消费量5494万吨，进口量约为122万吨，自美国进口量仅为17万吨，猪价主要由国内供需结构决定，进口猪肉的影响微乎其微。目前进口猪肉到岸完税价比国内价格低5元/公斤左右，加征25%关税后，价差缩小至1.5元/公斤，考虑到进口猪肉多为冻肉，此价差将不具有吸引力。进口猪肉或将进一步缩减，排除国内猪价进一步下跌风险。变性酒精：拟对进口自美国的变性酒精加征15%关税，将减少燃料乙醇进口，增加对国产燃料乙醇的需求，利好燃料乙醇生产企业，建议关注中粮生化、龙力生物。清单第一部分中，中国拟对进口自美国的变性乙醇加征15%的关税，2018年2月自美国进口的变性酒精报关价格约为3576元/吨，税后价格约为4625元/吨，相对国内燃料乙醇出厂价具有价格优势（目前国内深加工企业出厂价（含税）在5000~6000元/吨之间）。如果对进口自美国的变性酒精加15%关税，则到岸完税价提高至5285元/吨，价格优势减弱。预计变性酒精进口进一步缩减，增加对国产燃料乙醇需求，利好生产企业。玉米：中美贸易摩擦升级利好国内玉米及相关产业，建议关注玉米期货、玉米种子及玉米深加工（燃料乙醇）上市公司。主要传导路径有三：（1）对进口自美国的玉米直接加税：与猪肉类似，我国玉米进口依存度极低。2017年中国玉米消费量2.23亿吨，进口量281万吨，进口占比仅为1%，其中76万吨进口自美国。美国是全球最大的玉米生产国，产量的约15%用于出口。目前国内现货价高于进口玉米到岸完税价，差异接近200元/吨，玉米出口有一定盈利空间。（按照当前最新价格计算）假设加征15%关税，则到岸完税价约为1823元/吨，将高于目前国内玉米价格，进口玉米将失去经济效益（加征25%关税倒挂更为严重）。进口玉米或将进一步缩减，支撑国内玉米涨价逻辑；（2）大豆扩散效应：如上分析，大豆“贸易战”将使得大豆价格上涨，大豆与玉米比价效应使得大豆种植面积增加，作为替代品，北方地区玉米种植面积或被压缩。种植面积缩减带来的玉米供给减少，支撑玉米价格上涨；（3）变性酒精扩散效应：中国拟对进口自美国的变性酒精加征15%关税，进口酒精的价格优势缩小，进口或将进一步减少，增加国产燃料乙醇需求，进而增加玉米需求，支撑玉米价格上涨。建议关注玉米期货、中粮生化（燃料乙醇）、龙力生物（燃料乙醇）；玉米价格上涨的扩散标的，如登海种业（玉米种子）、隆平高科（玉米种子，收购联创种业）。行业深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共20页简单金融成就梦想1.中美是重要的农产品贸易伙伴.....................................52.中美贸易摩擦升级，相关产业存主题投资机会............82.1大豆：涨价预期，关注种植、贸易、压榨全产业链...........................92.2高粱：对美国依存度较高，贸易战或推升价格..................................132.3猪肉：进口依存度极低，加征关税影响不大......................................132.4变性酒精：加税后或减少进口，利好国内燃料乙醇企业.................142.5玉米：三条路径支撑价格上涨，关注玉米期货、玉米种子和燃料乙醇深加工企业......................................................................................................153.核心假定的风险........................................................17目录行业深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共20页简单金融成就梦想图表目录图1：美国对中国农产品贸易顺差........................................................................5图2：核心逻辑图................................................................................................8图3：目前国产与进口大豆进厂价相差不大..........................................................9图4：全球大豆贸易格局....................................................................................10图5：全球大豆生长周期....................................................................................11图6：大豆进口具有季节性（出口装船数量）....................................................11图7：全球大豆种植结构....................................................................................12图8：国内种植结构...........................................................................................13图9：国产高粱价格走势....................................................................................13图10：加税前价差接近5元/公斤.....................................................................14图11：中国自美国进口变性酒精.......................................................................15图12：国内无水乙醇出厂价..............................................................................15图13：目前玉米进口到岸完税价与国内价格价差200元/吨..............................16表1：中国大量自美国进口农产品........................................................................5表2：部分进口农产品税收情况............................................................................6表3：玉米进口税收情况......................................................................................8表4：大豆供需平衡表..........................................................................................9表5：南美（尤其是阿根廷）大豆库存可增加对中国出口满足部分需求....