家电行业竞争格局辨析十字路口的选择201940页

十字路口的选择2019年09月03日——家电行业竞争格局辨析姓名：范杨邮箱：[e-mail]电话：[phone]证书编号：S0880519050001姓名：李树建邮箱：[e-mail]电话：[phone]证书编号：S0880118090151姓名：颜晓晴邮箱：[e-mail]电话：[phone]证书编号：S0880117050061姓名：孙浩文邮箱：[e-mail]电话：[phone]证书编号：S0880118120037诚信·责任·亲和·专业·创新2家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明01又到十字路口：家电行业的需求周期复盘我们不能简单以零售价格来评估竞争格局的稳定性，因为在价格变化时，成本也会随之变化。不实质伤害盈利能力的战术大抵可以被认为是“理性”的。家电行业竞争格局在磨练中越来越稳定。020304投资要点家电需求的10年结构变化趋势与展望虽然有波动，但过去的10年整体上是家电消费升级的10年，大小家电产品结构全面提升，零售均价稳步上行。我们认为消费者对好的事物的追求不会停止，未来的战略选择应该仍旧选择升级而非降级。竞争格局的定义、现状描述与分析经济学描述的4种典型竞争格局，焦点是寡头垄断和寡头竞争之分。和则行业盈利稳中可进，战则无胜者可言。从上半年的经营成果看，家电行业目前竞争格局稳定，行业龙头竞争战略保持了应有的理性，市场担心的竞争格局恶化风险没有被观察到。行业观点：竞争格局稳定，基本面改善可期，增持。重点推荐基本面不确定性下降的品种1-8月，由于需求疲弱不振，终端动销增长乏力，加上零售均价的结构性下行，继对家电板块成长性产生担忧之后，市场进一步对竞争格局的稳定性，盈利能力的稳定性产生了怀疑。我们认为中报出炉有利于缓解市场的担忧，竞争格局稳定的信号将被投资者逐步接收消化，不确定性下降的标的有望在未来2-3个季度中获得超额收益。重点推荐：白电板块格力电器（000651.SZ）、海尔智家（600690.SH）、美的集团（000333.SZ）；厨电板块老板电器（002508.SZ）、华帝股份（002035.SZ）；小家电板块新宝股份（002705.SZ）、九阳股份（002242.SZ）。目录/CONTENTS又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01家电需求的10年结构变化趋势与展望02竞争格局的定义、现状描述与分析03行业观点：竞争格局稳定，继续建议增持044诚信·责任·亲和·专业·创新家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明01又到十字路口：家电行业的需求周期复盘诚信·责任·亲和·专业·创新5家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明中国空调行业28年产量走势又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：国家统计局05,00010,00015,00020,00025,00019901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018空调产量空调出口空调进口万台诚信·责任·亲和·专业·创新6家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明空调行业生命周期的几个阶段又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%1991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018空调产量YOY导入期成长期成长后期“10年价格战”开启“美好10年”开启美的战略调整格力挑起的小规模“价格战”奥克斯下“战书”诚信·责任·亲和·专业·创新7家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明-40%-20%0%20%40%60%80%1Q083Q081Q093Q091Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q19空调行业生命周期的几个阶段又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：中怡康，国泰君安证券研究零售量增速（当季度）零售价增速（当季度，右轴）-10%-5%0%5%10%15%20%诚信·责任·亲和·专业·创新8家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明-20%-10%0%10%20%30%40%1Q083Q081Q093Q091Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q19冰箱行业生命周期的几个阶段又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：中怡康，国泰君安证券研究零售量增速（当季度）零售价增速（当季度，右轴）-10%-5%0%5%10%15%20%诚信·责任·亲和·专业·创新9家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明-20%-10%0%10%20%30%40%1Q083Q081Q093Q091Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q19洗衣机行业生命周期的几个阶段又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：中怡康，国泰君安证券研究零售量增速（当季度）零售价增速（当季度，右轴）-10%-5%0%5%10%15%20%诚信·责任·亲和·专业·创新10家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%1Q112Q113Q114Q111Q122Q123Q124Q121Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q19油烟机行业生命周期的几个阶段又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：中怡康，国泰君安证券研究零售量增速（当季度）零售价增速（当季度）诚信·责任·亲和·专业·创新11家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明每一次行业增速的周期性下滑都是一次人性考验又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01行业增速的趋势性下滑，往往紧跟着一轮零售均价的趋势性调整。短期需求冲击与长期消费升级趋势之间在此时产生冲撞。于企业管理层而言，保证短期业绩还是坚守长期趋势，在此时是难以抉择的。正因有这样的商业规律，市场往往需求走弱的环境下，担心出现趋势性的竞争格局恶化，进而导致家电行业盈利能力受挫。这一担忧是导致家电板块在消费类资产中估值偏低的主要原因之一。那么，家电行业龙头公司的管理层的战略定力如何呢？诚信·责任·亲和·专业·创新12家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明利润率是评价竞争状况是否恶化的关键因素又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01我们不能简单以零售价格来评估竞争格局的稳定性，因为在价格变化时，成本也会随之变化。不实质伤害盈利能力的战术大抵可以被认为是“理性”的。0.400.600.801.001.201.401.601.80201301201303201305201307201309201311201401201403201405201407201409201411201501201503201505201507201509201511201601201603201605201607201609201611201701201703201705201707201709201711201801201803201805201807201809201811201901201903201905201907LME铜LME铝DCE塑料冷轧板空调零售均价冰箱零售均价洗衣机均价数据来源：中怡康，Wind，国泰君安证券研究诚信·责任·亲和·专业·创新13家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明格力电器的收入增速和净利率又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：Wind，国泰君安证券研究2006年之后，格力盈利能力的稳定性大幅提升。诚信·责任·亲和·专业·创新14家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明美的集团（电器）的收入增速和净利率又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：Wind，国泰君安证券研究2013年之后，美的盈利能力的稳定性大幅提升。诚信·责任·亲和·专业·创新15家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明海尔智家的收入增速和净利率又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：Wind，国泰君安证券研究2006年之后，海尔盈利能力的稳定性大幅提升。诚信·责任·亲和·专业·创新16家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明老板电器的收入增速和净利率又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：Wind，国泰君安证券研究2017-2018年，老板盈利能力的稳定性快速下降。诚信·责任·亲和·专业·创新17家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明华帝股份的收入增速和净利率又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：Wind，国泰君安证券研究2015年之后，华帝盈利能力的稳定性明显提升。诚信·责任·亲和·专业·创新18家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明苏泊尔的收入增速和净利率又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：Wind，国泰君安证券研究2007年底SEB完成收购，2009-2012盈利能力受挫，2013年之后盈利能力稳定性大幅提升。诚信·责任·亲和·专业·创新19家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明九阳股份的收入增速和净利率又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：Wind，国泰君安证券研究创新导向的业务模式使得九阳的盈利稳定性不高。诚信·责任·亲和·专业·创新20家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明海信电器的收入增速和净利率又到十字路口：家电行业的需求周期复盘01数据来源：Wind，国泰君安证券研究不佳的竞争环境使得海信电器无法保持盈利的稳定性。21诚信·责任·亲和·专业·创新家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明02家电需求的10年结构变化趋势与展望诚信·责任·亲和·专业·创新22家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明消费升级大趋势：大家电零售均价持续提升家电需求的10年结构变化趋势与展望02数据来源：中怡康大家电零售均价在过去10年中整体保持增长。诚信·责任·亲和·专业·创新23家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明消费升级大趋势：大家电变频量份额稳步提升家电需求的10年结构变化趋势与展望02数据来源：中怡康高能效高体验变频机占比在过去10年中趋势性提升。诚信·责任·亲和·专业·创新24家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明消费升级大趋势：大容量多功能冰箱需求不断提升家电需求的10年结构变化趋势与展望02数据来源：中怡康大容量、多功能冰箱需求在过去10年中持续提升。诚信·责任·亲和·专业·创新25家电行业报告《十字路口的选择》请参阅附注免责声明消费升级大趋势：滚筒洗衣机份额稳步提升家电需求的10年结构变化趋势与展望02数据来源：中怡康节水护衣的滚筒洗衣机占比在过去10年中趋势性提升。0%10%20%30%40%50%60%200701200705200709200801200805200809200901200905200909201001201005201009201101201105201109201