博彩行业澳门博彩盈利能力有支撑年底有望迎来估值修复2018

投资逻辑1、澳门博彩板块当前的估值水平反应了什么？2、估值水平与EBITDA增速出现背离3、港珠澳大桥将是游客人次增长的重要催化剂3.1交通瓶颈是澳门旅游业在广东省外渗透率较低的重要原因3.2港珠澳大桥通车将是广东省外游客人次增长的重要催化剂3.3港珠澳大桥对于澳门新增游客人次推动的测算3.4我们预计澳门游客人次在18-20年将同比增长8.7%、8.4%和7.6%4、澳门博彩盈利能力有支撑4.1澳门博彩行业19年EBITDA增速的市场预期为11%4.2人均博彩支出处于历史较低水平4.3单个酒店客房带来的收益处于较低水平4.4过夜游客人次持续增长，酒店入住率不断创新高5、市场对于博彩板块过于悲观5.1目前市场对于EBITDA增速的预期好于行业低谷时5.2目前博彩行业毛收入增速好于行业低谷时5.3目前游客人次增速好于行业低谷时6、风险提示21.澳门博彩板块当前的估值水平反应了什么？图：澳门博彩行业EV/EBITDA数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩板块的估值已经接近上一轮景气周期低点时的水平澳门博彩板块估值低于历史中枢：目前澳门博彩板块EV/EBITDA为10.4x，估值水平已经位于15/16年行业低谷时的估值最低点。澳门博彩板块估值下行空间有限：当前澳门博彩板块的EV/EBITDA已经接近上一轮景气周期低点时的估值水平。考虑到澳门博彩毛收入中的中场业务的占比要高于上一轮景气周期，而中场业务受宏观及政策因素的影响较小，因此其估值水平理论上应该高于贵宾业务。因此我们认为板块估值继续向下的空间有限。34.06.08.010.012.014.016.018.020.02009/8/12010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1行业EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：12.2x+1标准差：14.6x-1标准差：9.9x1.澳门博彩板块当前的估值水平反应了什么？金沙中国：公司当前的EV/EBITDA为12.7x，位于历史均值向下1倍标准差。银河娱乐：公司当前的EV/EBITDA为9.1x，略低于历史均值向下1倍标准差。图：金沙中国EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心图：银河娱乐EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩个股的估值已经接近上一轮景气周期低点时的水平48.010.012.014.016.018.020.022.02010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1金沙中国EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：14.6x+1标准差：16.4x-1标准差：12.7x-5.010.015.020.025.02008/2/12008/8/12009/2/12009/8/12010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1银河娱乐EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：12.3x+1标准差：15.2x-1标准差：9.5x1.澳门博彩板块当前的估值水平反应了什么？永利澳门：公司当前EV/EBITDA为10.4x，已经低于历史中枢向下1倍标准差。美高梅中国：公司当前的EV/EBITDA为10.1x，已经接近于历史中枢向下1倍标准差。图：永利澳门EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心图：美高梅中国EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩个股的估值已经接近上一轮景气周期低点时的水平55.07.09.011.013.015.017.019.021.023.025.02010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1永利澳门EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：14.1x+1标准差：16.0x-1标准差：12.1x4.06.08.010.012.014.016.018.020.0美高梅中国EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：12.2x+1标准差：14.7x-1标准差：9.6x1.澳门博彩板块当前的估值水平反应了什么？澳博控股：公司当前的EV/EBITDA为7.7x，低于历史均值。新濠博亚：公司当前EV/EBITDA为7.8x，已经低于历史中枢向下1倍标准差。图：澳博控股EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心图：新濠博亚EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩个股的估值已经接近上一轮景气周期低点时的水平6-2.04.06.08.010.012.014.016.018.02009/8/12010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1澳博控股EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：8.4x+1标准差：11.2x-1标准差：5.6x-2.04.06.08.010.012.014.016.018.020.02009/8/12010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1新濠博亚EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：11.2x+1标准差：13.3x-1标准差：9.1x-80%-40%0%40%80%120%5.010.015.020.025.0EV/EBITDA，左EBITDAYoY，右-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%5.010.015.020.025.0EV/EBITDA，左EBITDAYoY，右2.估值水平与EBITDA增速出现背离历史上6家澳门博彩公司的估值变动趋势与EBITDA增速的变动趋势较为吻合。金沙中国：中报业绩超预期，公司的EBITDA增速的预期较为稳定，但是估值水平出现明显下滑。银河娱乐：中报业绩符合预期，公司的EBITDA一致预期同比增速有所下降，但是降幅显著小于估值水平的下滑幅度。图：金沙中国EBITDA同比增速及EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心图：银河娱乐EBITDA同比增速及EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩公司的估值水平与EBITDA增速出现背离72.估值水平与EBITDA增速出现背离永利澳门：由于贵宾业务增速放缓，公司中报业绩低于预期。在2季度至今，永利澳门18年EBITDA一致预期同比增速下滑近20%，但是仍小于公司EV/EBITDA超过20%的降幅。美高梅中国：由于新开业的美狮美高梅经营爬坡较慢，因此公司的EBITDA预期略有下滑，但是降幅明显小于EV/EBITDA的下降幅度。数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩公司的估值水平与EBITDA增速出现背离图：永利澳门EBITDA同比增速及EV/EBITDA图：美高梅中国EBITDA同比增速及EV/EBITDA8-80%-40%0%40%80%120%5.010.015.020.025.0EV/EBITDA，左EBITDAYoY，右-80%-40%0%40%80%120%5.010.015.020.025.030.0EV/EBITDA，左EBITDAYoY，右2.估值水平与EBITDA增速出现背离澳博控股：上半年公司的业绩拐点向上，市场持续上调全年EBITDA预测。公司的估值水平也有提升。考虑到公司的上葡京项目预计将于2019年下半年开业，公司的EBITDA仍有相当的上调空间。但是年中至今公司的估值水平有所回落。新濠博亚：由于持续丢失市场份额，2季度公司的EBITDA一致预期同比增速有所下降，但是降幅仍然小于EV/EBITDA的下降幅度。数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩公司的估值水平与EBITDA增速出现背离图：澳博控股EBITDA同比增速及EV/EBITDA图：新濠博亚EBITDA同比增速及EV/EBITDA9-80%-40%0%40%80%120%-5.010.015.020.0EV/EBITDA，左EBITDAYoY，右-80%-40%0%40%80%120%-5.010.015.020.025.0EV/EBITDA，左EBITDAYoY，右3.港珠澳大桥将是游客人次增长的重要催化剂澳门旅游在广东省外渗透率较低：目前澳门旅游在广东省的渗透率（入境澳门游客人次/城镇人口数量）约为12%，但是在广东省以外的省份都不到2%。目前广东省以北的内地旅客入境澳门的方式较为不便：澳门机场直飞内地的航班班次很少，而且澳门机场接待能力较小，目前已经非常饱和；而经由香港机场、深圳机场以及珠海机场中转前往澳门的中转时间都比较长，且需要再搭乘渡轮或巴士。数据来源：DSEC，国家统计局，广发证券发展研究中心数据来源：金光飞航官网，喷射飞航官网，珠海机场，广发证券发展研究中心3.1交通瓶颈是澳门旅游业在广东省外渗透率较低的重要原因图：2017年内地各省份游客人次渗透率图：广东省以北游客入境澳门主要方式的中转时间排序100.50%0.77%0.79%0.99%0.99%1.06%1.13%1.30%1.30%1.42%1.68%1.89%2.03%2.11%2.64%2.68%2.88%3.30%11.83%11.93%山东省河北省安徽省河南省四川省江苏省辽宁省重庆市黑龙江省吉林省浙江省北京市江西省湖北省广西省湖南省上海市福建省广东省拉斯维加斯04080120160深圳机场-蛇口码头-澳门香港机场-中国客运码头-澳门香港机场-海天码头-澳门深圳机场-福永码头-澳门香港机场-港澳码头-澳门珠海机场-拱北口岸珠海机场-横琴口岸香港机场-港珠澳大桥-澳门分钟3.港珠澳大桥将是游客人次增长的重要催化剂港珠澳大桥缩短从香港机场前往澳门的时间：港珠澳大桥将连通香港机场与澳门，在通车后经由香港机场中转前往澳门的通行时间将由现在的2-3个小时减少至1个小时以内。澳门能够通过香港机场触及以往通过澳门机场无法触及的二三线城市：香港机场的直飞航班覆盖了内地几乎所有的一二线城市以及部分三线城市，而澳门机场目前只有直飞北上及部分二线城市的航班，并且班次较少。目前香港机场的客流量是澳门机场的10倍以上，飞往内地的航班座位数也达到澳门机场的5.5