医药生物行业医药政策系列深度之一医保支付能力不必过于悲观关注细分板块投资机会20190311

1行业及产业行业研究/行业深度证券研究报告医药生物2019年03月11日医药政策系列深度之一看好——医保支付能力不必过于悲观，关注细分板块投资机会相关研究医药需求刚性，2018年预计增长保持稳健-医药生物行业2018年年报业绩前瞻2019年1月30日肺癌：从小分子靶向药到免疫治疗——肿瘤创新药系列报告之三2018年12月20日证券分析师闫天一[e-mail]熊超逸[e-mail]研究支持熊超逸[e-mail]联系人熊超逸(8621)23297818×转[e-mail]本期投资提示：本文试图回答两个问题：1）带量采购政策下我国仿制药价格还有多少下降空间；2）结合海外经验与自身国情，哪些细分板块有望率先脱颖而出，也为投资者筛选标的提供思路。中美日印四国仿制药价格比较：我国价格水平低于日本、美国，略高于印度，日美仿制药定价体系可借鉴性较高。以本次4+7带量采购品种为例，我们横向比较了中美日印四国的仿制药价格，大部分品种印度药价最低，中国部分品种带量采购后已降至四国最低。悲观情况下如果我国仿制药价格向印度看齐，以本次4+7带量采购品种为例，未来下降的平均幅度约40%。美、日、印三国的仿制药定价体系如下：1）美国：医保体系较为碎片化，商业医保与医疗机构形成利益联盟共同拉高医疗服务价格，定价由市场竞争决定，药品价格有涨有跌；2）日本：国家为医疗支付主体，仿制药定价体系由行政手段+市场竞争组合而成，药品价格大多呈单边下降趋势；3）印度：宽松的专利制度、低成本工业环境和激烈的市场竞争形成了极低的药品价格区间，但药品质量参差不齐。医保总支付能力不必过于悲观：预计未来十年医保总募资能力约30万亿。根据未来10年的参保人数、参保比例、平均工资水平、缴费率等，我们预计：城镇职工、城乡居民预计未来10年医保总收入约30万亿，年均医保收入与目前相比尚有40%左右的增长空间，医保蛋糕还在不断扩大，挤掉水分惠及更多患者，对于医保政策无须过分悲观。历史不会简单重复：与日本相似又不尽相同，对医药细分子板块我们保持乐观。我们复盘了日本版“带量采购”出台后医药板块的表现，结合中国国情，我们认为两国相似之处：创新药板块会率先反弹，龙头个股走出明显的独立行情；仿制药板块经历大浪淘沙，龙头集中度高，业绩增长带动板块回升且具有长期投资价值；处方外流背景下，连锁药店产业地位提高。不同之处：渗透率不同，日本90年代仿制药渗透率已经比中国更高，我国幅员辽阔基层还有大量未被满足的用药需求；同时整体日本的降价政策节奏较为温和（两年一次），中国预计整体执行节奏将更快，仿制药板块蛰伏的时间要短于日本；工程师红利下，全球新药研发产能继续向国内转移，CRO、CMO行业中国强于日本。长期行业发展趋势：新时代新起点，归零再出发，关注细分板块投资机会。行业规则发生了重大变化，药企需要重新审视自己的核心竞争力究竟在何处。我们看好3个投资方向：1）具有国际竞争力的创新药公司：中国创新药龙头恒瑞医药、康弘药业；中国CRO、CMO龙头药明康德；2）公立医院去中心化的大趋势：参考三明模式，公立医院医生真实收入下降，医生选择薪酬待遇更市场化的民营医疗机构，看好：爱尔眼科、国际医学；处方外流趋势下看好连锁药店龙头：益丰药房、老百姓；3）存量业务现金流稳定正在转型的仿制药公司：看好中国生物制药、科伦药业。风险提示：政策的持续性；政策执行效果不及预期2行业深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共52页简单金融成就梦想投资案件结论和投资建议医药新时代，药企新起点，归零再出发，关注细分板块投资机会。行业规则发生了重大变化，药企需要重新审视自己的核心竞争力究竟在何处，是成本控制还是学术推广，以及已有的核心竞争力是否可以顺应行业的变化。我们看好3个投资方向：1）具有国际竞争力的创新药公司：中国创新药龙头恒瑞医药、康弘药业；中国CRO、CMO龙头药明康德；2）公立医院去中心化的大趋势：参考三明模式，公立医院医生真实收入下降，医生选择薪酬待遇更市场化的民营医疗机构，看好：爱尔眼科、国际医学；处方外流趋势下看好连锁药店龙头：益丰药房、老百姓；3）存量业务现金流稳定正在转型的仿制药公司：看好中国生物制药、科伦药业。原因及逻辑中国药价到底贵不贵：中美日印仿制药价格比较。以本次4+7带量采购品种为例，我们横向比较了中美日印四国的仿制药价格，大部分品种印度药价最低，中国部分品种带量采购后已降至四国最低。对于大部分品种我国价格水平低于日本、美国，略高于印度。美、日、印三国的仿制药定价体系如下：1）美国：医保体系较为碎片化，商业医保与医疗机构形成利益联盟共同拉高医疗服务价格，定价由市场竞争决定，药品价格有涨有跌；2）日本：国家为医疗支付主体，仿制药定价体系由行政手段+市场竞争组合而成，药品价格大多呈单边下降趋势；3）印度：宽松的专利制度、低成本工业环境和激烈的市场竞争形成了极低的药品价格区间，但药品质量参差不齐。医保最高可支付价是多少：从国内国家医保支付能力出发。我们根据未来10年的人口结构，对中国2020-2030年的国家医保总收入进行了测算：城镇职工、城乡居民预计未来10年医保总收入约30万亿，代表了未来10年国家医保总的最高支付能力。基于此，我们可测算出单品种在达到潜在销售量峰值的情况下国家医保对其单位规格可承受的最高支付价格。哪些细分板块有望率先脱颖而出：结合海外经验与自身国情，对医药细分子板块我们保持乐观。我们复盘了日本版“带量采购”出台后医药板块的表现，我们认为结合两国国情，各板块的表现预计：创新药板块会率先反弹，龙头个股走出明显的独立行情；工程师红利下，全球新药研发产能继续向国内转移，CRO、CMO行业表现优异；处方外流背景下，连锁药店产业地位提高；仿制药板块经历大浪淘沙，龙头集中度高，业绩增长带动板块回升且具有长期投资价值。有别于大众的认识市场对未来医保支付能力的担忧过分悲观。通过测算我们认为中国未来十年国家医保的年均支付能力与目前相比尚有40%左右的增长空间，外加规模不断扩大的商业医保，因此未来整体的医保支付能力仍在不断增加，不必过于悲观。市场在悲观预期下喜欢与日本对标，对制药板块过分悲观。历史不会简单重复，与日本相似又不尽相同。我国人口结构，药品渗透率与90年代的日本相比都有一定差距。我们认为与日本相似，创新药板块会率先反弹；处方外流下连锁药店产业地位提高。同时我们认为与日本不同，优秀的仿制药个股蛰伏的时间也不会太久，业绩增长带动板块回升且具有长期投资价值；以及中国在CRO领域会涌现出具有全球竞争力的大公司。3行业深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共52页简单金融成就梦想11．中国药价水平如何：中美日印仿制药价格比较.................81.1中美日印仿制药价格比较：我国药价水平处于中等区间.....................81.2美国：医疗系统低效，支付体系碎片化..................................................91.3日本：医疗系统高效但老龄化严重，仿制药降价动力强....................171.4印度：专利制度、市场竞争促成全球低价仿制药.................................232．医保支付能力不必过于悲观：基于用药需求与支付能力的测算........................................................................................262.1用药需求：降价后仿制药渗透率有望加速提升.....................................262.2未来十年医保总支付能力：国家医保总收入约30万亿......................302.3用药需求与医保资金供给共同决定医保最高可支付价........................313．历史不会简单重复：与日本相似又不尽相同，对细分领域保持乐观................................................................................333.1日本医药板块复盘：创新药率先反弹，仿制药蛰伏10年.................333.2日本药企龙头案例分析..................................................................373.3对中国的启示：看好创新药、CRO、连锁药店走出独立行情；仿制药龙头有长期投资价值............................................................................454．关键结论与投资建议......................................................47附：利润影响测算：管线与成本是生存关键........................49目录4行业深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共52页简单金融成就梦想图表目录图1：美国仿制药申请数量（个）..................................................................10图2：美国仿制药占处方药比重（销售量）....................................................10图3：美国医疗支出的构成（按资金来源划分，2017年）.............................11图4：人均医疗支出和人均GDP（2017年，单位：美元）...........................12图5：美国整体医疗费用支出结构（按支出项目分类）...................................12图6：PBM运行模式.....................................................................................13图7：首仿药定价优势明显，仿制药竞争加剧降幅..........................................15图8：原研药专利到期后药品的降价幅度（截至2015年3月）.....................15图9：美国仿制药市场份额比重（按销售量）.................................................16图10：美国仿制药市场份额比重（按销售额）...............................................16图11：日本历年医疗支出与GDP比重..........................................................17图12：主要发达国家医疗支出与GDP比重...................................................17图13：2017年日本各险种参保人数及比例(千人）.......................................18图14：2014年日本医疗费用构成（按医保种类拆分）..................................18图15：2014年日本医疗费用构成（按资金来源拆分）..................................18图16：日本仿制药替代率不断提升...................