医药生物行业科创板系列报告创新医药估值探讨全球视角下探讨科创板创新医药估值重构2019052

请务必阅读正文后的重要声明部分[Table_IndustryInfo]2019年05月20日强于大市(维持)证券研究报告•行业研究•医药生物科创板系列报告-创新医药估值探讨全球视角下，探讨科创板创新医药估值重构投资要点西南证券研究发展中心[Table_Author]分析师：朱国广执业证号：S1250513110001电话：[phone]邮箱：[e-mail]分析师：陈铁林执业证号：S1250516100001电话：[phone]邮箱：[e-mail]联系人：张祝源电话：[phone]邮箱：[e-mail][Table_QuotePic]行业相对指数表现数据来源：聚源数据基础数据[Table_BaseData]股票家数298行业总市值（亿元）37,788.86流通市值（亿元）37,085.92行业市盈率TTM30.67沪深300市盈率TTM11.7相关研究1.医药行业周报（5.13-5.19）：医药攻守兼备，重点配置龙头和消费(2019-05-20)2.医药行业2019年5月投资策略：业绩为王、坚持轻药重医方向(2019-05-07)3.医药行业2018年报及2019年一季报总结：行业分化明显，疫苗、CRO和药店等表现抢眼(2019-05-05)[Table_Summary]科创板设立带来创新医药行业发展历史机遇。1）科创板政策导向直指科技创新，创新医药迎融资支持。《科创板上市公司持续监管办法（试行）》政策快速落地，从内容上看以科技水平为关注核心，并重点提及生物医药行业，生物医药行业将成为科创板上市主力之一。2）国内创新医药初具规模，政策助推高速发展。近年来国内医药行业逐渐从代工、仿制走向自主创新，诞生了一大批以研发为核心的医药公司，并在热点新兴领域达到世界先进水平，科创板的建立能够为医药创新领域高投入、长周期特点带来新的融资渠道，进一步助推行业快速发展。国内创新医药估值体系有望重构，基于医药行业特性的现金流折现（DCF）方法将日趋重要。大量具有高成长性、短期无盈利的创新医药企业上市将冲击市场估值体系，国内常用的估值方法如PE法将受到挑战甚至是失效，投资者需要构建新的估值方法来判断企业价值。创新药估值要结合其以研发管线为核心价值的特点，以DCF为底层方法，通过流行病学、药物市场分析确定市场规模，利用临床开发数据进行估值调整，最终得出合理估值。在本篇报告中我们总结了用于创新药估值的5P模型，并以君实生物的特瑞普利单抗的估值分析作为具体案例展示模型的应用。借鉴海外，把握估值重构带来的投资机会。1）海外政策变动曾带来巨大投资机会。美国作为资本市场的领头羊，也经历过类似改革，2012年JOBS法案颁布极大刺激了美国生物医药行业的发展，上市数量快速扩张，并刺激市场带来大量的投资机会，行业估值快速抬升，国内创新医药公司面临同样的发展机遇。2）风险与收益并存，风险管控能力将受到考验。创新医药作为以研发成果为核心驱动力的行业，股价也必然受其重大影响，比如美国Spark公司公布SPK8011的临床结果不及预期导致股价当日下滑接近30%，研发成果的不确定性对投资人的深度研究及风险管控能力提出更高要求。投资策略与重点关注个股：建议关注1）综合创新药企：恒瑞医药（600276）复星医药（600196）；2）创新药产业链：药明康德（603259）、药明生物（2269.HK）、泰格医药（300347）、药石科技（300725）；3）生物科技公司：君实生物（1877.HK）。风险提示：行业政策变动风险、科创板落地进度不及预期的风险、创新药械研发进展不及预期的风险。重点公司盈利预测与评级[Table_Finance]代码名称当前价格投资评级EPS（元）PE2018A2019E2020E2018A2019E2020E600276恒瑞医药62.76买入0.921.221.6685139600196复星医药25.87买入1.031.181.37252118603259药明康德80.46买入1.932.152.694237292269.HK药明生物75.40买入0.510.841.341307949300347泰格医药69.78买入0.941.341.77745138300725药石科技66.48买入1.211.752.465536251877.HK君实生物-B31.05买入-0.11-0.62-0.2---数据来源：聚源数据，西南证券，君实生物、药明生物股价以港元表示-39%-29%-20%-11%-2%7%18/518/718/918/1119/119/319/5医药生物沪深300科创板系列报告-创新医药估值探讨请务必阅读正文后的重要声明部分目录1科创板助力中国崛起，医药创新投资机会凸显..........................................................................................11.1政策导向明确，助力科技研发型企业发展.....................................................................................................................11.2推动行业变革，创新医药的投资机会凸显.....................................................................................................................22海外市场历史上的变化带来的投资机会、风险与启发...............................................................................52.1海外生物医药行业的发展受政策影响同样明显.............................................................................................................52.2海外创新药价值评估有四个关键指标.............................................................................................................................52.3海外创新药收益与风险并存.............................................................................................................................................63创新医药公司对常用的PE估值方法提出挑战............................................................................................73.1海外创新药估值，PE指标失灵........................................................................................................................................73.2成本分析法重资产特性不适用于创新药企业估值.........................................................................................................83.3基于产业研究的DCF分析可成为创新医药估值利器.....................................................................................................84创新医药估值：DCF分析及5P估值模型..................................................................................................104.1研发管线作为估值核心要素...........................................................................................................................................104.2利用行业特点建立估值模型...........................................................................................................................................115估值具体应用——以君实生物的特瑞普利单抗为例.................................................................................165.1构建疾病、商业模型——估算适应症市场规模...........................................................................................................165.2建立估值模型——对产品估值.......................................................................................................................................206根据行业特性及中国国情对DCF得出的估值进行调整.............................................................................216.1创新医药估值需考虑特定行业因素...............................................................................................................................216.2科创板创新医药估值需考虑中国特定国情因素...........................................................................................................217投资建议及推荐标的................................................................................................................................237.1恒瑞医药（600276）：收入与业绩增长加速，新周期成长趋势明显..........................................................................237.2复星医药（600196）：研发高投入的医疗航母，首个生物类似物上市在即..............................................................247.3