科达股份调研报告从互联网营销到汽车交易17050322页

本研究报告仅通过邮件提供给中信产业基金使用。1上市公司公司研究/调研报告证券研究报告建筑装饰2017年05月03日科达股份(600986)——从互联网营销到汽车交易，整合协同再出发报告原因：上市公司调研增持（首次评级）投资要点：互联网广告增速高，汽车服务空间大。受益于GDP的稳定增长以及广告占GDP比重的提升，国内广告整体规模呈现持续增长之势。其中，中国互联网广告2015年总规模为2096.7亿元，同比增长36.1%，占国内广告市场55%的份额，移动互联网广告2015年总规模901.3亿元，同比增长178.3%，成为广告增长的主要推动力。国内汽车互联网广告的投放规模从2009年就开始上升，2015年达到约74亿元左右的规模，同比增长32.8%，成为中国互联网最大的广告主。与此同时，新车销售是新车服务整个产业链的关键点，既是所有营销服务环节的重点，也是汽车金融、汽车保险、汽车后服务、二手车等服务领域的载体。新车产销规模持续增长，2016年汽车生产量同比增长14.8%，销量同比增长13.9%，二三线城市汽车饱和度仍有待提升，据艾瑞咨询统计，仅新车销售市场规模近4万亿元，空间巨大。布局营销全产业链版图初现，未来聚焦汽车服务领域。公司转型互联网营销公司后，目前已收购的有8家营销公司，一方面，营销行业市场空间大、行业集中度低、竞争激烈，并购成为行业内优质公司快速成长扩大市场份额的重要路径，另一方面，通过并购扩张也会容易遇到整合问题。公司确定“聚焦与裂变”的发展模式，聚焦即将业务发展重心聚焦于数字营销行业中景气度高、市场空间大的汽车服务领域，充分发挥公司在汽车线下场景端、线上营销端及媒体资讯端的综合协同效应，逐步打造公司在“汽车前市场”的行业应用优势，并利用互联网渠道和大数据优势，逐步将公司业务延伸至汽车电商、汽车金融等拥有更大市场容量和发展前景的“汽车后市场”，分享汽车服务领域巨大市场空间。股权激励绑定核心中高层，业绩对赌彰显管理层信心。公司推出股权激励方案，拟向中高层管理人员、核心技术人员等合计97人以8.41元每股的价格授予6027.20万股限制性股票，占总股本的6.94%。本次股权激励确保公司首轮并购业绩对赌到期后被并购标的核心中高层利益，深度绑定人才，保证业绩的持续高速增长。另外，业绩目标包含本次股权激励产生的管理费用，公司实际增速更高，彰显管理层对于公司未来发展的信心。首次覆盖给予“增持”评级。我们预计2017-2019年归属于母公司的净利润分别为4.5、5.6和6.4亿元，对应EPS分别为0.52、0.64和0.73元/股，对应PE分别为30、24和21倍，高于目前互联网营销行业2017年平均20倍的PE水平，若考虑2017年第二轮并购公司并表，其对应2017-2019年备考净利润分别为6.0、7.5、8.2亿元，对应EPS分别为0.63、0.77、0.86元/股（发行股份购买资产及配套融资发行股票合计9392万股），对应PE分别为24、20和18倍，我们看好公司由“互联网营销”向“汽车数据服务”的拓展战略，以及公司构建完善的汽车数据服务生态系统，给予公司2017年28倍PE水平（对应备考），对应目标价17.64元/股，首次覆盖给予“增持”评级。风险提示：1、以往并购标的业绩不达预期；2、并购带来的商誉减值风险；3、互联网广告增速、汽车销售增速不达预期。市场数据：2017年05月02日收盘价（元）15.51一年内最高/最低（元）19.8/13.9市净率3.1息率（分红/股价）-流通A股市值（百万元）7016上证指数/深证成指3143.71/10223.97注：“息率”以最近一年已公布分红计算基础数据:2017年03月31日每股净资产（元）4.97资产负债率%43.73总股本/流通A股(百万)963/452流通B股/H股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究《科达股份（600986）新股分析》2004/04/21证券分析师施妍[e-mail]联系人施妍(8621)23297818×[e-mail]财务数据及盈利预测20162017Q12017E2018E2019E营业收入（百万元）7,0251,5669,68712,43714,820同比增长率（%）190.6772.9737.8828.3919.16净利润（百万元）41697450560638同比增长率（%）254.90732.168.2424.4413.93每股收益（元/股）0.480.110.520.640.73毛利率（%）14.913.312.211.811.4ROE（%）9.82.29.610.710.9市盈率32302421注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明05-0406-0407-0408-0409-0410-0411-0412-0401-0402-0403-0404-04-30%-20%-10%0%10%20%科达股份沪深300指数本研究报告仅通过邮件提供给中信产业基金使用。2调研报告请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共22页简单金融成就梦想投资案件投资评级与估值首次覆盖给予“增持”评级。我们预计2017-2019年归属于母公司的净利润分别为4.5、5.6和6.4亿元，对应EPS分别为0.52、0.64和0.73元/股，对应PE分别为30、24和21倍，高于目前互联网营销行业2017年平均20倍的PE水平，若考虑2017年第二轮并购公司并表，其对应2017-2019年备考净利润分别为6.0、7.5、8.2亿元，对应EPS分别为0.63、0.77、0.86元/股（发行股份购买资产及配套融资发行股票合计9392万股），对应PE分别为24、20和18倍，我们看好公司由“互联网营销”向“汽车数据服务”的拓展战略，以及公司构建完善的汽车数据服务生态系统，给予公司2017年28倍PE水平（对应备考），对应目标价17.64元/股，首次覆盖给予“增持”评级。关键假设点1、互联网广告持续增长，汽车销售稳步增长奠定汽车服务市场空间；2、被并购标的运营状况良好能实现业绩对赌不存在商誉减值风险；3、公司实施股权激励能绑定核心管理层，不存在人员大规模流失风险。有别于大众的认识1、市场认为公司主要依靠外延式扩张实现高速增长。我们认为公司经过两轮并购已经完成了从互联网营销到汽车交易的全产业链布局，公司未来的发展更侧重于内生的增长而非外延式的扩张。内生分享互联网广告的高速发展和汽车交易的稳定增长带来的市场空间。2、市场认为公司通过外延并购的方式进行扩张商誉减值风险过大。我们认为公司并购标的均处于互联网营销细分行业，公司基于行业高速增长下选取的优质标的顺应行业发展趋势，短期不存在商誉减值风险，而从更长远的角度看，随着全产业链布局的逐渐完善，各并购标的的协调效应将显著体现，从而减小商誉减值风险。股价表现的催化剂1、被并购标的业绩持续超预期；2、公司依托互联网营销积累的客户优势及媒介优势向汽车服务市场拓展顺利。核心假设风险1、以往并购标的业绩不达预期；2、并购带来的商誉减值风险；3、互联网广告增速、汽车销售增速不达预期。本研究报告仅通过邮件提供给中信产业基金使用。3调研报告请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共22页简单金融成就梦想1.成功转型互联网营销，聚焦汽车服务...............................61.1由“互联网营销”向“汽车数据服务”拓展.......................................61.2互联网营销占据半壁江山，并购标的超额完成指标...........................72.互联网广告增速高，汽车服务空间大.............................82.1互联网广告高速增长，汽车位列投放之首..........................................82.1.1中国广告行业规模将持续增长..............................................................82.1.2互联网广告成为中国广告市场主力.....................................................92.1.3汽车位列互联网广告投放之首，增速超30%..................................102.2汽车产销稳步增长，服务市场空间大.................................................112.2.1汽车产销持续增长，销售市场仍有空间..........................................112.2.2汽车服务产业链长，空间大...............................................................113.布局营销全产业链版图初现，未来聚焦汽车服务领域..123.1收购标的各有侧重..................................................................................123.2股权激励绑定核心人员，业绩保底彰显信心....................................194.盈利预测和估值...........................................................20目录本研究报告仅通过邮件提供给中信产业基金使用。4调研报告请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共22页简单金融成就梦想图表目录图1：两次重组完成后公司业务板块....................................................................6图2：2012-2016公司营收及净利润..................................................................7图3：2012-2016公司各业务板块占比...............................................................7图4：中国广告5年CAGR为15.7%.................................................................8图5：2015年中国广告占GDP比重处于较低水平..............................................8图6：2015年中国互联网广告占55%的份额......................................................9图7：2015年中国互联网广告规模、同比增速最大.............................................9图8：2015年中国互联网广告增速36%.............................................................9图9：2015年中国移动互联网广告增速178%....................................................9图10：2015年汽车类广告投放规模最大（亿元）............................................10图11：汽车网络广告投放规模持续提升.......................................................