国防军工行业2019年投资策略总装龙头持续高景气电子芯片助力新增长20181120申万宏源34页

总装龙头持续高景气，电子芯片助力新增长2019年国防军工行业投资策略（PPT）证券分析师：韩强A0230518060003王贺嘉A0230518030002王加煨A0230518070002研究支持：李蕾2018.11.20主要内容1.军工行业配置机会逐渐凸显2.总装持续高景气，中游配套板块相继接力3.装备战力倍增器，看好军用芯片投资潜力4.政策改革逐步落地，估值中枢或底部上移5.三条主线遴选优质投资标的2行情表现一：年初至今军工行业整体表现较前2年改善明显年初至今，国防军工指数下跌24.56%，跑输上证综指（-19.56%）、沪深300（-19.32%）、创业板指(-19.82%）国防军工板块在申万28个一级行业涨跌幅排名中，排名居中位，较前2年表现改善明显（2017年行业排名倒数第四、2016年行业排名倒数第五）资料来源：Wind、申万宏源研究注：申万一级行业的股价指数，时间区间为2018/1/1-11/15图1：年初至今国防军工指数相对市场表现图2：年初至今，国防军工板块股价涨跌幅在申万28个子行业中排名居中资料来源：Wind、申万宏源研究注：时间区间为2018/1/1-11/15行情表现二：年初至今，板块阶段性投资机会凸显图3：年初至今申万国防军工指数历史走势表现资料来源：Wind、申万宏源研究注：时间区间为2018/1/1-11/13·1月春季躁动、反转因子、订单传递等因素带来军工上涨行情·2月美股大跌带来A股整体下挫行情，军工股同期下跌幅度较深·2月底-4月修宪、军民融合会议、两会、中美贸易摩擦、军事演习等诸多事件催化，军工上涨明显·4月底资管新规出台，5月中美贸易摩擦缓和、部分板块个股2018Q1业绩不达预期、第二艘航母海试利好兑现加之前期获利盘回吐导致军工股回调·6月中旬起军工板块中报陆续公布，业绩超市场预期，在超跌反弹的综合作用下军工股进入上涨行情·8月1日，美国宣布对44个中国实体实施出口限制措施，在市场情绪作用下军工股震荡调整·前期悲观情绪于8月中旬消化完毕，在此背景下受社保调整、科研补贴、业绩明确等因素影响，军工股作为优质避险标的逆市上扬行情表现三：行业内板块股价表现分化，航空及地装总装龙头表现最佳军工行情分化，航空及地装等部分装备板块逆经济周期增长带来股价比较优势•从不同的武器装备板块来看，年初至今，业绩确定性较强的航空及地面装备板块标的的股价跌幅最小，且航空近三个月贡献正收益•从不同产业链环节来看，年初至今，最受益于装备采购加速的总装板块标的的股价跌幅最小，且近三个月贡献正收益资料来源：Wind、申万宏源研究图5：总装板块股价表现最佳图4：航空及地面装备板块股价表现最好武器装备板块涨跌幅（以总市值为权重计算）2018年至今近3个月国防军工-22.54%-1.00%航空装备-12.15%0.58%地面兵装-13.99%-0.56%航天装备-18.25%0.33%船舶制造-39.87%2.95%军工电子信息化-31.64%-8.36%辅助设备及服务-48.09%-4.12%产业链涨跌幅（以总市值为权重计算）2018年至今近3个月国防军工-22.54%-1.00%总装板块-14.26%5.29%分系统板块-22.48%-6.49%零部件原材料板块-44.98%-8.29%注：时间区间为2018/1/1-11/15，且表内国防军工指数及各板块（产业链）涨跌幅表现的数值，均是以是市值法进行计算资料来源：Wind、申万宏源研究配置表现：板块投资逻辑从“主题投资”切换到“价值投资”，军工重仓配置虽处历史低位但已有所提升军工重仓前20标的由民参军及政策改革类标的，向业绩确定性较强的龙头股切换，如：中航沈飞、中航光电等，业绩表现代替主题投资，军工行业逻辑逐渐由“主题概念”切换到“价值投资”，军工逐渐成为一个配置型行业若剔除债券型及货币型基金，2018Q3重仓股中军工标的市值的权益类净值占比为1.20%，配置比重虽仍处于历史相对低位，但已呈现底部提升趋势图6：军工重仓标的逐渐向价值型配置转变图7：军工重仓股配置比重虽仍处于历史相对低位，但已呈现底部提升趋势资料来源：Wind、申万宏源研究资料来源：Wind、申万宏源研究注：军工重仓股为公募基金持仓前十大重仓股与军工标的进行匹配统计得到的标的“强军周期+采购周期+型号周期”完美匹配，军工行业有望持续发力图8：“强军周期+采购周期+型号周期”完美匹配，军工行业有望持续发力资料来源：人民网、知网、维基百科等，申万宏源研究年军工行业投资机会“强军周期+购买周期+型号周期”完美匹配，2019年军工行情有望突破向上资料来源：Wind、申万宏源研究注：时间区间为2018/1/1-11/15图9：申万国防军工指数未来走势判断主要内容1.军工行业配置机会逐渐凸显2.总装持续高景气，中游配套板块相继接力3.装备战力倍增器，看好军用芯片投资潜力4.政策改革逐步落地，估值中枢或底部上移5.三条主线遴选优质投资标的9总装板块上市标的业绩逐季兑现，盈利能力持续改善2018年前三季度总装类军工企业营收与归母净利润保持高于行业的快速增长速度，选取6家市场关注度最高的总装上市公司，进行统计梳理，可以发现：•2018年前三季度，6家总装企业营收同比增长25%（全部123家军工企业整体营收增速为16%，30家核心军工企业整体营收增速为23%）；•2018年前三季度，6家总装企业业绩同比增长63%（全部123家军工企业整体业绩增速-4%，30家核心军工企业整体业绩增速27%）图10：前三季度，6家总装类军工企业营收同比增长25%资料来源：Wind、申万宏源研究注：业绩增速为归母净利润口径资料来源：Wind、申万宏源研究注：我们选取的6家总装上市公司为：中航沈飞、中直股份、内蒙一机、中航飞机、中国卫星、航发动力图11：前三季度，6家总装类军工企业业绩同比增长63%总装板块上市标的业绩逐季兑现，盈利能力持续改善资料来源：Wind、申万宏源研究资料来源：Wind、申万宏源研究注：我们选取的6家总装上市公司为：中航沈飞、中直股份、内蒙一机、中航飞机、中国卫星、航发动力图13：前三季度，6家总装企业ROE从上年同期的2.10%增长至2.71%，增加0.61个百分点图12：前三季度，6家总装企业净利率从上年同期的2.48%增长至3.23%，增加0.75个百分点2018年前三季度总装类军工企业盈利能力不断提升•2018年前三季度，6家总装企业净利率从上年同期的2.48%增长至3.23%，增加0.75个百分点（全部123家军工企业整体减少0.71个百分点，30家核心军工企业整体增加0.15个百分点），增幅领先行业；•2018年前三季度，6家总装企业ROE从上年同期的2.10%增长至2.71%，增加0.61个百分点（全部123家军工企业整体减少0.40个百分点，30家核心军工企业整体增加0.23个百分点），增幅领先行业主力总装型号或进入列装周期，预计十三五采购周期后半程将继续发力强军时间表愈益精准，强军目标明确且迫切，或带来武器装备采购加速结合以往军方五年采购周期中“前低后高”的采购惯例以及前2年军改压制因素的影响，预计十三五后半程武器装备采购或将迎来加速采购期随着科研进程的不断推进，多种武器装备型号实现新突破，或将步入量产期资料来源：Wind、申万宏源研究注：单位为百万元注：财务数据统计范围包括中直股份、中航飞机、中航机电、中航光电、航天电器、四创电子资料来源：环球网军事、人民网军事、新浪网军事等，申万宏源研究图16：多种武器装备型号实现新突破，或将步入量产阶段图15：五年采购周期后两年的营业收入占比过半资料来源：十九大报告、申万宏源研究图14：强军时间表愈益精准，强军目标建设加速军工企业预收账款和存货的快速增长，或预示下游采购保持高景气•由于军工行业存货将会在年底集中进行交付，存货增多可能预示着下游客户订单带来的行业高景气度以及引致的企业加快备货的行为我们预计，随着五年采购周期进入后半程集中发力阶段，总装类企业仍将维持高景气度2.1.2主力总装型号或进入列装周期，预计十三五采购周期后半程将继续发力图18：总装类军工企业存货保持高于行业水平的快速增长资料来源：Wind、申万宏源研究资料来源：Wind、申万宏源研究注：我们选取的6家总装上市公司为：中航沈飞、中直股份、内蒙一机、中航飞机、中国卫星、航发动力图17：总装类军工企业预收账款同比增速远高于行业水平中游配套企业季度间业绩改善明显，受益于订单传递未来业绩或持续改善2018年前三季度，中游配套企业单季营收与归母净利润增速呈逐季扩大趋势，季度间业绩改善明显，选取6家市场关注度最高的中游配套上市公司，进行统计梳理，可以发现：•单季度来看，6家中游配套企业2018Q1-Q3单季度的营收同比增速分别为7%、22%、26%，营收增长逐季扩大•单季度来看，6家中游配套企业2018Q1-Q3单季度的归母净利润同比增速分别为-9%、25%、36%，业绩在Q2呈现拐点，并逐季改善图19：6家中游配套类军工企业单季营收同比增速逐季加快图20：6家中游配套类军工企业单季归母净利润同比增速逐季加快注：我们选取的6家中游配套上市公司为：中航机电、中航电子、中航电测、中航光电、航天电器、航天电子资料来源：Wind、申万宏源研究资料来源：Wind、申万宏源研究中游配套企业季度间业绩改善明显，受益于订单传递未来业绩或持续改善从2018年Q2开始，中游配套类企业预付账款增速强劲反弹并高于行业增速，或表明下游高景气度传导下，中游配套企业正为扩大生产加快备货2018年前三季度中游配套类企业在建工程实现较快增长，Q1至Q3季度环比增速分别为6.7%、9.6%、8.5%，下游订单传递与中游产能建设不断加快背景下，未来业绩增长可期图21：6家中游配套类军工企业预付账款增速在2018年Q2强劲反弹并高于行业增速图22：2018年Q1-Q36家中游配套类军工企业在建工程季度环比增速持续高于核心军工企业整体资料来源：Wind、申万宏源研究资料来源：Wind、申万宏源研究注：我们选取的6家中游配套上市公司为：中航机电、中航电子、中航电测、中航光电、航天电器、航天电子主要内容1.军工行业配置机会逐渐凸显2.总装持续高景气，中游配套板块相继接力3.装备战力倍增器，看好军用芯片投资潜力4.政策改革逐步落地，估值中枢或底部上移5.三条主线遴选优质投资标的16“5+3+5”主体框架全景展现武器装备战斗力倍增器、信息化战争制胜秘籍图23：“5+3+5”主体框架全景展现武器装备战斗力倍增器、信息化战争制胜秘籍资料来源：申万宏源研究资料来源：申万宏源研究世界军工电子信息化发展分为三大梯队，美国独占鳌头，中国位于第三梯队中美国一体化指控系统已发展两代，而我国第一代全军一体化指挥控制系统于21世纪初开始研制。十九大提出到2020年信息化建设取得重大进展随着国家经费投入、装备平台建设及编制改革的推进，未来军工电子信息化有望迎来实质性突破，电子信息化市场巨大：•经费：GDP增速稳定增长，国防预算朝武器装备采购倾斜加速装备现代化进程•平台：海空军主力装备进入量产装备期•编制：陆军组建13个集团军，规模扩大、更新换代助力武器装备信