医疗健康行业患者真实需求驱动的真创新是核心竞争力20200104中金公司34页

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2020年1月4日医疗健康患者“真”实需求驱动的“真”创新是核心竞争力观点聚焦投资建议2019年的年度策略中我们的核心观点是“危机与重构”，报告发出的时候正值2018年底第一轮集采刚刚结束，政策的变革使得资本市场陷入迷茫，医药投资的框架经历重构。在经历了2019年展望2020年的时候，我们发现医药产业发展的路径已经日渐清晰，无论医保端还是临床端，改革的一切目标都指向一个词—“效率”，而创新是提升效率的有效途径。并且随着支付能力的提升以及保险来源的多样化，患者的真实需求越来越多地影响着产业变革，整个医药行业的消费升级正悄然到来。这也对产业的创新提出了更高的要求，因此我们提出，2020年开始患者“真”实需求驱动的“真”创新是核心竞争力，无论是产品端还是服务端，能够提升医疗效率，满足临床需求的创新才是核心投资领域。理由医保支付效率的提升将是长期改革方向：我国的医保支付体量已经接近2万亿元的规模，并且我们预计在未来十年仍将有望保持稳定增长。在如此大的体量下，效率提升带来的产业分化将是核心的投资逻辑。我们认为未来医保支付，区域及城乡之间的差距会逐步缩小；医保将持续鼓励良币驱逐劣币；商业保险的角色将会越来越重要。一个支出稳定增长的医保基本就奠定了医药行业稳定增长的基础。产品创新：真实需求推动的创新产品是核心投资机会。我们预计药品的创新将逐步由fast-follow升级为me-better，First-in-class的尝试也将逐步出现。在药品细分领域我们建议关注创新药、疫苗、难仿剂型、核素药品以及CDMO、CRO等研发生产外包。在器械细分领域我们建议关注心脏瓣膜与三代支架、高端骨科植入以及癌症早筛领域。具体标的：A股：恒瑞医药、药明康德、丽珠集团、科伦药业、智飞生物、乐普医疗、迈瑞医疗（未覆盖）、凯莱英（未覆盖）；H股及海外:石药集团、中国生物制药、百济神州、威高股份、中国同辐、同仁堂国药、药明生物（未覆盖）、信达生物（未覆盖）、康希诺（未覆盖）。服务创新：以患者和消费者为中心的消费升级时代到来。随着支付能力的提升以及医疗信息的透明化，患者和消费者对于医疗消费的主导权越来越强，服务创新的本质是患者和消费者主导的医疗消费升级。因此构建以消费者为核心的研究体系很关键，这与过去以医院等服务提供商为中心的框架有很大不同。在细分领域我们看好高端医疗服务、品牌OTC、新零售以及流通头部企业。具体标的：A股：爱尔眼科、美年健康、云南白药、华润三九、益丰药房、上海医药；H股及海外：阿里健康、国药控股、和睦家（美股，未覆盖）。盈利预测与估值当前医药板块估值处于历史中枢位置，截至12月31日医药板块的P/E（TTM）为36.4x，我们认为医药板块长期成长的逻辑依然成立，建议积极配置。风险集采降价幅度超预期，产品研发失败。邹朋分析员SAC执证编号：S0080513090001SFCCERef：[e-mail]屠炜颖分析员SAC执证编号：S0080516040001SFCCERef：[e-mail]张琎分析员SAC执证编号：S0080517040001SFCCERef：[e-mail]朱言音分析员SAC执证编号：S0080517120001SFCCERef：[e-mail]何子瑜分析员SAC执证编号：S0080518120001SFCCERef：[e-mail]目标P/E(x)股票名称评级价格2020E2021E恒瑞医药-A跑赢行业95.0055.747.7药明康德-A跑赢行业105.0051.241.5丽珠集团-A跑赢行业41.0022.119.2智飞生物-A跑赢行业60.0023.819.0美年健康-A跑赢行业17.0042.731.7云南白药-A跑赢行业100.0028.326.5上海医药-A跑赢行业24.5010.89.6石药集团-H跑赢行业24.0020.717.7中国生物制药-H跑赢行业13.0030.927.3威高-H跑赢行业9.5017.115.3中国同辐-H跑赢行业24.2013.311.4同仁堂国药-H跑赢行业16.2014.712.8国药控股-H跑赢行业35.2010.49.2中金一级行业医疗健康资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部中金公司研究部：2020年1月4日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2目录医保支付效率的提升将是长期改革方向..............................................................................................................................4医保收支稳定增长，区域差距较大......................................................................................................................................4政策改革推动行业结构变化，投资分化仍会持续...............................................................................................................7商保作为重要补充，未来将成为创新产品的重要载体.......................................................................................................8产品创新：真实需求推动的创新产品是核心投资机会.....................................................................................................11药品创新由fast-follow向me-better转型，关注未满足需求...........................................................................................11医疗器械：创新叠加基层放量，未满足需求是核心驱动力...........................................................................................17服务创新：以患者和消费者为中心的消费升级时代到来.................................................................................................21医疗服务：医疗消费升级时代开始到来.............................................................................................................................21医药零售：优质赛道，服务力与科技力将成为核心竞争力.............................................................................................24品牌OTC：“空间之变+消费之变”，全国性品牌OTC迎发展机遇...................................................................................26流通：龙头厚积薄发，强者恒强........................................................................................................................................27图表图表1:三大医保收入支出变化（城镇职工、城镇/乡居民、新农合）.................................................................................4图表2:城镇职工和城镇/乡居民医保累计结余变化.................................................................................................................4图表3:医保累计结余与当年支出比值......................................................................................................................................5图表4:城镇职工参保人员结构..................................................................................................................................................5图表5:城镇职工和城镇/乡居民医保收支结构.........................................................................................................................5图表6:2018年各地区城镇职工医保收支及结余情况..............................................................................................................5图表7:2018年各地区城乡居民医保收支及结余情况..............................................................................................................6图表8:2018年不同医保覆盖人数对比......................................................................................................................................6图表9:2018年不同医保人均医保支出对比..............................................................................................................................6图表10:2018年各地区城镇职工医保人均医保支出................................................................................................................6图表11:2018年各地区城乡居民医保人均医保支出........................................................................