优化上市公司股权结构研究

重庆大学硕士学位论文优化上市公司股权结构研究姓名�王锐申请学位级别�硕士专业�技术经济及管理指导教师�冯祈善20050401重庆大学硕士学位论文中文摘要I摘要公司治理理论越来越成为全球研究的热点。股权结构决定公司治理的观点被广泛的接受。我国上市公司在治理方面问题较为严重�在很大程度上与股权结构不合理密切相关。研究股权结构问题对于我国国有企业改革有着重要的理论和实践意义。本文首先对上市公司股权结构与公司治理关系的一般理论进行探讨。介绍了股权结构与公司治理的基本含义�并探讨股权结构与公司治理的关系�认为股权结构在相当程度上决定了公司治理�两者关系密切。其次对国外上市公司股权结构进行简评。介绍国外的三种主要股权结构模式�即日德模式、美英模式和东亚模式。日德模式股权结构的特征是股权较为集中。美英模式股权结构以股权的分散化为特征。在东亚模式中�公司的股权集中在家族手中。在这三种主要模式中又以日德模式和美英模式更为普遍。然后�本文作者运用博弈的方法详细的分析了股权分别在集中和分散条件下经营者和股东是如何进行决策的。本文系统探讨了我国上市公司股权结构。首先通过对上市公司股权结构形成的历程和现实情况分析�认为国有股一股独大是中国的特色。主要因为绝大部分上市公司由国有企业改制而成�以及渐进式的改革模式要求国有股在上市公司中控股且规定其不能流通。主要表现为上市公司股权结构高度集中、国有股“一股独大”、机构投资者比重过低、非流通股比重过高等问题�且这种股权结构在近年来没有出现明显的改善�对上市公司治理产生了严重的不良后果。因此�优化股权结构对完善我国上市公司治理具有十分重要的理论和现实意义。本文通过具体分析认为�建立多个大股东制衡的股权结构是现阶段优化上市公司股权结构的最佳方案。并从统计分析和理论证明两方面验证了这个方法的合理性。然后本文作者用博弈的分析方法论证了如何防止多个大股东股权制衡的条件下大股东之间的共谋�并提出了解决方案。本文最后提出了优化股权结构的政策建议�就如何优化股权结构提出了自己的意见和看法。关键词�股权制衡�股权结构�公司治理�上市公司重庆大学硕士学位论文英文摘要IIABSTRACTThecorporationgovernancehasbecomethefocusissueinthewholeworld.Theviewthatsharestructureisthefoundationofthecorporategovernancehasbeenacceptedabroad.Theessentialfeaturesofsharestructureincludethatthesharestructureishighlycentralized,theproportionoftheuncirculativesharesistoohigh.Allthesehaveproducedtheseriousadversesequenttothecorporationgovernance.Soitisveryimportanttooptimizethesharestructureandthenperfectthecorporationgovernanceoflistedcompanies.Thefirst,theauthormakesageneralresearchoftherelationshipbetweenthesharestructureandthecorporategovernance.Wecandrawageneralconclusionfromthischapterthatthesharestructurehaveatrendofdispersiononthewholebuthasdifferentcharacteristicineachcountry,whichmakesadifferentinfluenceonthecorporategovernance.Thesecond,theauthorpresentstwopatternofsharestructureandorporategovernanceintheworldwhichareGreatBritain&AmericatypeandJapan&Germanytype.ThesharestructureofGreatBritain&Americanhaveacharacteristicofthescatteredsharesandnocontrollingshareholdersexist.ThecharacteristicofJapan&Germanytypeisthatthesharesarehighlyconcentratedinthehandsofthelegalentitiesandorganizationinvestors.Thustheincidentofabusingtherightsofshareholdersiseasiertotakeplacethanabusingthepowerofmanagement�andtheexternalcorporationgovernanceisdifficulttowork.Soitreliesontheinternalcorporationgovernancemainly.Thethird,theauthordescribesthatthecharacteristicoftheshareofChina'slistedcompaniescanbesummedthatthesharestructureishighlyconcentratedbystate-ownedsharesandwhichcannotbecirculated.Thesehaveadverseeffectonthecorporategovernanceofthelistedcompanies.Theforth,theauthorpointsoutthatnowadaysinChinamultiplecontrollingshareholdersisthebestwaytosolutetheproblemofsharestructure.Inthissection,theauthorusestwowaystocertifythatsharingcontrolcanprotectminorityshareholders’重庆大学硕士学位论文英文摘要IIIbenefitsandimprovethevalueoflistedcompanies.Thelast,theauthorgivesoutsomesuggestionsonhowtooptimizethesharestructuresoastoimprovethecorporationgovernance.Thestate-ownedsharesreducingplanisthemainmeasureofoptimizingthesharestructure.Keywords�sharingofcontrol�sharestructure�corporategovernance�listedcompanies重庆大学硕士学位论文1绪论11绪论1.1本文的研究背景和主题1.1.1研究背景我国证券市场经过十几年的发展�取得了巨大的成就�为中国经济发展作出了重要的贡献。但作为新兴的市场�其发展过程中也存在着诸多问题�如上市公司内部人控制、虚假信息披露、监管乏力等。究其根源�一定程度上是由上市公司的股权结构不合理、公司治理不健全等因素所致。公司治理结构实质上是针对各相关利益主体之间的联系及契约安排。而股权结构是公司治理结构的基础�对公司治理结构的运作有重大影响。因而�如何合理安排上市公司的股权结构�成为改善公司治理的首要问题。从我国上市公司股权结构的现状来看�存在以下问题�首先是国有股主体不明确�国有股持股主体行政化使公司内部委托代理关系不是一种财产所有者和法人所有者之间的关系�而是一种缺乏法律基础和市场基础的政治目的和经济目的的混合物。其次是国有股比重过高�且不能流通。根据在深圳、上海证券交易所上市的公司近年来的财务报告�在目前我国上市公司总股本中�国家股和国有法人股所占的比重�无论从总体上看�还是从各行业来看�都是非常高�且最近几年这种状况并没有什么改变。而且国有股还不能上市流通�我国上市公司的股票三分之二为非流通股�国有股虽然可以按照协议转让�但其转让对象和条件都有严格限制。股权结构不合理对我国公司治理结构造成很大的负面影响。首先�公司内部治理机制不健全。具体体现为�股东大会形同虚设�没有发挥对董事会的约束作用�董事会与经理人员之间的关系不规范�监事会的监督作用没有真正落到实处。其次�公司外部治理机制不健全。由于国有股的比重过高和不能流通�我国外部治理结构中诸多市场发展十分缓慢�市场体系的建设落后于改革的实践�尤其是经理市场和公司控制权市场更是如此。股权结构不合理和市场环境不成熟使得我国上市公司的外部治理机制不能有效发挥作用。1.1.2本文的研究主题作为特定的历史条件下形成的我国上市公司国有股“一股独大”的股权结构总体上一时很难改变�集中型的股权结构肯定还会在相当长一段时间内存在。这就给我们提出了一个研究问题�现阶段如何在股权比较集中的条件下�优化我国上市公司①股权结构。①本文所说的上市公司是特指由国有企业改组改制而成的上市公司。重庆大学硕士学位论文1绪论21.2国内外研究现状1.2.1国外研究现状关于股权结构和治理机制问题的研究�国外文献研究成果颇为丰富�涉及的问题主要有以下几方面�①股权结构与公司治理模式。股权结构是决定公司治理模式的基本因素。在对美、英、德、日等国的公司治理结构比较分析之后�莫兰德(Moerland,1995)[1]发现它们存在着明显的区别�他将其区分为市场导向型治理模式和网络导向型(也可称银行导向型)治理模式。根据Moerland的总结(郑红亮�1998)[2]�市场导向型体制的特征是�资本市场非常发达�存在大量的股份所有权广泛分散的开放型公司�公司控制权市场活跃。采用这类模式的代表国家是美国、英国。而网络导向型治理模式的特征是�公司股权集中持有�银行机构或产业集团在公司监控和治理活动中有实质性参与�并在公司治理中发挥重要作用。采用这类模式的代表性国家是德国、日本等。Moerland(1995)还对不同治理模式下公司治理机制的作用做了比较分析�他的研究结论是�1�在市场导向型模式中�外部市场对经理层的约束比在网络导向型模式中发挥更重要的作用�2�董事会在网络导向型模式中比在市场导向型中有更大的约束力量�3�在市场导向型模式中�外部经理市场的运作和与绩效相联系的薪金补偿机制起着重要作用�而内部经理人员的流动则在网络导向型模式中发挥独特作用。②股权结构与公司绩效。关于股权结构与公司绩效的关系有大量的研究文献�但尚未取得明确一致的实证结果。Demsets和Lehn(1985)[3]考察了511家美国大公司�发现股权结构与公司绩效并没有内在相关关系。Holderne和Sheehan(1988)[4]的研究也支持了Demsets和Lehn的结论。他们通过对拥有绝对控股股东的上市公司与股权非常分散的上市公司(最大股东持股比例低于20%)业绩(托宾Q值与净资产收益率)的比较�发现它们之间的业绩没有显著的差别。Mehran(1995)[5]的研究进一步表明�公司业绩与股权结构没有显著相关关系。而Levy(1983)[6]等人的研究却发现�美国公司的股价和股权集中度之间存在正相关性。Claessens(1997)[7]对捷克上市公司的研究也表明�股权集中度和该公司的盈利能力以及在二级市场上的表现之间存在正相关性。Shleifer和Vishny(1986)[8]对存在大股东控股的股权集中型公司通过建立理论模型分析表明�股价上升带来的财富效应使控股股东和中小股东的利益趋于一致�它们具有足够