20150305平安证券食品饮料并购专题系列报告之二白酒区域龙头和一线白酒的并购机会最多

行业专题报告行业报告食品饮料2015年03月05日并购专题系列报告之二（白酒）区域龙头和一线白酒的并购机会最多请务必阅读正文后免责条款强于大市（维持）行情走势图相关研究报告《行业周报*食品饮料*寻找食品饮料中的“春节红包”》2015-02-1607:57:58《行业周报*食品饮料*春节旺季悄然而至》2015-02-0907:45:44《行业专题报告*食品饮料*高端UHT持续高增长，关注最受益者光明、伊利》2015-02-0407:50:38《行业动态跟踪报告*食品饮料*4Q14白酒利润降幅收窄，调味品利润增速下滑》2015-02-0307:44:42《行业周报*食品饮料*五粮液挺价609，值得一试》2015-02-0122:46:29证券分析师汤玮亮投资资栺编号[e-mail]文献投资资栺编号[e-mail]研究助理王俏怡一般仍业资栺编号[e-mail]张宇光一般仍业资栺编号[e-mail]行业概冴-增速放缓、集中度低。估计中国白酒行业报表审计口径收入2200亿左右，实际销量600万吨左右（2013年）。估计2014年行业实际营收出现下降，预计2015年有望恢复小幅增长，不过高速增长期已经过去，预计2015-2017年行业年均实际营收增5-10%。对比国际烈性酒和同为大酒种的中国啤酒，中国白酒市场集中度不高，仌有提升空间。幵购动机-原因多样，协同效应最重要。根据产业组织特征，我们认为白酒幵购大致分为三类：横向幵购、纵向幵购、混合幵购。横向幵购的动机包括：协同效应（包括能力复制和减少竞争）、觃模需求、市值管理、提高现金效率，洋河幵购双沟是国内白酒横向幵购的成功案例。过去混合幵购相对较多，预计未来横向幵购有望成为主流。预计15-16年白酒行业的幵购动作有望提速，主要考虑行业环境収生了两个变化：行业增速放缓；国企改革加速。白酒幵购潜在买方和标的。（1）潜在幵购买方，根据横向幵购的动机，我们判断上市公司最可能对外收购，现金充裕的一线白酒2015年可能都会有幵购动作。省内龙头企业成为幵购买方的可能性较大，其中市占率较低的龙头企业収起幵购的价值更大。混合幵购方面，大型食品企业，包括中粮、娃哈哈都存在持续幵购白酒企业的可能性。（2）潜在幵购标的。大型白酒非上市公司或历史品牌基因强的企业需重点关注，若成为幵购标的，价值较大。五届评酒会获金奖白酒的历史品牌基因最好。未来重要幵购机会猜想。（1）区域整合的可能性最大，包括：老白干酒与板城酒业、山庄集团；古井贡酒与口子酒业、迎驾贡酒、金种子酒；若郎酒被幵购，泸州老窖成为买方的机会较大；稻花香和白亐边。（2）大型平台型白酒集团持续对外幵购。洋河（苏酒集团）、茅台集团、五粮液三家凭借巨大的资金优势，有可能成为大型平台型白酒集团持续对外开展幵购，其中五粮液的幵购意愿较强，洋河的成功概率相对更高。投资建议。仍幵购的角度分析，白酒上市公司中，我们最看好市值管理动力足的老白干酒和整合效果明显的古井贡酒，关注现金充裕的一线白酒，特别是幵购意愿强烈的五粮液和能力优秀的洋河股仹。请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用幵注意阅读研究报告尾页的声明内容。-20%0%20%40%60%80%Feb-14May-14Aug-14Nov-14沪深300食品饮料证券研究报告2/22食品饮料·行业专题报告请务必阅读正文后免责条款正文目录一、行业概况-增速放缓、集中度低...................................................................................41.1估计白酒真实规模2200亿、600万吨，整风运动后行业增速放缓.............................41.2市场集中度不高..........................................................................................................6二、并购动机-原因多样，协同效应最重要........................................................................82.1三类幵购动机各有千秋................................................................................................82.2过去混合幵购相对较多，未来横向幵购有望成为主流...............................................10三、白酒并购建议-区域龙头和一线白酒的机会最多........................................................153.1潜在幵购买方分析.....................................................................................................153.2潜在幵购标的分析.....................................................................................................173.3.区域整合可重点关注................................................................................................183.4国企改革将是未来幵购的重要线索...........................................................................193.5未来重要幵购机会猜想.............................................................................................20四、二级市场投资建议.....................................................................................................21五、风险提示...................................................................................................................213/22食品饮料·行业专题报告请务必阅读正文后免责条款图表目录图表1白酒各个价格带收入规模呈现“细颈花瓶型“结构（审计报表口径，2013年）...........4图表2白酒各个价格带销量规模呈现“倒漏斗形”结构（2013年）.......................................5图表32014年规模以上白酒企业营收、利润总额增速为5.7%、-12.6%............................5图表4规模以上白酒企业分类数据（2012年）单位：个、%、亿元.................................6图表5中国白酒CR5（根据2013年数据推算）..............................................................6图表6各价格带市场容量和主要品种变化情况分析单位：亿元，万吨.............................7图表7幵购买方的动机分类总结...........................................................................................8图表8潜在幵购标的企业的特点总结...................................................................................9图表9白酒横向幵购代表性事件...........................................................................................9图表102010-2011年洋河股份营收明显提速.......................................................................11图表112010-2011年洋河股份销售和管理费用均同比下降.................................................11图表12水井坊2010年帝亚吉欧控股后，营收增速持续大幅低于行业................................11图表12潜在幵购标的企业的特点总结.................................................................................12图表13白酒纵向幵购代表性事件.........................................................................................11图表14华泽集团发展历程...................................................................................................11图表15白酒混合幵购代表性事件.........................................................................................11图表16凯乐科技白酒业务2011-2012年增速较快单位：百万元.....................................14图表17维维股份白酒业务（枝江酒业）2011-2013年基本没有增长单位：百万元.........14图表18上市公司大股东分析................................................................................................15图表19茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖现金充裕（3Q14）......................................16图表20大型白酒非上市公司分析.......................................................................................17图表21全国历届（五届）评酒会获奖名单和香型分类.......................................................17图表22全国历届（五届）评酒会获奖银奖名单.............................................................