景林+在当前市场状况下对价值投资的一点思考--李德刚

全球视野,本土投资2016年6月13日在当前市场环境下对价值投资的一点思考景林资产董事总经理：李德刚保密文件、不得转发免责说明本报告仅为参加本次会议内部讨论所使用，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，仅代表个人观点，不代表本人所在机构的观点及立场或证实其内容的真实性。本人对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本人于发布本报告当日的判断。在不同时期，本人可发表与本报告所载资料、意见及推测不一致的观点。本人不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本人对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，读者应当自行关注相应的更新或修改。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何盈利及损失承担任何责任。本报告版权仅为本人所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本人同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。景林资产连续荣获中国证券报金牛阳光私募基金管理公司奖（2009-2016）海外旗舰基金金色中国分别于2007/2009/2010/2012/2013年荣获AsiaHedge/Bloomberg等机构评选的年度最佳对冲基金，十年复合IRR达到28.26%景林PE连续多年获得投中和清科中国私募股权投资机构前十强。景林扎根海内外资本市场已有十余年历史，是同时管理人民币和美元资产、具有最长业绩记录的中国一流资产管理公司之一，旗下管理资产规模超过80亿美元，其中海外二级50亿美金，A股二级20亿美金，VC、PE10亿美金。金色中国基金自2004年成立以来，累计净值与MSCI中国指数比较，截至2016年4月29日，净值为1504.景林金色中国基金自2004年成立以来，累计净收益率为1404%，IRR为25.74%。2015年景林金色中国基金荣获HFM长期业绩表现大奖以优秀的业绩和专业的管理赢得了外国主权财富基金、养老基金、大学基金、外国央行等众多全球知名机构投资者的青睐，管理规模稳步增长截至2015年9月，景林作为一个集团所管理的资产总规模约600亿人民币2001200320082009互联网泡沫SARS全球金融危机欧债危机经历多次经济周期，仍持续取得大幅超额回报（主基金10年28%的年净复合收益率）4一级和二级市场联动景林的投资覆盖了VC、PE、二级和MA全生命周期，一二级市场联动使我们有能力从产业的角度更透彻的理解企业的发展和价值，有能力对投资标的进行更长期的投资，使价值投资的理念得以贯彻执行。境内和境外视野景林在境内和境外都有长期大规模的投资，公司研究团队更具国际视野，从全球的产业发展趋势和变化中寻求中国的投资机会。对海外资本市场估值体系和运作规律的深刻理解对A股的投资具有重要价值。景林的投资模式价值投资是景林一直以来所秉承的基本投资理念和行为信念。5股市场？牛市----疯牛----闪电熊、跌宕起伏、惊心动魄、心惊胆寒、颠覆所有传统观点、一茬一茬的割韭菜、股市绞肉机、国家队大举出手、坐着汽车加杠杆、开着飞机去杠杆、成交爆表、流动性枯竭、熔断。。。。。。倍，IRR近40%，你造吗？版权所有景林资产管理有限公司禁止拷贝翻印注：数据来自Wind。8注：数据来自Wind，取自2014年6月11日至2016年6月11日。它2014年-2016年的走势图：、2006年开始建仓；2、在2010年5月袁仁国接任贵州茅台集团董事长的低点、2014年一月反腐后的最低点都坚决买入；3、在2015年的疯牛行情中，景林主要组合继续选择持有。版权所有景林资产管理有限公司禁止拷贝翻印10、大道至简，选择真正有护城河且足够宽和深的公司，护城河体现为品牌、产品和管理层，这些也必然会转换为良好的财务数据；2、对于被动型长期价值投资，选股远远重于择时。只要股票选对了，买入的时点拉长了看其实是很次要的因素；3、长期价值投资，要耐得住寂寞，守正出奇。版权所有景林资产管理有限公司禁止拷贝翻印11倍，IRR超过60%。版权所有景林资产管理有限公司禁止拷贝翻印注：数据来自Wind。12注：数据来自Wind，取自2014年6月11日至2016年6月11日。13它2014年-2016年的走势图：让很多人“失望”的新三板年的新三板市场？鸡犬升天、一票难求、借壳新三板各种行业、各类公司八仙过海各显神通（做股价、高业绩承诺、巨额融资等）散户基本被出清、大部分三板产品净值水面下、流动性危机（但在某些特殊时期却成为唯一正常交易的证券市场）新政的推出速度严重不达市场预期唯一一个注册制、大部分市场化的证券市场股市场大势上保持一致版权所有景林资产管理有限公司禁止拷贝翻印注：数据来自Wind。区间为自2015年1月5日至2016年6月11日。16、显著的“重融资，轻交易”特征，更符合“一级和一级半市场”，不适用“二级市场”。2、挂牌公司普遍质地一般、估值偏高、公司体量小、单个公司可投资规模较小、流动性差。3、坚持使用一级市场的投资方法论进行项目判断，回避高估值、小体量的项目。4、摒弃市场博弈和单纯寻求不同市场的价差，回归投资的本质“用合理的价格投资好的公司和人”。上述策略使得景林新三板在2015年3月份募集完毕后，面对“癫狂”的市场环境，保持高度清醒，经历了1年多的剧烈调整后，在挂牌公司投资方面仍实现了累计超过20%的正回报。、真正意义上的第一个“注册制”市场，巨大的制度优势。2、基本上已经革了VC的命（尤其是美元的），还在革PE的命。3、日益改变着过去一级市场的信息不对称，颠覆了传统VC和PE的中介市场，让正规军券商进场，让只看二级的卖方分析师开始广泛cover非上市公司。4、让二级市场投资者深刻体会到一级和一级半市场“看上去很美，其实同样很残酷”的现实。5、新三板会快速迭代，无论是质量还是数量，并成为中国企业对接资本市场极为重要的一环。无论是投资哪个阶段、何种资金规模和投资策略的投资机构，都应该调动力量积极学习、参与其中。定增募资额IPO募资额定向增发与IPO募集金额对比单位：亿元资料来源：Wind145512221814226747681202004006008001,0002012201320142015IPO数量定增数量定向增发与IPO募集家数对比单位：个定增市场逐年快速增长:万亿容量20一年期定增资产收购类收益率一年期定增现金类收益率三年期并购类收益率高于项目融资类收益率73.0%47.3%57.4%35.7%40.9%48.4%32.0%26.7%0%50%100%2012201320142015三年期定增资产收购类收益率三年期定增现金类收益率一年期定增中并购类占比逐年提高，三年期中并购类占比较稳定37.6%44.3%51.8%65.1%60.1%68.1%62.8%60.9%0%50%100%2012201320142015一年期定增中资产收购类金额占比三年期定增中资产收购类金额占比资料来源：Wind，收益率已经年化处理。并购型定增的收益率持续高于融资型21、从价值投资的角度出发，定增投资应能够获得额外附加值，否则与纯粹二级市场投资相比策略上无优势，甚至有劣势。2、定增可以适度考虑覆盖一些纯粹二级市场不会投资的公司，如“安全垫+向上弹性足够”的标的。3、定增，尤其是并购型定增将成为上市公司进行经济结构调整和产业升级的重要资本工具，但绝不能不务正业跟风炒作重组题材，必须要行业聚焦。4、并购型定增对于一、二级兼顾的以行业垂直投资为主要打法的投资机构来说是很好的“投资+退出”方式，行业纵深度可以进一步加强，单个项目投资规模可以提升，有望削弱和熨平短期市场波动的影响，寻求中期（2-4年）稳健以上的体量较大的收益。、价值投资，言易、知难、行亦难。2、价值投资在战略上是统一的，但在战术上可能会因人而异、因国而异、因市场而异。3、作为一个成熟的投资机构，必须学会“弱水三千、只取一瓢”。投资风格的漂移实属大忌。4、对市场有足够的敬畏之心，保持足够的好奇之心，坚决放弃侥幸之心。5、投资机构应该明确自己的长期战略和目标，然后不忘初心的结合短中期的市场状况实践自身的价值投资策略，这样才有可能成长为一个有长久生命力的，对社会有价值的，受人尊重的市场参与主体。6、具备“四化”（国际化、市场化、专业化、年轻化）特征的投资机构具备成为业界翘楚的潜质。价值投资的理念需要各类投资机构结合自身实际情况加以践行，只有上市公司、投资机构、投资银行等各类市场参与主体的共同努力，才可能会逐步营造出A股良性发展的环境。天风天睿依托天风证券的资源和能力，致力于成为券商系直投公司中的价值发现者，对于这样有志的投资机构，我们热烈欢迎并高度期待！感谢聆听欢迎交流