兼并与收购案例

公司并购与重组李曜2007年1月第一章公司并购概述第一节公司兼并收购概念一、公司的含义（一）股份有限公司企业组织形式：独资企业、合伙企业、公司制企业。：人合、资合、两合公司制企业：有限责任公司，股份有限公司。我国《公司法》：“公司以其全部资产对公司的债务承担责任。……股份有限公司的股东以其所认购的股份为限对公司承担责任。”称法：我国-股份公司；英美-公众公司；日本-株式会社。1、股份有限公司特点（1）公司资本分为等额股份。每股金额必须相等。股份金额相同，股份的权利相同。（？）一股一票制（oneshareonevote)-----双层资本结构（dual-classcapitalization)李曜，“上市公司的双层资本结构”，《证券市场导报》2003.6新《公司法》：第104条规定，股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权。第126条，“股份有限公司的资本划分为股份，每一股的金额相等。”第127条，“股份的发行，实行公平、公正的原则，同种类的每一股份应当具有同等权利。”第35条明确允许有限责任公司，“全体股东可以约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资”；第167条第4款亦允许，“股份有限公司章程规定可以不按持股比例分配股利(2)公司管理实行两权分离（3）股东承担有限责任债权人只能对公司资产提出要求，而无权对股东提起诉讼。（？）刺破公司面纱（piercingtheveilofcorporate)施天涛，《关联公司法律问题研究》，法律出版社1999；新公司法确立了“公司法人格否认”制度，加强对债权人的保护。公司法人格否认，又称为“刺破公司面纱”或者“揭开公司面纱”，指为阻止公司独立人格的滥用和保护公司债权人利益及社会公共利益，当公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益时，该股东即丧失依法享有的仅以其对公司的出资为限对公司承担有限责任的权利，而应对公司的全部债务承担连带责任。新《公司法》正式引进了这一制度的规定，第20条规定：“公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益的，应当对公司债务承担连带责任。”（4）股东不得少于法定人数；（5）公司股份可以自由转让；（6）公司的设立与招股有严格的法定程序。2、股份有限公司的设立条件（我国）（1）发起人符合法定人数。原公司法：设立股份有限公司，应当有5人以上为发起人，其中过半数的发起人在中国境内有住所；国有企业改制为股份有限公司的，发起人可以少于5人，但应当采取募集设立方式。新公司法：应当有二人以上二百人以下为发起人，其中半数以上的发起人在中国境内有住所。（2）发起人认缴和社会公开募集的股本达到法定资本金最低限额。原公司法：股份有限公司最低注册资本1000万元。新公司法：股份公司最低注册资本为500万元。实收资本制度还是授权资本制度（？）新公司法81条规定：“股份有限公司采取发起方式设立的，公司全体发起人的首次出资额不得低于注册资本的百分之二十，其余部分由发起人自公司成立之日起两年内缴足；其中投资公司可以在五年内缴足。”小结：从公司设立上看，新公司法建立在资产信用之上，鼓励投资，取消严格的资本制度大幅度降低公司注册资本的最低限额废除法定资本制，实行授权资本制。扩大股东出资的方式。废除了对公司“转投资”的限制。(原公司法第12条）以资产信用为基础重新构建债权人保护机制建立一套监控公司资产流向的法律制度（公司法人人格否定）；重视公司的财务会计制度（中介机构弄虚作假将承担赔偿责任）（3）募集方式设立，发起人认购股份不得少于公司总股份的35%。向社会公开募集股份，须向监管部分递交募股申请等文件。vs.发起设立（4）发起人制定公司章程，并经创立大会通过。（5）建立组织机构。股东大会；董事会（5-19人），监事会（不少于3人）。（二）上市公司发行股票经证券监管部门批准，在证券交易所上市交易的股份有限公司。组织最严密、规范化程度最高、监管最严格。1、上市公司的条件。原公司法：（1）股票经批准已经向社会公开发行；（2）公司总股本不少于人民币5000万元；（3）开业时间在3年以上，且最近3年连续盈利；原国有企业改制设立或新组建成立，开业时间可以连续计算；（4）持有股票面值达人民币1000元以上的股东人数不少于1000人，向社会公开发行的股份达公司股份总数的25%以上；公司总股本超过4亿元的，其向社会公开发行股份的比例为15%以上。（5）公司最近3年无重大违法行为，财务报告无虚假记载。新公司法：无上述具体规定。新《证券法》第50条规定：“上市公司股本总额不低于3000万元；公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上”35%和上面的25%，两个比例，决定了公司公开发行股份数量的上下界。2、上市公司优劣：优点；缺点中国上市公司及其股本情况；上市公司家数（二）收购兼并的概念1、兼并（mergers）和收购（acquisitions）（1）收购完成后，被收购企业的法人实体依然存在；兼并后，被兼并企业的法人实体不复存在。（2）收购后，收购方成为目标公司新股东，以掌握的股份为限承担有限责任。兼并后，兼并方承担被兼并企业的全部资产和负债。（3）收购：目标公司处于困难期或正常经营期；兼并：目标公司处于经营困难、财务困境中。（4）收购通常发生在证券市场，目标公司一般是上市公司，兼并的范围更为广泛。并购：企业资本经营的一种形式，指企业通过购买另一家企业的全部或部分资产、股份，以获得对企业控制权的一种投资行为。收购方：bidder，要约方；被收购方：target，目标公司。2、上市公司收购“收购人通过在证券交易所的股份转让活动持有一个上市公司的股份达到一定比例、通过证券交易所股份转让活动以外的其他合法途径控制一个上市公司的股份达到一定程度，导致其获得或者可能获得对该公司的实际控制权的行为。”——中国证监会，2002.9，《上市公司收购管理办法》要点：（1）收购主体：个人，机构。（2）收购对象：流通股，非流通股（法人股，国家股）（3）收购方式：证券交易所股份转让活动，其他途径（法院裁定，拍卖，行政划拨等）（4）收购目的：获取公司控制权第二节公司并购的基本类型一、按收购双方的行业关系划分1、横向收购。收购双方处于同一行业，生产和销售相同或相似产品的商业竞争对手之间的并购。垄断（？）案例：一百合并华联；三联收购郑百文2、纵向收购。生产过程或经营环节相互联接、密切联系的企业之间，或具有纵向协作关系的专业化企业之间的收购。向前收购：收购上游企业；向后收购：收购下游企业。3、混合收购。收购双方之间既非竞争对手，又非现实的或潜在的供应商或客户的收购。产品扩张型，地域市场扩张型；纯粹混合收购。目的：实现多角化经营。二、按收购形式划分1、协议收购：收购方不通过证券交易所，直接与目标公司股东取得联系，通过反复磋商，达成协议，并按照协议规定的条件、价格、收购期限以及其他约定事项收购上市公司股份的一种收购方式。——我国上市公司收购的主要方式（国有股、法人股不流通，占比大）协议收购=善意收购2、要约收购。收购方通过证券交易所的证券交易，持有一家上市公司已发行股份的30%时，依法向该公司股东发出公开收购要约，按照规定的价格以货币或其他支付形式购买股票，以获取上市公司股权的一种收购形式。要约收购，2006年前我国较少采用。案例：南钢股份（2003/6）；中国石化对下属四家子公司的要约收购（2006/2）要约收购=敌意收购三、按收购动机划分1、善意收购；2、敌意收购：收购方完全主动四、按收购资金来源不同划分1、杠杆收购（leveragedbuyout):收购方只需要投入少量现金，主要通过以未来目标公司的资产及其收益为担保举债来进行收购。——管理层收购（managementbuyout）2、非杠杆收购。第三节并购历史一、西方企业并购的五次浪潮1、第一次：19世纪与20世纪之交（1898-1903）。造就了企业垄断。美国钢铁公司、杜邦公司、美国烟草公司、美国橡胶公司等。从自由竞争时期走向垄断时期；横向并购为主。2、第二次：20世纪20年代（1929）国家垄断资本主义时期。（1）纵向并购为主；（2）产业资本与金融资本相互渗透；例：美国洛克菲勒公司并购控制了美国华期银行。（3）国家资本参与并购。3、第三次并购浪潮：20世纪50~60年代。（60年代）科学技术进步，新兴产业兴起。（1）混合并购为主。企业实现多角化经营（2）并购规模扩大。4、第四次并购浪潮20世纪70年代~80年代。（1985）并购形式多样化；出现跨国并购；杠杆收购流行。5、第五次并购浪潮20世纪90年代至今（1995）全球性企业并购二、我国上市公司的并购1、上市公司收购的兴起案例：1993.7~11月发生的“宝延风波”。意义：我国证券市场首个上市公司收购个案；证明证券市场除了具有资源配置功能之外，还可以通过股权自由流动转让，实现资源优化配置；上市公司管理层面临被并购的威胁；我国证券法规存在缺陷。2、上市公司收购的现状与特征2000年，110家上市公司的第一大股东发生变更，控制权转移。2001年上市公司收购数量首次超过IPO数量。2002年，新股发行69家，上市公司收购数168家。3、我国上市公司收购特征（1）协议收购为主。（2）绩差公司最容易成为收购对象。（3）混合支付广为采用。（4）政府积极参与收购。偏重本地企业收购本地上市公司，保证“壳资源”不外流。（5）壳资源效应明显。“壳资源”：直接上市，条件高、时间长、程序复杂，非市场因素影响多等。上市公司成为“壳资源”。上市公司或者经营不善失去融资能力，或者拥有资金缺乏投资项目。而有些企业拥有良好项目却无法上市融资，为解决资金短缺，实行“买壳上市”或“借壳上市”。为什么并购？并购的实际效果？永恒的话题教学游戏：拍卖理论与“钱包游戏”（walletgame)赢家的诅咒（winner’scurse)——“福兮祸所伏”、”只有错买的，没有错卖的”、协同效应的陷阱（synergytrap）显然许多管理人员深受他们幼时听到的一个童话故事的影响……公主、王子与蟾蜍——沃伦•巴菲特1981第二章企业并购的动因理论与效应分析一、企业并购的动因理论（一）效率理论（efficiencytheory)公司收购活动有利于提高管理层的经营业绩；公司收购将带来某种形式的协同效应。（synergyeffect)并购决策的净现值=并购协同效应—并购支付的溢价协同效应是动态实现的。1、效率差异化理论（differentialmanagerialefficiency):管理效率的差异化导致横向收购。效率差异化理论（DifferentialEfficiency）表明效率高、且有额外管理能力的企业将收购效率低的企业，并且通过提高其效率取得效益。该理论能够较好地解释在相关行业内的企业购并行为。不同企业间的效率差异化表现在多方面：①、管理效率差异（典型的案例有海尔收购休克鱼）；②、技术效率差异（如国际投资中的垄断优势理论）;③、市场效率差异（包括市场信誉度、品牌差异和营销网络等）：④、资源等投入产品效率差异等（投入物品质、价格等差异）。管理效率差异化收购方企业有一个高效率的管理队伍，其能力超过了本企业的需求。这时，该公司就可以通过收购一家管理效率较低的公司来使其额外的管理资源得到充分运用。这里隐含着两个假设：第一，收购方企业所拥有的高效率管理队伍是一个整体，并且受不可分性或规模经济的制约；第二，收购方企业因为行业需求状况的限制，在其自身行业内进行增量生产能力的扩张是不可能的。案例：海尔的收购战略（“吃休克鱼”）——纳入哈佛大学商学院案例案例分析：海尔的并购模式与实例海尔模式的突出特点是运营主体拥有强大的产业基础，并围绕自己的产业扩展进行资本运营。吃“休克鱼”，以文化整合为手段，形成海尔产业的“联合舰队”。主要手段是：整体兼并。如对红星电器公司的兼并；投资控股。跨地区、跨行业的兼并，海尔多采用投资控股的模式。如海尔并购武汉冷柜厂、