美元危机—成因、后果与对策1

美元危机——成因、后果与对策作者：（美）理查德.邓肯报告人：王叶城导论布雷顿森林体系1973年瓦解后，形成了本书中称为“美元本位制”的货币体系。其特点是美国把美元负债输送给主要贸易伙伴，而不是之前的黄金，从而能为大量的经常账户赤字提供融资。美元本位制危害：1.通过经常账户盈余（如日本）或资本账户盈余（如泰国）建立大量国际储备的国家，都出现了严重的经济过热现象以及资产价格上的过度膨胀，导致经济上的崩溃；2.目前的国际货币体系是其他国家把他们的美元盈余重新投资以美元计价的资产，造成美国经济过热和资产价格过度膨胀等；3.美元本位制创造出来的信用，也导致过度投资，几乎使每个产业的投资都达到一个可观的规模。全球经济正处于极端失衡的风险中，有可能跌入自经济大恐慌以来最严重的局面。本讲两部分：泡沫经济的起源：分析全球失衡的本质和原因。美元本位的缺陷：全球经济的不均衡是不可持续的，会造成美元价值的崩溃，以及消除美国经常账户赤字的原因。第一部分：泡沫经济的起源：分析全球失衡的本质和原因1.崩溃的开始布雷顿森林体系瓦解后的30年间，贸易失衡现象随着美元在全世界的流通泛滥成灾，造成经济过热及资产价格过度膨胀，如今已席卷全球。国际储备（总储备-黄金储备）迅速上升，并且随着主要国家的货币与黄金脱钩，外汇（尤其是美元）取代黄金成为主要的国际储备资产，黄金所占比重越来越低。金本位制能够抑制各国贸易账户出现失衡的问题，布雷顿森林体系是金本位最接近的替代品，其创造的固定汇率体系使美元能紧紧盯住黄金并保持在每盎司35美元，其他主要货币也以固定比率盯住美元，并且可以兑换。现行国际货币体系集中于美国的原因：1.贸易规模大；2.美国是唯一能够发行美元有价证券对世界其他地区提供融资的国家。国际收支失衡：美国从最大的债权国变成最大的债务国，积累了庞大而持久的经常账户赤字，而这些巨额外汇多数由其他与美国保持贸易顺差的国家的中央银行持有。储备的剧增使信用扩张，导致投资过热，资产价格飞涨。过度投资产生生产过剩、物价下跌及利润下滑，甚至股市崩溃、公司破产、银行倒闭及通货紧缩。贸易失衡和跨国资本流动应该为目前全球经济失衡现象负责。各国接受美元负债作为储备资产的现有体系，有三个致命缺陷：使某些国家长期维持大量的经常账户盈余或资本及金融账户盈余，导致这些国家陷入经济不断繁荣和衰退的恶性经济周期，打击这些国家的银行体系，并对政府的财政造成伤害。现有国际货币体系使全球经济过度依赖美国，而美国的负债很大并处于加速状态，这种状态不会持续多久。会产生通货紧缩。2.沸腾的经济-以日本和泰国为例那些储备资产急速上升的国家，最后都陷入了国内的投资狂潮中，随之而来是资产价格的急剧膨胀，并最终以金融浩劫收场，就像日本80年代后半期日本经济泡沫和90年代“亚洲奇迹”而来的泡沫一样日本的经济泡沫布雷顿森林体系崩溃后，日本累计的贸易盈余达到前所未有的程度，使信用不断扩张。当盈余存入银行体系时，货币供给不断扩大，经济增长也在加速，资产价格更是一飞冲天。日本存款增长、货币供给及信用快速扩张的唯一原因就是外国资本的大量涌入。由于日本的过度投资使得国内生产能力过剩，总供给超过总需求，最终在1990年由日经指数的直线下滑开始，泡沫开始破裂。亚洲奇迹（韩国、泰国、马来西亚、印度尼西亚）的泡沫泰国经济泡沫与日本非常相似，就是经济快速增长及资产几个迅速膨胀，不同的是部分由一系列的经常账户赤字造成的，部分是由金融账户的盈余造成的。泰国的货币供给迅速扩张，并不是由于其央行大量印制钞票，而是大多来自于储蓄和外币存款等准货币，外国直接投资和以股票为主的有价证券投资时期外国资本的重要来源，其重要性远超银行存款。这些资金最后都进入了泰国银行体系，造成信用的过度扩张。泡沫的破灭：生产能力普遍过剩时，产品价格就开始下跌，公司的利润增长开始趋缓甚至转为负增长，1996年底股价下跌，97年经济泡沫破灭，泰铢大幅贬值。对亚洲国家来说，相同的资本流入模式会造成货币供给的过度扩张及经济过热。3.新范式经济的泡沫国际货币体系的功能已被降低为小孩子的游戏，而当这场游戏的每一个回合结束后，赢家就要把他们的弹珠归还给输家，就是说美国相对其他国家出现贸易逆差时，就会支付美元，而接受这样美元的国家会把美元卖给该国的中央银行，接着该国又反过来把这些美元重新投资到美国，回流到美国。美元是回力镖似的货币，是美国信用体系的基石。这些钱的回流有助于盈余国家提升股票价格和房地产价格，降低利率，而当这些好处遥不可及时，就会出现许多严重的问题，比如产生不可避免破灭的泡沫，银行体系和政府债务缠身，造成美国资产的错误配置，最终在破产和通货膨胀中走向穷途末路。任何经济繁荣都不可能持久。其他国家用经常账户盈余来购买美国的股票、公司债及机构债券，金额也越来越大，这些投资对美国经济的冲击很大，会造成二次冲击，且冲击力度更大。他们以存款方式进入美国银行体系，如同高能货币，大大增加了信用创造，这是美国20世纪末经济繁荣的根本原因。自布雷顿森林体系崩溃以来，全球货币供给呈现出近乎指数式的爆炸增长，当美元进入全球银行体系，一旦释放时，就会在全世界造成空前的信用扩张，并在全世界造成经济泡沫。泡沫终有一天会破灭。4.20世纪20年代美国的经济泡沫第一次世界大战的爆发以及金本位制的崩溃，造成了黄金储备在美国大量涌现，以及债务在欧洲的大举扩张，其中金本位的崩溃是美国黄金储备剧增的最重要的原因。大萧条的原因是由于1914年到1920年美国基础信用的迅速扩张（增长了一倍），使得产能过剩，供给大于需求，从而物价下跌。当利润的增长赶不上飙升的股价涨幅时，泡沫就会破裂。第二部分：美元本位的缺陷当前的国际货币体系先天具有三个缺陷：它会造成一种不平衡的局面，使得全球经济的稳健与否都依赖美国这个逐步陷入对其他国家各国的负债之中的国家。这一体系在拥有国际收支盈余的国家创造了资产价格的泡沫，一旦这些泡沫破灭，就会危及这些国家的银行体系和政府财政状况。它会产生通货紧缩的压力，使得贸易失衡现象只要处于这一体系的核心里，就会让过度泛滥的信用流向全世界，持续耗损企业的获利能力。5.新范式经济的衰退美国信用过度扩张：美国信用持续增长，2002年年初的负债占GDP的292%，美国消费者和企业大量利用这些信用，同时也给全球经济提供了动力。如今经济增长的引擎已被信用淹没，深陷其中。美国信用泛滥成灾，在过去的20年里，美国的信用扩张在经济增长和飞涨的股市中扮演领先的角色。当经济过热后，随之而来的是破产的风潮，暴涨的幅度越大，破产风潮也越严重。美国的企业和家庭已经陷入过度的负债中，没有能力继续以债养债，这使美国经济不可避免的出现下滑：1.企业部门和私人投资方面在几乎所有的主要经济体总，个人消费占最终需求的比重最大，而这个循环是由私人投资带动的。经济处于强烈扩张时，私人投资上升的幅度就会超过消费，反之私人消费就会紧缩。90年代后半期，私人投资的增长率快速上升，占GDP的比例越来越大，已超过正常水平，尤其是在设备和软件方面。美国企业在泡沫时期犯了一些重大错误，并以诈骗手段掩盖了它们的不法事情，丑闻接二连三地发生，之后安然、环球电讯及世界通讯等大企业纷纷申请破产，所有的企业信用开始恶化，各种问题也在加剧。企业一方面要面对供应过剩的市场及不断下跌的产品价格，另一方面取得的信用贷款又急剧减少，从而使私人投资金额也急剧下跌，失业率上升。虽然个人消费支出减少，但仍保持较高水平，而这正是信用泛滥造成的。2.家庭部门和个人消费支出美国消费者长久以来是疯狂买家，但负债的扩张速度不能超过收入的扩张速度，而从2000年中期开始，美国工资的增长比率开始下滑，失业率上升，储蓄不足，美国消费者偿债负担日益沉重，从而陷入财务紧张的局面。3.政府部门90年代，政府负责正GDP的比重并不高，并且在筹措资金方面并没有多大困难，其筹措的资金比负债多，但其总额在不断增加，政府在社会保障和政府人员养老基金的部分盈余用在其他支出上，且数额巨大。目前这套体系还能产生盈余，但不久就会产生赤字，届时政府负债就会雪上加霜。6.美元的命运：崩溃的千万个理由对美国保持大量经常账户盈余的国家，必须持续购买以美元计值的资产，以避免把他们的美元盈余转化成本国货币。这种转换会造成这些国家的币值攀升及出口锐减，从而使经济陷入危机。为美国的经常账户缺口融资，每年需要5000亿美元，达到全球GDP的1.5%。美国的海外资产的价值要小于世界其它国家拥有的美国资产的价值，美国从债权人转变成债务人。美国的国家净投资几乎和美国的经常账户赤字同步恶化。只要这些国家确信自己会损失绝大部分投资的话，他们就不会继续再把每年5000亿美元的盈余压到美元资产上，而美国经常账户赤字的规模已达到未来美国政府恐怕也无法发行足够的债券来吸收它的程度。能够选择的资产有三类：（1）信用市场工具(2)美国企业的股票（3）国外直接投资其它国家在美国取得的金融资产净值：其它国家在美国取得的金融资产净值美国政府机构证券,1650亿美元,21%美国政府国库券,270亿美元,3%在美国的外国直接投资,1580亿美元,20%美国公司的股票,1290亿美元,16%其他信用市场工具,60亿美元,1%美国公司债,2310亿美元,29%其他,760亿美元,10%下面将逐一分析以上这些资产的趋势，从个别或整体来评估这些金融工具是否有足够的安全性，是否值得投资。1、债券最大的几个债务人依次为金融部门、家庭部门、非金融部门的企业及联邦政府，金融部门负债占GDP比值从1980年的20%上升到2002年年初的93%，家庭负债从50%上升到78%，企业部门负债从50%上升到69%，美国政府负债从27%上升到32%。当资产质量加速恶化时，金融部门的信用价值就会越来越低，发行新负债的难度就会越来越大，外国投资者自然不会进一步提供信用给美国的信用部门。家庭部门、非金融部门和美国政府部门也面临类似的困境。2、股票有两点足以说明美国股票市场为何不被盈余国家视为资产的安全去处：美国股票市场的资本自2000年年初以来已下跌8万亿美元，难以轻易吸引数千亿美元的外国投资。以历史标准来看，股票价格仍被严重高估，存在泡沫。3、在美国的外国直接投资外国投资者未来仍会购买或投资美国的企业，但美国经济日趋衰退，作为直接投资目标的吸引力不如以往，盈利前景也大不如以前，这些都会使外国投资人望而却步。7.资产泡沫与银行危机本章研究美元泛滥如何在全世界引发资产价格泡沫的，了解这个过程之后就可以明确指出过去三十年频频爆发银行危机、而且次数越来越多情况越来越严重都应该归结于美元在国际上的大量流通。资产泡沫从20世纪20年代美国经济泡沫、70年代的南美洲泡沫、80年代日本的大泡沫、亚洲奇迹的泡沫、美国的新范式经济泡沫分析说明一个或多个的资产价格在巨额海外资本涌入之后立刻形成泡沫，资产价格的膨胀会伴随着储备资产的增加而出现或紧随其后。银行危机当泡沫破灭时银行也将破产，这些在银行破产中毁于一旦的存款绝大多数是在破产前的经济泡沫中创造的。银行危机的频发与国际储备的泛滥同步且明显上升，全世界基础货币呈指数形态增长正式造成这种现象的原因。共识是美国政府必须对银行加以规范和监控，如制定相关法案，成了联邦存款保险公司以避免银行破产。从银行危机到财政危机解决财务危机的财务成本非常大，近30年来经历过银行危机的绝大多数国家出于政治等方面的需要，都以政府财力作后盾贷款给储户，以弥补储户的损失，而有限的政府资源成了一个约束。除非不久的将来银行破产能够停止，否则未来财政危机一定会像银行危机一样频繁。只有当政策制定者制定的措施使国际收支达到平衡，消除造成这些危机的根源，才有可能使全球经济重新实现稳定。8、通货紧缩过去20年，由于工业化国家和拥有廉价劳动力的发展中国家之间的贸易增长，国际货币体系无法保持贸易平衡，所以全球经济发生结构性失衡和高度的通货紧缩现象，其原因有两个：全世界越来越多的制成品来自劳动力成本低的国家，因此制