《IMI研究动态》2016年第12期总第155期

周刊RESEARCHINFORMATION研究动态【“利率市场化”专题】李扬：利率市场化改革未完成，形势依旧严峻陆磊：利率市场化改革进入宏微观联动新时期王永利：推进利率市场化须建立公平竞争的金融环境向松祚：利率市场化：理论、实践和政策【IMI研报】2016年3月中国经济金融形势评论【《新资本论》连载】系列二十五：卷一·第五章金融市场的权力结构概述系列二十六：卷一·第五章金融市场的权力结构主编：曹彤中国人民大学国际货币研究所INTERNATIONALMONETARYINSTITUTEOFRUC2016年第12期总第155期IMI顾问委员会IMI学术委员会IMI管理团队主任委员：陈雨露委员（以姓氏拼音为序）贲圣林、曹彤、陈卫东、丁志杰、RobertElsen、郭庆旺、胡学好、纪志宏、焦瑾璞、金煜、JayaJosie、RainerKlump、IlHoungLee、刘珺、陆磊、DaivdMarsh、JuanCarlosMartinezOliva、HerbertPoenisch、瞿强、AlainRaes、AlfredSchipke、AnoopSingh、WandaTseng、涂永红、王永利、魏本华、向松祚、宣昌能、张杰、张晓朴、张之骧、赵海英、赵锡军、周道许更多精彩内容请登陆（以姓氏拼音为序）EdmondAlphanderyYaseenAnwarSteveH.Hanke李若谷李扬RobertA.Mundell潘功胜任志刚苏宁王兆星夏斌中国人民大学国际货币研究所简介中国人民大学国际货币研究所（IMI）成立于2009年12月20日，是专注于货币金融理论、政策与战略研究的非营利性学术研究机构和新型专业智库。研究所秉承“大金融”学科框架和思维范式，以“融贯中西、传承学脉、咨政启民、实事求是”为宗旨，走国际化、专业化和特色化发展道路，在科学研究、国际交流、科研资政以及培养“能够在中西方两个文化平台自由漫步”的国际金融人才等方面卓有成效。EstablishedonDecember20,2009,InternationalMonetaryInstitute(IMI)isanon-profitacademicinstitutionandthinktankfocusingonresearchonmonetaryfinancetheory,policyandstrategy.Takingthedisciplineframeworkandthinkingmodelof“theGeneralTheoryofMacro-Finance”,IMIfollowstheprincipleofconnectingEastandWest,linkingupacademicstudies,servinggovernmentandpublic,andseekingtruthfromfacts.Aimingtobuildaworld-classthinktankfocusingonthestudiesoninternationalfinancialtheory,strategyandpolicyinaninternational,professionalandfeaturedapproach,IMIhasbeenprovedveryfruitfulinpromotingacademicexchanges,servingsociety,facilitatingpracticesoffinancialreformathomeandabroadandfacilitatingcultivationoffinancialtalents“whoareabletoflexiblymovebetweentheEastandWestculturalplatforms.”所长：张杰联席所长：曹彤执行所长：贲圣林副所长：向松祚涂永红宋科2016年第12期总第155期RUC│1利率市场化改革未完成形势依旧严峻1李扬2大家上午好！很高兴参加这样一个研讨会。我们主办方让我们讨论金融，我看那段词对金融写的好像是我们现在遇到的问题很多。关于金融改革一直是我们国家改革的主要组成部分，但是自从十八届三中全会以来，关于金融改革的方案变了一种格局，过去我们金融改革一定会在改革方案中有一个独立的显著的部分，而自从三中全会以来，我们这次五中全会也延续了这样一个风格，金融的改革基本上是分散在其他改革之中。这个其实也体现了我们对金融改革的一个理念的变化，也就是说金融改革必须服务于实体经济。金融自身没有目标，它的目标就是服务好实体经济，因此实体经济中有什么问题，实体经济要解决什么问题，就是我们金融的问题，就是我们金融要解决的问题，大概是这样一个思路。所以我们讲下一步的金融改革，就要先从实体经济上来开始，然后再引出我们改革。中国经济进入新阶段首先我们要讨论“十三五”金融改革，就要对“十三五”时期的经济概况有一个概括，“十三五”时期中国经济增长会保持中高速，就是说从高速进入新常态的中高速。使得我们要落在中高速的这样一个背景可以从国际、国内两个方面来看，国际上，从2007年开始的危机，到现在没有解决任何的问题，反而有日益恶化之势，正如国际货币基金组织总裁拉加德所说，国际上经历了7年的危机的全球经济，仍然处在弱复苏、低增长、通缩紧缩、高实业和高负债的状态，这种状态我们的估计还会延续5—10年甚至更长，这是国际环境。在国内，一系列的状况发生了变化，这个变化主要在三个方面，一个方面，我们经济结构的优化还没有到位，我们新的技术条件还没有大规模的创造出来，从而改造我们的整个质量的和效益，但是供应的问题，环境质量的问题，温室气1本文系作者在“网易经济学家年会”上就利率市场化问题发表的演讲2李扬，中国人民大学国际货币研究所顾问委员、中国社会科学院原副院长IMI│2体减排等等这样的问题形成了实实在在的约束。举例说，前两天北京公布了雾霾红色预警，根据这样一个制度架构，北京地区乃至北京周边很多的省市，一些工厂就必须停工，工厂停工大家知道就没有GDP了嘛，所以我们为了让空气更好一点，就必须牺牲掉一些GDP，这就是我们这个约束所说的实际的含义。第二个约束，在长期潜在的很多风险逐渐的显露。大家知道，在经济增长很快的时候，很多风险是存在的，大家也是看得到的，但是它是不凸显的。当经济增长速度有所下滑的时候就有了所谓水落石出，一些问题就表现出来了，比如说杠杆率高起，经济风险上升等等，我们现在必须处理这样的问题。第三个方面的因素，我们总量是不断在扩大的，在一个越来越大的基数的基础上，想保持一个叫高的增长速度，在客观上是不可能的。总之，这样一些因素使得我们进入了一个新的阶段，这个新阶段党中央用新常态加以概括，这是非常有远见的。不管怎么说，我们的经济增长速度进入了一个重高速发展的阶段。新阶段中金融改革的新要求现在国内外的研究机构都普遍认为，中国在“十三五”时期经济增长的潜在增长速度是6%—7%，大家也都知道的，6.5%左右，这个就成为我们下一步金融改革的一个经济背景。这样一个背景对我们金融改革提出什么要求了呢？一个总要求，就是加快金融体制改革提高金融服务实体经济的效率。大家注意，这个表述和几个月前的官方表述有所区别，几个月前官方表述，金融服务实体经济，而现在的表述是，提高金融服务实体经济的效率。也就是说，我们还是确认中国的金融体系是服务实体经济的，只不过是它的效率有待提高，而下一步改革是提高效率，而不是说让它不服务的部分变成服务，这是一个非常客观的冷静的判断。在这样一个总的目标下，三个方向：第一个方向，我们要服务五大发展。大家知道，在五中全会中，对于我们未来的发展有五个理念，也就是说要创新发展，我们要服务创新，协调发展，我们要服务协调，绿色发展，我们要服务绿色，开放发展，要服务开放，共享发展，我们要服务共享，这是一个长期的任务。2016年第12期总第155期RUC│3第二个方向，有效运用和发展金融风险管理工具，有效处置因经济增长速度下滑引致的不良资产。我们这轮经济改革在经济增长速度上从很高水平上下到中高水平上，尽管我们可以说我们现在的水平世界最好，我们经常会谈到中国经济增长速度的时候，国外的分析者说我们如何如何，我们说你不是五十步笑百步嘛，我们现在还是最高的，尽管如此我们毕竟是从年均接近10的水平上往下的，每下一个百分点自然就会影响到一些企业，影响到一些产业，影响到一些地区、一些行业，这些企业、这些产业、这些地区就会有不良资产的问题。我们经常会说关停并转，说起来很轻巧，要关了与它对应的银行贷款就是不良资产，你就得处置，所以我们在“十三五”期间处置因经济增长速度下滑而带来的不良资产就是一个绕不过去的任务。第三个方向，加强金融宏观审慎管理制度的建设，协调货币政策与金融监管，协调货币政策与财政政策，防止发生系统性、区域性金融风险。三个任务，这是宏观审慎监管三个任务。总之，我们进入了新常态之后，中国金融改革和过去有了很大的变化，首先我们不再以金融自身为目标，我们严格的完全的是按照经济发展的状况，以及这种状况提出的需求来规范我们的发展方向和发展内容，我们目前处在一个经济增长下滑的状态，防范风险是非常大的问题。这是我们介绍一下在“十三五”时期中国改革的宏观经济的实体背景。下面我们看可能会具体在哪些领域，这样一些任务要分解到我们具体的金融领域或者环境上：首先，为市场有效运营提供基准。大家知道我们的社会主义市场经济是市场在资源配置中发挥决定作用，资源配置就是要转移，转移标准是什么、根据是什么。其中很重要的根据是价格，在价格里面除了商品和服务的价格之外，更重要的价格是金融的价格，我们说叫基准，这个价格有三：第一，利率；第二，汇率；第三，无风险的收益率曲线。这三个是我们金融运行的基准，同时也是我们宏观经济运行的基准，所以我们必须在“十三五”把这个基准搞准确、搞科学，使得我们资源配置能够有效率。我们看利率市场化，大家知道，不久前人民银行已经宣布我们的存款利率的上限已经放开了。存款利率上限放开之后我们才发现，利率市场化的改革并没有完成，接下来的任务似乎更加的严峻，因为还有三类任务要解决。IMI│4第一个，利率在市场上由供求决定。如果要做到这一点，对供求就不能管制，你不能管的束缚我的手脚让我去做出一个决定，不可能，所以这样的利率市场化改革就是说，看起来是对一个率的改革，实际上是对于一个量的解放，我们就必须要做的。第二个，市场利率是很多的，客观上有效发挥得利率应当是个体系，而且互相关联。要想让市场互相关联，就必须让所有的资金能够在市场之间自由的转移，于是打破封锁就是一个任务。现在就说企业债，银行间市场，交易所市场，互相都不关联，当然他肯定是互相影响的，但是我们的制度让它不关联，它事实上是相互影响的，你制度上让它不关联，于是就有套利，很多投机行为就发生了，我们必须把这个打破。第三个，我们货币当局要油市场化的调控利率水平的能力和机制。换言之我们看起来当局在对利率进行调控，被人误认为调控利率就是市场化了，这是完全错误的看法，因为利率很可能被高度的行政化使用，所以我们必须改变中央银行的这套操作的体制和机制。这样三类任务显然我们没有完成，下一步是必须做的。第二个基准，就是国债收益率曲线。在座有很多可能是做金融的，金融首先要有产品，理财等等的产品，产品定价要有基准，这个基准就是一个无风险的产品描绘出来的一个连续不断的区县，这个中国是有的，但是是不够的，比如说最近财政部发的三个月期的短债，因为人民币加入SDR，国际货币基金组织要求，所谓你加入了SDR，人民币很可能成为储备，外国的货币当局要想持有人民币当作储备，不能拿你人民币的钞票，他必须拿一种金融资产，全世界惯例是持有你主权资产，于是我们没有东西给人家，我们国债基本上是中期的，5年、7年比较多，也没有长期的、也没有短期的，所以他有要求，我们必须满足他的要求，所以最近看到我们国债市场就有了短期的国债。诸如此类的问题还有存在，我们这条曲线只有中段，短端和长端是没有的，因此我们必须健全国债收益率曲线，看起