5-适应下跌市场的选股策略

谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。1/10分析师王红兵(0755)[e-mail]谢江(0755)[e-mail]数量化投资金融工程„在下跌市场中如何选股才能产生超额收益？从2008年5月至8月沪深300指数成份股所表现出的三大特征是3月反转、低PB估值以及乐观业绩预期。按重要性来看这三大特征，首先是3月反转，然后是低PB估值，最后是乐观业绩预期。„从四个大行业分别来看，不同行业所表现出的有效选股策略不尽相同。„对于银行业，由于银行板块权重最大，故其最优指标组合中各指标的权重与全行业最优指标组合相同，前三大指标分别为3月反转、低PB和最近3月预期EPS的调整幅度。„对于能源行业，前三大选股指标为PB、信息比率和成长性，但指标重要性程度比较分散，在众多的选股因素中除了PB外没有哪个要素特别突出。„对于房地产行业，前三大选股指标为ROE、成长性和12月的动量，但指标的重要性程度更为分散，没有突出的选股指标，实务中选股难度非常大，最不显著的指标是价值和市值规模这两类指标。„对于钢铁板块，前三大选股指标为前三大指标PB、最近3月预期EPS的调整幅度和3月反转，指标的重要性程度较为集中，低PB和乐观业绩预期的股票组合能超越整个钢铁板块。2008/09/17相关研究《alpha策略系列研究之一;寻找超越指数的选股指标》发表日期（2008/08/19）适应下跌市场的选股策略Alpha策略系列研究之五金融工程-数量化投资080917：Alpha策略系列研究之五_适应下跌市场的选股策略.docSep-2008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。2/10目录一、研究思路与选股指标.............................................................................3二、单指标选股与指标体系选股的差异.......................................................4三、分行业选股的最优策略.........................................................................51、银行业.............................................................................................52、能源行业.........................................................................................63、房地产.............................................................................................74、钢铁................................................................................................8四、适应下跌市场的选股策略......................................................................9金融工程-数量化投资080917：Alpha策略系列研究之五_适应下跌市场的选股策略.docSep-2008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。3/10从07年年报披露完毕的五月到08年中报披露完毕的八月，A股市场延续前期呈单边下跌，投资主题并无突出，通过基本面选股战胜市场的难度越来越大，发掘市场择时指标虽能较有效地战胜市场，但其稳定性需要进一步得到验证，故本报告仍然从选股的角度来探讨超额收益问题，但选股指标不仅仅包括上市公司基本面指标还包括多个市场指标。本报告并无预测未来之意，而在于审视过往的4个月这些选股指标如何组合就可战胜市场，回答这样的问题，即在持续下跌市场中什么因素更能战胜市场，是基本面还是市场情绪。一、研究思路与选股指标本报告从沪深300指数成份股中利用选股体系选出得分靠前的50只股票，我们认为当股票组合收益率达到最大时的指标权重即为市场最适宜的选股指标组合。个股在组合的投资权重由分级靠档后的自由流通市值大小决定，选股时点为每年的4月30日，本报告主要研究5月至8月间适应市场的选股策略。备选股票池确定选股指标确定投资规模给定初始指标权重对备选股票进行评分根据既定投资规模选择股票计算该组合在回溯期的收益最优组合收益下的指标权重选股指标的如下所示，从六个角度刻画一个股票的特征，其中估值指标、3月反转指标和RSI指标我们认为越低越好，其余指标我们认为越大越好。金融工程-数量化投资080917：Alpha策略系列研究之五_适应下跌市场的选股策略.docSep-2008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。4/10二、单指标选股与指标体系选股的差异根据单个指标筛选靠前的50只股票按分级靠档市值权重加权构建组合，这些组合在2008年5月－8月间的超额收益能力如下图1所示。从单指标的选股效果来看，在下跌市场中单个选股指标的能力差强人意，只有3月反转和预期收益率指标能产生微弱的超额收益，其余指标很难战胜市场，而通过组合多个选股指标构建选股体系却可能产生较大的超额收益，最优指标组合的超额收益为6.91%。图1、不同选股策略的超额收益（相对沪深300指数）-3.55%-2.30%-2.30%-2.29%-1.26%-1.17%-0.18%0.09%0.27%0.68%0.68%2.09%2.19%6.91%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%PEPM12IR12月GrowthCapPM6ROE2007EPSAdjPecentAnaNumPBRSI3MEYPM3最优指标组合数据来源：联合证券研究所。当然5月-8月市场表现最好的前50只股票的收益率更高，但从CART模型分解来看它们无法由上述指标来解释，也即无法找出比较有效的选股规则，这些股票的表现往往由市场随机因素决定，而选股体系对这些突发因素带来的alpha无法预知的。最优指标组合中各指标的权重如图2所示，前三大指标为3月反转、低PB图2、最优指标组合中单个指标的重要性0.20%1.22%1.42%1.62%2.12%2.17%2.17%2.32%2.39%2.78%19.54%24.65%37.40%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%CapPM6ROE2007EYPEAnaNumPM12GrowthRSI3MIR12月EPSAdjPecentPBPM3数据来源：联合证券研究所。金融工程-数量化投资080917：Alpha策略系列研究之五_适应下跌市场的选股策略.docSep-2008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。5/10和最近3月预期EPS的调整幅度，这三大指标的权重之和近82%。在六大类指标中，市场指标在下跌市中最为重要，其次是价值指标和一致预期指标，反映上市公司历史基本面的指标并无多大贡献。图3、最优指标组合中各类指标的重要性45.95%26.77%23.33%2.32%1.42%0.20%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%市场价值一致预期成长性质量规模数据来源：联合证券研究所。三、分行业选股的最优策略由于个股具有行业属性，故不同的行业所敏感的选股指标会存在差异，我们筛选出在选股体系中综合表现靠前的20%的股票。1、银行业在最优指标组合下银行业前20％股票组合超额沪深300指数的收益率为15.36%。由于银行板块权重最大，故其最优指标组合中各指标的权重与全行业最优指标组合相同，前三大指标也为3月反转、低PB和最近3月预期EPS的调整幅度。图4、最优指标精选股票组合的超额收益率9.06%15.36%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%相对本行业相对沪深300数据来源：联合证券研究所。金融工程-数量化投资080917：Alpha策略系列研究之五_适应下跌市场的选股策略.docSep-2008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。6/10图5、最优指标体系0.20%1.22%1.42%1.62%2.12%2.17%2.17%2.32%2.39%2.78%19.54%24.65%37.40%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%CapPM6ROE2007EYPEAnaNumPM12GrowthRSI3MIR12月EPSAdjPecentPBPM3数据来源：联合证券研究所。2、能源行业在最优指标组合下能源行业前20％股票组合超额沪深300指数的收益率为16.19%，同时也超越整个能源板块。前三大选股指标为PB、信息比率和成长性，指标权重之和为52.86%，指标的重要性程度比较分散，在众多的选股因素中除了PB外没有哪个要素特别突出。前五大指标包含两个价值指标、两个市场指标和一个成长性指标，按重要性依次为价值、市场和成长性，价值指标最为重要。图6、最优指标精选股票组合的超额收益率15.66%16.19%15.30%15.40%15.50%15.60%15.70%15.80%15.90%16.00%16.10%16.20%16.30%相对本行业相对沪深300数据来源：联合证券研究所。金融工程-数量化投资080917：Alpha策略系列研究之五_适应下跌市场的选股策略.docSep-2008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。7/10图7、最优指标体系0.87%1.37%1.41%2.19%2.48%6.16%6.42%6.46%9.84%9.92%12.54%13.68%26.64%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%EYPM6CapROE2007AnaNumEPSAdjPecentPM12RSI3MPM3PEGrowthIR12月PB数据来源：联合证券研究所。3、房地产在最优指标组合下房地产行业前20％股票组合没能超额沪深300指数，但其超越了整个地产板块。前三大选股指标为ROE、成长性和12月的动量，指标权重之和为41.84%，指标的重要性程度更为分散，没有突出的选股指标，体现到实务中就是选股的难度比较大，没有哪个选股思路能产生超越指数的收益。前五大指标的重要性程度比较近似，指标的类别也比较分散，在房地产板块不显著的指标类别是价值和市值规模这两类指标。图8、最优指标精选股票组合的超额收益率5.55%-0.43%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%相对本行业相对沪深300数据来源：联合证券研究所。金融工程-数量化投资080917：Alpha策略系列研究之五_适应下跌市场的选股策略.docSep-2008谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。8/10图9、最优指标体系0.23%1.36%1.53%2.35%3.50%7.62%7.73%8.57%12.31%12.98%13.41%13.49%14.94%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%PECapAnaNumPBPM6EYRSI3MIR12月PM3EPSAdjPecentPM12GrowthROE2007数据来源：联合证券研究所。4、钢铁在最优指标组合下钢铁行业前20％股票组合也没能超额沪深30