A股策略

2007年5月16日估值决定中枢供求决定极限——2007年下半年A股市场投资策略中原证券研究所张冬云A股策略2报告目录1、中国宏观经济已由“偏热”转为“过热”？2、A股市场新高之后还有新高？3、06年度策略报告回顾A股策略31、中国宏观经济已由“偏热”转为“过热”？1.1固定资产投资增速维持近10年次高位水平。近两个季度我国固定资产投资增速持续维持在25％左右的水平，显示自06年4月份以来国家所采取的系列宏观紧缩政策效果并不明显。资料来源：Wind资讯（数据截止07年1季度）图1：自92年以来我国固定资产投资增速与同期GDP增速对比概况01020304050607092年2Q93年1Q93年4Q94年3Q95年2Q96年1Q96年4Q97年3Q98年2Q99年1Q99年4Q00年3Q01年2Q02年1Q02年4Q03年3Q04年2Q05年1Q05年4Q06年3Q固定资产增速(%)GDP增速（％）A股策略401000020000300004000050000600007000080000900001978年1979年1980年1981年1982年1983年1984年1985年1986年1987年1988年1989年1990年1991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年07年1Q05101520253035左轴：社会消费品零售总额(亿元)右轴：同比增长率(%)图2：自78年以来我国消费总额与同期消费增速概况资料来源：Wind资讯（数据截止07年1季度）1、中国宏观经济已由“偏热”转为“过热”？1.2居民消费持续稳步回升，消费增幅接近10年新高。A股策略51.3高额贸易顺差局面延续诱发的流动性过剩未见缓解。近3个季度出口增幅与进口增幅之差持续扩大，预示着因高额贸易顺差诱发的央行被动大量投放基础货币、并诱发流动性过剩格局还将延续。资料来源：Wind资讯（数据截止07年1季度）图3：自96年以来我国外贸增速概况-20-10010203040506096年1Q96年3Q97年1Q97年3Q98年1Q98年3Q99年1Q99年3Q00年1Q00年3Q01年1Q01年3Q02年1Q02年3Q03年1Q03年3Q04年1Q04年3Q05年1Q05年3Q06年1Q06年3Q07年1Q进出口同比增速(%)出口同比增速(%)进口同比增速(%)1、中国宏观经济已由“偏热”转为“过热”？A股策略61.3高额贸易顺差局面延续诱发的流动性过剩未见缓解。资料来源：Wind资讯（数据截止07年4月份）图4：05年7月份汇改以来我国贸易顺差与同期人民币升至幅度对比图5：自05年7月份汇改以来美元、欧元、日元兑人民币汇率变化0501001502002503002005年06月2005年07月2005年08月2005年09月2005年10月2005年11月2005年12月2006年01月2006年02月2006年03月2006年04月2006年05月2006年06月2006年07月2006年08月2006年09月2006年10月2006年11月2006年12月2007年01月2007年02月2007年03月2007年04月-50510152025当月贸易顺差(亿美元)对USD涨跌幅(%)1、中国宏观经济已由“偏热”转为“过热”？0246810122005年06月2005年07月2005年08月2005年09月2005年10月2005年11月2005年12月2006年01月2006年02月2006年03月2006年04月2006年05月2006年06月2006年07月2006年08月2006年09月2006年10月2006年11月2006年12月2007年01月2007年02月2007年03月2007年04月2007年05月0.0580.060.0620.0640.0660.0680.070.0720.0740.076USD中间价EUR中间价JPY中间价A股策略71.4信贷增速发弹趋势明显，新货币紧缩政策势在必行！我们认为，自06年以来，在央行连续高频率动用数量型货币工具如准备金率的情形下，信贷增速与居民储蓄增速之所以与预期背道而驰，很大程度上是由于国内实际存、贷款利率过低所致。资料来源：Wind资讯（数据截止07年1季度）图6：自97年以来我国信贷增速与存款增速对比概况05101520253097年1Q97年3Q98年1Q98年3Q99年1Q99年3Q00年1Q00年3Q01年1Q01年3Q02年1Q02年3Q03年1Q03年3Q04年1Q04年3Q05年1Q05年3Q06年1Q06年3Q07年1Q金融机构信贷增速(%)居民存款增速(%)1、中国宏观经济已由“偏热”转为“过热”？A股策略8-4-20246810121416Mar-02Jul-02Nov-02Mar-03Jul-03Nov-03Mar-04Jul-04Nov-04Mar-05Jul-05Nov-05Mar-06Jul-06Nov-06Mar-07CPI(%)CPI-非食品(%)CPI-食品(%)图7：自02年3月份以来我国月度CPI增幅数据资料来源：Wind资讯（数据截止07年3月份）1、中国宏观经济已由“偏热”转为“过热”？1.506年12月份以来CPI增幅加速上扬！自06年12月份以来，CPI增幅持续上升趋势逐渐明朗，并于07年3月突破3％临界值，国内潜在通胀压力日益增大。A股策略91、中国宏观经济已由“偏热”转为“过热”？1.6宏观策略结论鉴于固定资产投资、货币信贷与CPI等央行政策调控指标已全部未达到预期调控效果，增幅普遍明显偏高，显示中国宏观经济运行态势已基本由“偏热”转为“过热”。由“偏热”转为“过热”的诱因：第一，全球流动性过剩；第二；中国实际存、贷款利率偏低；第三，人民币被低估。政府可能出台政策：一方面，年内剩余时间可能加息2－3次，幅度约0.81％或1.08％，只有通过提高资金成本，才能更有效抑制固定资产投资热情，并有效抑制民间投资与投机热情；另一方面，加速人民币升值，以缓解持续高额贸易顺差现状，并促使经济结构不断优化。A股策略10日期大事简介消息次交易日沪深300收盘涨幅（％）20070512证监会发布《关于进一步加强投资者教育、强化市场监管有关工作的通知》0.9200705102007年一季度货币政策执行报告发布-0.620070429央行宣布上调准备金率0.5％（11.0％）2.520070419中国07年一季度GDP同比增11.1%4.420070413中国证监会发布实施期货两法规2.720070406央行宣布上调准备金率0.5％（10.5％）2.220070321上市公司不得挪用募资参与新股配售0.320070318央行上调人民币存贷款基准利率0.27％2.120070317《期货交易管理条例》公布2.120070305十届人大五次会议今日在京开幕1.820070226央行宣布上调准备金率0.5％（10.0％）1.220070127银监会发通知严禁信贷资金流入股市2.620070122全国证券期货监管工作会议召开0.720070106新股上市首日不再计入上证指数2.820070106央行宣布上调准备金率0.5％（9.5％）2.8表1：07年前4个月A股市场大事记制表：中原证券研究所（资料截止5月11日）2、A股市场新高之后还有新高？2.1利空低开屡次成为建仓良机，显示供求关系已成为影响A股市场走势关键因素。A股策略112、A股市场新高之后还有新高？0500100015002000250030003500400045002006年6月2006年7月2006年8月2006年9月2006年10月2006年11月2006年12月2007年1月2007年2月2007年3月2007年4月0200400600800100012001400160018002000上证综指收盘当月解禁股市值合计(亿元)0500100015002000250030002007年6月2007年7月2007年8月2007年9月2007年10月2007年11月2007年12月2008年1月2008年2月2008年3月2008年4月2008年5月当月解禁股市值合计(亿元)图8：06年5月至07年4月解禁股压力与同期大盘表现图9：07年6月至08年5月解禁股流通进程统计资料来源：Wind资讯（数据参考日期：5月11日收盘）2.2限受股解禁高峰同样没能阻止A股屡创新高步伐。A股策略12资料来源：Wind资讯（数据截止5月11日）图10：自95年以来我国货币供应量增速与同期上证综指表现对比05101520251996年1Q1996年3Q1997年1Q1997年3Q1998年1Q1998年3Q1999年1Q1999年3Q2000年1Q2000年3Q2001年1Q2001年3Q2002年1Q2002年3Q2003年1Q2003年3Q2004年1Q2004年3Q2005年1Q2005年3Q2006年1Q2006年3Q2007年1Q050010001500200025003000350040004500GDP增速(%)M1增速(%)上证综指收盘2、A股市场新高之后还有新高？2.3我国货币供应量M1增速持续上升为A股股票价格膨胀提供了良好资金供给。统计数据显示，我国供应量M1增速已由05年1季度的约10％，持续上升至07年1季度的近20％。勿庸置疑，在投资品种一定的状况下，货币供应量的持续大幅增加，必然会推动资产价格不断膨胀。A股策略13-4-202468101999年01月1999年05月1999年09月2000年01月2000年05月2000年09月2001年01月2001年05月2001年09月2002年01月2002年05月2002年09月2003年01月2003年05月2003年09月2004年01月2004年05月2004年09月2005年01月2005年05月2005年09月2006年01月2006年05月2006年09月2007年01月05001000150020002500300035001年期实际存款利率（％）1年期实际贷款利率（％）上证综指收盘图11：自99年以来我国存、贷款利率变化与同期上证综指表现对比资料来源：Wind资讯（数据截止5月11日）2、A股市场新高之后还有新高？2.4存、贷款利率处历史低位水平，导致投资与投机成本过低，是诱发居民对A股投资热情持续高涨的因素之一。A股策略14名称上市日期募集资金合计(亿元)网上冻结资金(亿元)网下冻结资金(亿元)网上网下合计冻结资金(亿元)交通银行20070515252.111552.62990.414543.0中信银行20070427133.511708.22313.614021.8中国平安20070301388.78435.02500.810935.8兴业银行20070205159.99373.62259.911633.5中国人寿20070109283.25757.32568.38325.5广深铁路20061222103.33772.8800.94573.7招商轮船2006120144.53310.8500.63811.3工商银行20061027466.46502.91307.57810.3北辰实业20061016361975.5445.02420.5中国国航2006081845.9430.725.6456.3大秦铁路200608011504256.21283.35539.6中国银行200607052005489.21281.56770.7表2：自06年5月份恢复IPO以来A股市场大盘股发行数据概况制表：中原证券研究所（资料截止5月11日）2、A股市场新高之后还有新高？2.5新股冻结资金额屡创新高，说明场外资金愈来愈充裕A股策略152.6两税合并有望直接增厚A股业绩约6％。根据Wi