中国目前市场条件下对冲基金的工具、策略及产品

工具、策略及产品股指期货、融资融券与量化投资的运用金融工程小组2010年9月，深圳研究内容与思路投资工具投资策略产品设计交易实施我们提供的服务目录研究内容与思路——研究内容对冲基金投资策略page3投资工具股票、债券、基金股指期货融资融券投资策略量化选股量化择时量化交易套利套保配对交易交易优化产品设计Alpha产品PortableAlpha产品130/30基金保本基金杠杆ETF分级基金研究内容与思路——研究思路对冲基金投资策略page4研究方法以投资为导向以策略为基础以产品为目标以量化为工具研究思路：工具策略产品交易研究思路与内容投资工具投资策略产品设计交易实施我们提供的服务目录投资工具——传统投资工具对冲基金投资策略page6股票市场评级一致预期行业景气度流动性分析债券现金流分析流动性分析基金封闭式基金折溢价分析分级基金定价分析ETF套利分析基金评级投资工具——衍生投资工具对冲基金投资策略page7股指期货定价分析套利分析持仓分析融资融券交易规则交易品种成本分析成交分析研究思路与内容投资工具投资策略产品设计交易实施我们提供的服务目录投资策略—量化选股对冲基金投资策略page9企业资质增长潜质市场估值质量因子Quality成长因子Growth价值因子Value技术分析交易特征动量反转组合优化基于股票风格特征的量化选股投资策略—量化选股对冲基金投资策略page10组合月均收益标准差年化收益超额收益信息比率夏普比率战胜频率统计P值V502.79%11.10%30.12%1.29%1.0140.80668.8%0.51%G502.67%10.80%28.65%1.17%0.9780.79258.3%0.68%Q502.65%9.82%29.67%1.15%1.1310.86160.4%0.19%VG503.04%11.03%33.98%1.53%1.2400.88866.7%0.07%VQ502.91%11.03%31.96%1.41%1.2130.85066.7%0.09%GQ502.78%9.82%31.61%1.27%1.1690.90662.5%0.13%VGQ503.09%10.96%34.81%1.58%1.3660.91066.7%0.02%各个量化组合风险收益比较各种量化模型均可获得稳定超额收益，并能通过统计检验。价值因子稳定性好、成长因子更为激进，质量因子抗跌性好。叠加模型相对基本模型收益更高，稳定性也较好。VGQ50综合表现最佳。投资策略—量化择时对冲基金投资策略page11宏观指标情绪指标技术指标长期状态中期趋势短期拐点衰退复苏过热滞胀情绪提高情绪下降向上突破向下击穿行业风格轮动时间品种投资策略—套利套保对冲基金投资策略page12套利交易期现套利跨期套利结算套利套期保值套投比计算调整策略效率评估投资策略—配对交易对冲基金投资策略page13基于统计模型的配对交易协整模型均值回归模型向量误差修正模型基于基本面分析的配对交易相同驱动因素（中国石油&中国石化）公司治理比较（招商银行&工商银行）上下游关系（国阳新能&国电电力）跨市场（A+H股）跨品种（铜期货&江西铜业）投资策略—量化交易对冲基金投资策略page14高频交易（HighFrequencyTrading）反向输者(Contrarian-Loser):这一策略假设市场反应过度,输者在持有期间末将变为赢者.因此该策略涉及在形成期间末买入输者，等待跳过期，然后进入阵地,在持有期间末平仓离场.反向赢者(Contrarian-Winner):该策略涉及在形成期间卖空赢者，在持有期间开始时建仓,在持有期间末买入平仓.势头输者(Momentum-Loser):这一策略假设输者在形成期间将保持为输者，因此卖空输者，然后在期间末买回来势头赢者(Momentum-Winner):这一策略假设赢者在形成期间将保持为赢者，因此买入赢者，然后在期间末卖掉.投资策略—量化交易对冲基金投资策略page15当天交易（DayTrading）倒买倒卖(Scalping):一个最流行的策略之一，在一笔交易变得赢利的几乎同时便马上平仓.在这里，目标价便显然是交易一旦变得赢利后的价格.衰落(Fading):一旦股票急升后便卖空它们.这是根据:(1)它们超买,(2)早期买主已开始套现,(3)其它买主可能变得害怕了。虽然这一策略有风险，但它的回报可能非常惊人.价格目标是当买家又开始介入时.每日支点(DailyPivots):这一策略涉及利用股票的每日波动牟利,试图在一天的低价位(LOD值)购买和在一天的高价位(HOD值)出售.这里的价格目标仅仅是在下次价格逆转之时，使用如上相同的模式势头(Momentum):这一策略通常涉及交易新闻发布或寻找有高交易量支持的强趋势。一种势头交易商将购买新闻发布和乘坐上升趋势，直到价格出现逆转迹象。另一种势头交易商将淡出价格高涨。这里的价格目标是当交易量开始减少及看跌蜡烛开始出现.投资策略—量化交易对冲基金投资策略page16技术法则交易（TechnicalTrading）均线法则（MovingAverage）通道突破（ChannelBreakouts）过滤法则（FilterRules）支撑与阻力（SupportandResistance）投资策略—投机交易对冲基金投资策略page17股票投机交易债券投机交易股指期货投机交易商品期货投机交易基金投机交易研究思路与内容投资工具投资策略产品设计交易实施我们提供的服务目录一个股票组合的收益可以分解为两部分：R=α+βRm。前面一部分为Alpha收益，即组合不随市场变动的收益，后面一部分为Beta收益，即跟随市场指数变动产生的收益。Alpha策略的核心是在原股票组合基础上利用衍生产品，分离股票组合的Beta收益和Alpha收益，并对冲掉与指数相关的Beta收益，从而获得相对稳定的Alpha收益：R=α+βRm-βRm=α。数据来源：招商证券研发中心Alpha产品收益构成产品设计——Alpha产品对冲基金投资策略page19AlphaBetaBetaAlpha组合总收益Beta风险Alpha收益－＝适合类型专户理财集合理财私募基金S基础组合：构建一个具有稳定超额收益的基础组合是Alpha策略产品的核心内容，从投资标的上看，主要包括股票、基金以及其他证券，从选择方法上看，可以通过基金经理的个人经验进行定性选择，也可以利用量化模型进行定量选择。期货对冲：利用股指期货空头头寸对冲基础组合的Beta风险是Alpha策略产品的关键，期货合约数量一般根据组合的Beta系数计算，通常需要进行动态调整，组合Beta系数的计算方法较多，常用的有历史β模型、BLUM模型和VASICEK模型等。数据来源：招商证券研发中心Alpha产品投资构成产品设计——Alpha产品对冲基金投资策略page20资金分配：考虑到期货保证金因素，在不考虑借贷的情况下，建议拿初始资金的75%构建基础组合，其余25%用于期货保证金，在每次调整时候，也按上述比例进行。初始资金基础组合股指期货股票基金其他75%25%对冲Alpha产品组合保险策略CPPI、TIPP传统保本策略传统保本型产品是将资产静态的分配到零息债券和风险资产上，零息债券到期后提供初始设定的保本水平，而风险资产，通常是金融衍生工具提供资产的增值。数据来源：招商证券研发中心保本产品收益构成产品设计——保本产品对冲基金投资策略page21模拟产品持有一份到期收益率4%的三年期零息债券，支付市价89元。另外11元购买股指期货，以5倍杠杆计，初始风险资产占比可达到55%。零息债券可提供到期保本，股指期货实现增值收益。风险资产零息债券初始投资100%到期日零息债券风险资产价值产品原理PortableAlpha（也称为可转移阿尔法）策略的投资理念为：利用金融工程方法，在保持原资产组合系统性风险Beta不变的情况下，努力增加组合的超额收益Alpha。从投资运作上讲，首先是利用部分资金购买股指期货或其他金融衍生品，以实现事先设定的系统风险Beta，然后利用剩余资金进行低风险投资来获得Alpha收益。该策略将Beta收益与Alpha收益完全分开，在投资上可以实现更加专业化。数据来源：招商证券研发中心PortableAlpha产品收益构成产品设计——PortableAlpha产品对冲基金投资策略page22PortableAlpha策略从其本质上可理解为一种指数增强型策略，它通过持有指数衍生品来实现指数化收益，而通过额外的低风险投资来增强收益。（Alpha）剩余资金部分资金Alpha市场收益超额收益总收益+＝市场收益投资策略PortableAlpha产品的Alpha部位和Beta部位可实现独立投资。Beta部分主要借助股指期货、指数期权等衍生品的杠杆功能，利用部分资金作为保证金，持有与产品净值相当的合约，并通过持续的展仓操作，来实现对市场收益的追踪。Alpha部分通过申购新股、套利交易等低风险策略来实现超额收益。产品设计——PortableAlpha产品对冲基金投资策略page23PortableAlpha产品投资构成初始资金AlphaBeta申购新股套利交易债券投资对冲策略FuturesOptionsSwapsETFs保证金交易PortableAlpha产品以沪深300股指期货为例，可以拿30%的资金作为初始保证金和储备保证金，持有100%产品净值的近期期货合约，并进行定期展仓，来实现对沪深300指数的跟踪。另外以70%的资金进行新股申购或套利交易来赚取Alpha收益。数据来源：招商证券研发中心产品举例假设：投资经理计划将1000万元资金用来投资，并且他决定将70%的资产用以投资股票市场，剩余的30%资产用来进行新股申购。预计新股申购的年化收益为15%，并且股票市场指数在未来的一年将上涨20%，同期无风险收益为5%。第一种情况：投资经理直接以700万购买股票，其余300万用来进行新股申购，则在年底资产组合将实现18.5%的投资收益。产品开发运用——PortableAlpha产品对冲基金投资策略page24PortableAlpha产品举例¥1000万股指期货：700万（保证金210万）新股申购：790万908.5万315万1223.5万(22.35%)PortableAlpha¥1000万股票投资：700万新股申购：300万840万345万1185万(18.5%)第二种情况：投资经理以210万作为保证金持有700万市值的股指期货（期货交易保证金为10%，另外储备20%作为追加保证金），其余790万全用以进行新股申购。则在年底可实现22.35%的投资收益。这样，在保持相同风险暴露的情况下，PortableAlpha策略可增加近4%的投资收益。杠杆ETF（LeveragedETF）利用股指期货、指数互换等金融衍生工具，通过保证金交易持有数倍资产净值的证券，以实现日内收益相对于标的指数一定倍数的目的。海外市场比较多的是2倍、3倍杠杆ETF。反向ETF（InverseETF）是在杠杆ETF基础上衍生而得到，主要利用股指期货、指数互换等金融衍生工具，通过保证金交易持有数倍资产净值的空头头寸，以实现每日相对于标的指数一定倍数反向收益的目的。海外市场比较多的是1倍、2倍反向ETF。数据来源：招商证券研发中心杠杆ETF产品收益产品设计——杠杆ETF产品对冲基金投资策略page25杠杆ETF和反向ETF通过动态调整资产头寸来保证基金净值在每日收益上实现对跟踪指数的既定杠杆收益。但从长期来看，杠杆ETF净值收益并不能保证达到指数收益的既定倍数，甚至可能出现与指数收益相反的情况。情景假设Index2XLETF2XIETF上涨市场第